Von Journalisten zu Analysten: Vor-Ort-Research ist durch nichts zu ersetzen

Die Neugier und Beharrlichkeit eines Journalisten kann einen Mehrwert für den Anlageprozess darstellen. Zu unserem Research-Team im Bereich Quality Growth gehören drei ehemalige investigative Journalisten, die ihre Erfahrung nutzen, um abseits der ausgetretenen Pfade Informationen aus unkonventionellen Quellen zu sammeln, die von Kunden, Lieferanten und ehemaligen Führungskräften bis hin zu Anwälten der Branche und sogar Wissenschaftlern reichen.

Indem sie sich unkonventionelle Quellen zunutze machen, tragen unsere investigativen Analysten dazu bei, Trends vor dem Markt zu erkennen, potenziell kostspielige Anlagefehler zu vermeiden und mit neuen Perspektiven Anlageüberlegungen zu überprüfen. Kurz gesagt, ihre Beiträge sind ein wertvoller Teil unseres Research-Prozesses im Bereich Quality Growth geworden.

Umgang mit Warnhinweisen

Robert Berner, der über jahrzehntelange Erfahrung als investigativer Reporter für BusinessWeek und das Wall Street Journal verfügt, deckt neue Informationen auf, um Risiken und Chancen zu erkennen, die bei einer reinen Fundamentalanalyse möglicherweise unbemerkt bleiben. Seine Ergebnisse veranlassen unsere Portfoliomanager oft dazu, eine Beteiligung zu überdenken oder, wie im Fall von RB Global, die ursprüngliche These zu bekräftigen. Sein Vor-Ort-Research veranlasste den Portfoliomanager schliesslich dazu, die Position aufzustocken.

Fallstudie 1: Überzeugter von RB Global

RB Global, ein führendes Auktionshaus für schweres Gerät, hat IAA, ein Online-Auktionshaus für beschädigte Autos, übernommen. Während das Geschäftsmodell von IAA als effizienter Weg angesehen wurde, Autos schnell zu verkaufen und einen guten Preis zu erzielen, hatte das Unternehmen Probleme. Es hatte einen wichtigen nationalen Vertrag mit Geico wegen der Nichteinhaltung von Service-Level-Vereinbarungen eingebüsst.

Könnte RB Global das Ruder für IAA herumreissen? Robert Berner besuchte die IAA- Standorte in Kalifornien, wo er Autos in wahlloser Aufstellung vorfand – ein krasser Gegensatz zu den durchdachten Reihen bei Copart, dem Hauptkonkurrenten von IAA. Aus Gesprächen mit IAA-Standortleitern ging jedoch hervor, dass RB Global sich aktiv um Verbesserungen bemühte. Das Unternehmen hatte eine «Scorecard» mit sechs Leistungsindikatoren (KPIs) eingeführt und Aktionspläne für Standorte mit unzureichenden Leistungen entwickelt. Weitere Gespräche mit Führungskräften aus der Versicherungsbranche ergaben, dass der Markt nach einem starken Konkurrenten von Copart verlangte, was für IAA vielversprechend war. Als Robert Berner weitere Standorte besuchte, sah er, dass die Autos durchdachter aufgestellt waren, die Abläufe besser organisiert waren und die Autos schneller verkauft wurden. Standortleiter und Abschleppwagenfahrer berichteten von einem effizienteren Betrieb. Der Turnaround von IAA nahm seinen Lauf, und Robert Berner wird weiterhin seine investigativen journalistischen Fähigkeiten einsetzen, um die Fortschritte zu überwachen.

Fehlschläge vermeiden

Die Fähigkeit eines Journalisten, vorgefasste Meinungen zu ignorieren, ist besonders wertvoll für traditionelle Research-Analysten, die für Bestätigungsfehler anfällig sein können. Dies war bei Dollar General, einer früheren Beteiligung, der Fall. Nach dem Aufbau einer Position Anfang 2020 zeigten sich erste Risse in der Mission von Dollar General. Mara Der Hovanesian, ehemalige Redakteurin bei BusinessWeek und Reporterin für Dow Jones Newswires, Barron's Magazine und The Wall Street Journal, deckte finanzielle Herausforderungen für die Kunden des Unternehmens – Familien mit niedrigem Einkommen – auf. Sie bemerkte auch eine zunehmende Ablehnung der aggressiven Wachstumspläne von Dollar General. Ihr Research veranlasste den Portfoliomanager, die Position im Mai 2022 zu verkaufen, nur wenige Wochen, nachdem die Aktie ihr Allzeithoch erreicht hatte und bevor eine Geldstrafe des Arbeitsministeriums (DOL) verhängt wurde. Seitdem ist die Aktie stark gesunken.

Fallstudie 2: Position in Dollar General verkauft

Jahrzehntelang hat sich Dollar General auf den Einzelhandel mit preisgünstigen Waren des täglichen Bedarfs in ländlichen und einkommensschwächeren Gemeinden konzentriert, was dem Unternehmen sowohl in guten als auch in schlechten Zeiten zum Erfolg verhalf. Nach der Privatisierung im Jahr 2007 und dem anschliessenden Börsengang hat das in Tennessee ansässige Unternehmen eine optimierte Niedrigkostenstrategie entwickelt und gleichzeitig eine aggressive nationale Expansionskampagne gestartet. Die Zahl der Verkaufsstellen stieg von 12 000 im Jahr 2015 auf heute rund 20 000 und übertrifft damit Konkurrenten wie Wal-Mart und Target, was die Zahl neuer Verkaufsstellen angeht. Das erfolgreiche Dollar-Store-Format gehörte zu den am schnellsten wachsenden Konzepten in der US-Einzelhandelslandschaft. Neue Effizienzsteigerungen in der Lieferkette und niedrige Arbeitskosten führten zu hohen Gewinnmargen und soliden Finanzergebnissen.

