Prêtes à décoller? Décollage en douceur pour les obligations d’entreprises?

Après le «great repricing» de 2022, soit la pire année jamais enregistrée pour les obligations, le crédit aux entreprises va-t-il décoller?

Après avoir snobé les obligations l’année dernière, les investisseurs institutionnels se tournent vers le crédit aux entreprises Investment Grade, après les turbulences de l’an dernier et alors que les hausses de taux des banques centrales semblent s’approcher de la ligne d’arrivée. Cela devrait se traduire par une volatilité plus faible des taux et une plus grande stabilité des spreads de crédit.

Investir dans le crédit aux entreprises de première qualité, c’est investir dans des entreprises en bonne position pour faire face à une éventuelle récession – même en notant que la dynamique de croissance économique s’est un peu détériorée en mars face aux remous dans le secteur bancaire.

Cela dit, il reste à voir en quoi se matérialisera le ralentissement du dynamisme de la croissance. Les économies US et de la zone UE présentent encore des marchés de l’emploi assez sains pour amortir un éventuel ralentissement.

Les spreads de crédit se sont eux aussi à nouveau réduits et affichent, dans certains cas, des niveaux de spreads proches de la récession, offrant une deuxième couche de protection.

En outre, les investisseurs devraient garder à l’esprit que depuis la survenue de la pandémie de COVID-19 en 2020, les entreprises ont renforcé leurs bilans et sont donc en bien meilleure santé.

Nous restons optimistes quant aux obligations d’entreprises, car elles devraient continuer à offrir des rendements de portage très attrayants. Nous devrions éviter l’énorme crise financière. En effet, un coup de frein de la Fed est attendu, étant donné que le resserrement des conditions de prêt pourrait avoir le même effet qu’une hausse de taux, voire plus, comme l’a suggéré le président de la Fed, Jerome Powell.

En Europe, la BCE ne devrait plus être obligée de relever ses taux aussi fortement que prévu, puisque les turbulences bancaires en Suisse devraient réduire la pression sur l’économie de la zone UE.

En fin de compte, des banques centrales plus prudentes devraient offrir aux investisseurs des opportunités de «relative value» sur nos marchés, surtout s’ils ont raté le rallye du début de l’année.

Notre cockpit d’obligations pour naviguer droit devant

Le graphique ci-dessous utilise la figure du cockpit d’un avion pour montrer les trois moteurs des rendements obligataires pour les obligations d’entreprises européennes et mondiales, sur la base des indices de référence.

La machine fonctionne comme il se doit en période de volatilité légèrement plus élevée des spreads. En effet, nous avons dit que 2023 serait différente de 2022, et on peut se réjouir de voir que la corrélation spreads de crédit/rendement de référence des obligations d’État se rapproche du négatif.

À la différence de 2022, l’élargissement des spreads en mars a été atténué par des rendements d’obligations d’État plus serrés. Ainsi l’élargissement des spreads de crédit a été compensé, tout en garantissant des performances totales positives.

Le crédit européen recèle de nombreuses opportunités

Sur notre segment UE, nous procédons prudemment et sommes prêts à renforcer nos petites couvertures existantes, telles que les futures sur le Trésor et les crossovers, pour prévenir tout risque d’assombrissement de l’élan de croissance. Notre marché intègre cependant quasiment des niveaux de spreads récessionnistes. Du point de vue du rendement global et de la performance totale, elles devraient enregistrer de bonnes performances. Les spreads de 180 pbs en moyenne sont aussi vus comme stabilisés et risquent de se réduire d’environ 40 pbs par rapport à leur niveau actuel dans un scénario de croissance très faible dans la zone UE.

Il y a de nombreuses opportunités «relative value» intéressantes. Le secteur des banques UE se rapproche de son point le plus large, proche de 200 pbs, tandis que les télécoms, les services publics et les transports restent attrayants, à environ 150 pbs. Ces derniers sont plus attrayants que les BBB cycliques, pour lesquels la prime cyclique est historiquement faible.

Au niveau des titres subordonnés et AT1, nous restons très optimistes, prévoyant que les spreads continueront à rebondir par rapport aux faibles valorisations observées en mars. Ils se sont resserrés de 80 pbs à l’heure où nous écrivons ces lignes.

C’est d’autant plus vrai que des banques, telles que la Deutsche Bank, ont annoncé, le 23 mars, le rachat d’une de leurs obligations de catégorie 2 à des conditions peu rentables. Unicredit a aussi confirmé un prochain rachat et a reçu l’approbation de la BCE pour un rachat d’actions de plus de 3 milliards d’euros. Ces mesures contribueront à restaurer la confiance dans le segment AT1 et à maintenir le spread sur la bonne voie. Quant aux hybrides industriels, ils devraient bénéficier indirectement de la volatilité observée en mars des AT1 et des retombées du Credit Suisse, car ils peuvent désormais être considérés comme des alternatives préférables aux AT1 pour certains investisseurs.

La demande d’obligations mondiales de première qualité reste forte

Les obligations d’entreprises mondiales Investment Grade des marchés développés ont connu un début d’année 2023 phénoménal, les investisseurs ayant déversé des sommes record dans les obligations d’entreprises de première qualité.

Cette tendance s’est toutefois quelque peu ralentie, vu les difficultés rencontrées par le segment des banques régionales aux E.-U. Globalement, le secteur bancaire américain devrait, selon nous, être en mesure de résister à la volatilité observée en mars. Lorsque la volatilité aura été bien digérée, l’élargissement des spreads de crédit devrait susciter un regain d’intérêt pour le Crédit Monde. Les volumes d’émission d’obligations d’entreprises se sont révélés sensiblement plus faibles au cours du mois de mars, mais ils devraient connaître une reprise au cours des semaines à venir.

Avec des rendements et des spreads évoluant à des niveaux élevés, nous estimons que le marché présente une dispersion accrue. Les spreads de crédit ont récemment commencé à se négocier en dehors de la fourchette du quatre-vingt-dixième percentile depuis presque 10 ans et certains sous-secteurs, tels que les titres financiers par rapport aux titres non financiers, se négocient à des spreads plus larges que ceux de plusieurs années précédentes. Dans l’ensemble, cela devrait susciter de l’intérêt pour cette classe d’actifs à court terme, jusqu’à ce que les données macroéconomiques les plus récentes soient plus claires.

Trouver de la valeur dans le Crédit Monde noté BBB

Nous pensons que les investisseurs en crédit peuvent trouver une grande valeur et un revenu à rendement global élevé dans les obligations mondiales Investment Grade.

Notre position préférée dans les portefeuilles Investment Grade est le segment BBB, car les investisseurs ont tendance à obtenir une prime de risque attrayante, tout en sachant qu’en général les entreprises sont désireuses de maintenir leur notation ou de l’améliorer.

Une révision à la baisse de la catégorie Investment Grade vers celle du haut rendement s’accompagne généralement d’une augmentation significative des coûts de refinancement. Les entreprises ont tendance à éviter ce risque si possible et il nous incombe de nous assurer de ne pas arriver dans une situation de crédit des «anges déchus». Il s’agit d’un risque dont les investisseurs doivent être conscients. Toutefois, nous ne constatons pas d’importantes activités de fusions et d’acquisitions, qui sont souvent à l’origine des révisions à la baisse des notations.

Qui plus est, la hausse des taux et des rendements ne constitue pas un risque majeur pour les entreprises de première qualité, étant donné que le ratio de «couverture des intérêts», c’est-à-dire la capacité à payer les coupons sur l’encours de la dette, n’a jamais été aussi élevé.