Was also ist schiefgelaufen? Mara Der Hovanesian interviewte Kritiker, nach deren Meinung die Ausbreitung von Dollar-General-Verkaufsstellen zum Niedergang der lokalen Kleinunternehmen und Lebensmittelhändler beitrug. Dies veranlasste lokale Aktivisten und Beamte, sich gegen Neueröffnungen zu wehren, mit Verweis auf die Auswirkungen auf die lokale Wirtschaft und den Charakter der Gemeinden. Sie befragte auch ehemalige Mitarbeitende, von denen viele die Arbeitsbedingungen als inakzeptabel beschrieben. Das Unternehmen wurde immer wieder wegen seiner Arbeitspraktiken kritisiert, darunter niedrige Löhne und minimale Sozialleistungen für die Beschäftigten. Schlimmer noch: Verkaufsstellen, in denen zu später Stunde zu wenig Personal vorhanden war, wurden zu einem Magneten für Kriminalität. 2024 verhängte das Arbeitsministerium gegen das Unternehmen eine Geldstrafe in Höhe von USD 12 Mio., weil es die Sicherheit seiner Mitarbeitenden nicht gewährleistet hatte, und forderte Dollar General auf, die Sicherheitsvorkehrungen zu erhöhen und in allen Verkaufsstellen mehr Personal einzusetzen. Diese zunehmenden Herausforderungen erhöhten sowohl die Betriebs- als auch die Reputationskosten.

Die Einzelhandelsriesen Walmart und Amazon begannen, stark in ihr Billigwarenangebot zu investieren; beide verfügen über mehr Ressourcen, um in Technologie, effizientere Lieferketten und ein besseres Kundenerlebnis zu investieren. Dollar General hatte Mühe damit, einen Wettbewerbsvorteil und sein Niedrigpreisversprechen aufrechtzuerhalten. Nachdem wir die Aktien verkauft hatten, kündigte das Unternehmen die Schliessung von rund 1000 Verkaufsstellen an. Störungen in der Lieferkette und höhere Kosten haben die Gewinnmargen weiter geschmälert. Dies wirft die Frage auf, ob das Unternehmen sein Wachstum aufrechterhalten kann.

Anlagethesen prüfen

Unsere investigativen Analysten arbeiten an Projekten, die so vielfältig sind wie die Branchen und Regionen, in denen wir investieren. Manchmal nehmen sie eine frühere Beteiligung erneut unter die Lupe, um die Rentabilität eines neuen Produkts oder einer neuen Dienstleistung zu analysieren, den Wettbewerbsdruck zu bewerten oder Veränderungen in der Unternehmenskultur zu untersuchen. Im Fall des Kosmetikunternehmens Estee Lauder überprüfte Zhen Li, die in Hongkong ansässig ist und früher für die New York Times in Shanghai über China-bezogene Themen und später als freie Reporterin über die chinesische Kernkraftindustrie berichtete, die Fähigkeit von Estee Lauder, das Geschäft in China wieder in Gang zu bringen. Robert Berner unterstütze Zhen Li und untersuchte die Auswirkungen der Unternehmensumstrukturierung von Estee Lauder.

Fallstudie 3: Reinvestition in Estee Lauder abgelehnt

Wir haben unsere Position in Estee Lauder aufgrund von Bedenken in Bezug auf das China-Geschäft veräussert, und als wir prüften, ob wir erneut investieren sollten, waren die Bedenken noch nicht ausgeräumt. Die schlechte Performance wurde als Folge der Konjunkturschwäche angesehen, aber als Zhen Li hinter die Kulissen schaute, fand sie erhebliche unternehmensspezifische Probleme.

Nach Gesprächen mit Kosmetikhändlern, Fachleuten, die in Duty-Free-Geschäften arbeiten, und Konkurrenten von Estee Lauder auf dem chinesischen Markt entdeckte Zhen Li 2020 Probleme im Duty-Free-Kanal. Während der Covid-Lockdowns in China von 2020 bis Anfang 2023 wurde ein grosser Teil der in Duty-Free-Läden gekauften Produkte von Estee Lauder über nicht autorisierte Kanäle weiterverkauft, was zu Störungen im offiziellen Preissystem von Estee Lauder führte und den Markenwert des Unternehmens schmälerte. Die Bestände wuchsen übermässig an, und hohe Rabatte verleiteten die Verbraucher dazu, sich mit Kosmetika einzudecken, die erst nach Monaten oder sogar Jahren aufgebraucht sein würden.

Wir sind zu dem Schluss gekommen, dass es für Estee Lauder in China keine schnelle Lösung gibt, da der nachlassende Konsum, der sich verschärfende Wettbewerb durch chinesische Unternehmen und das laufende Restrukturierungsprogramm des Unternehmens zu Unsicherheiten führen.