Es propio de los mercados financieros que las tendencias y riesgos en los que los inversores se enfocan al inicio del año rara vez sean los mismos que les preocupan al final. A continuación, presentamos una selección de gráficos que ilustran algunas tendencias clave que hemos observado en 2025, todas ellas con implicaciones para los inversores de cara a 2026.
El mercado de bonos high yield (HY) en libras esterlinas (GBP) suele ser una de nuestras áreas favoritas para seleccionar crédito, dado su diferencial de spread considerable frente a sus homólogos en euros (EUR) y dólares estadounidenses (USD) (actualmente en torno a 130 pps). Esto se debe principalmente al tamaño del mercado GBP en relación con los mercados HY en EUR y USD, ya que el mercado aplica correctamente una prima de liquidez al crédito sub-investment grade (IG) en GBP, pero el resultado es que a menudo observamos un mejor valor relativo ajustado por divisa en la deuda en GBP de un emisor frente a la deuda no GBP del mismo emisor.
Sin embargo, una tendencia que hemos seguido de cerca en HY durante los últimos años es el descenso del valor nominal en los distintos mercados desarrollados que analizamos. Por ejemplo, el mercado HY en EUR alcanzó un máximo de aproximadamente 470 000 millones de euros a principios de 2022, pero se redujo hasta unos 360 000 millones de euros a comienzos de 2025. Esperábamos que esto aumentara a medida que la oferta neta se incrementara durante el año, como ha sucedido, pero el tamaño total del mercado HY en EUR sigue siendo aproximadamente un 17 por ciento menor hoy que en su punto máximo. La caída en el mercado HY en GBP ha sido aún más pronunciada: de casi 50 000 millones de libras, se ha reducido en un impresionante 35 por ciento en los últimos cuatro años (ver Gráfico 1).
Esto se debe en parte a que los emisores de bonos están optando por préstamos, en parte a que las emisiones «rising stars» que pasan de HY a IG superan en número a las «fallen angels» que hacen el recorrido inverso, y en parte a varias reestructuraciones en grandes emisores GBP HY como GFK, Ardagh y Thames Water. Curiosamente, el mercado HY nórdico ha crecido con fuerza y ahora ha superado al GBP HY en tamaño, así que quizá sea «dags att fiska» (expresión sueca que significa «es hora de ir a pescar»).
Japón ha vuelto a estar en el centro de atención desde que el gabinete de la primera ministra Sanae Takaichi aprobó un paquete de estímulo de 135 000 millones de dólares a finales de noviembre para reactivar una economía en desaceleración. Con una inflación ya elevada y Japón ostentando la mayor ratio de deuda sobre PIB del G7, los mercados reaccionaron: los bonos gubernamentales japoneses (JGB) sufrieron ventas y la yield a 10 años (que ha subido más de 80 pps en lo que va de año) se aproxima ahora al 2 por ciento. El yen, tradicionalmente una divisa refugio, históricamente se ha movido en línea con el diferencial entre los JGB y los US Treasuries (UST).
Pero cuando la expansión fiscal se vuelve cada vez más agresiva, la política monetaria en sí misma pasa a primer plano y esa relación finalmente se rompió en 2025 (ver Gráfico 2). Japón se enfrenta ahora a un aumento de las yields de los bonos que probablemente seguirán subiendo a menos que el Banco de Japón reinicie el control de la curva de tipos o intensifique la flexibilización cuantitativa, ambas medidas con el riesgo de provocar una mayor debilidad del yen. La alternativa es una intervención en el mercado de divisas mediante la venta de reservas (principalmente UST), una medida que podría sacudir el mercado de UST dado el considerable volumen de reservas de Japón.
Los niveles de inmigración han caído drásticamente en muchas economías de mercados desarrollados en los últimos años, y el efecto sobre la migración neta en el Reino Unido es un claro ejemplo (véase el gráfico 3). Tras el repunte posterior al Covid, impulsado en parte por un número récord de personas desplazadas de su país de origen debido a conflictos geopolíticos, el tema se ha politizado cada vez más y los gobiernos han respondido endureciendo las normas sobre quién puede y quién no puede establecerse en los países que representan.
Dejando a un lado las consecuencias sociales, se trata de un cambio significativo desde el punto de vista económico, especialmente teniendo en cuenta el entorno actual de inflación persistente y (en general) superior al objetivo.. Con la reducción del exceso de oferta de mano de obra, existe una considerable incertidumbre sobre lo que la caída de la inmigración podría significar para el crecimiento potencial del PIB y el aumento de los salarios en los mercados desarrollados en los próximos años.
El crédito europeo IG ha registrado entradas récord de 53,4 mil millones EUR en lo que va de año, lo que equivale a casi el 12 por ciento de los activos bajo gestión (AUM) de la muestra al inicio del año, según Barclays Research (véase Gráfico 4). Esto convierte a 2025 en el año más fuerte para los flujos de fondos IG europeos desde 2008.
El repunte se ha debido en gran medida a los mandatos de vencimiento fijo de corta duración, que ofrecen rendimientos totales históricamente atractivos, así como a la rotación de los inversores fuera de la liquidez y la renta variable. Los sólidos balances corporativos y las expectativas de un ciclo de crédito benigno han respaldado aún más la demanda.
Estos flujos de entrada, junto con la reinversión de cupones y los elevados saldos de efectivo de los inversores en general, han contribuido a absorber la oferta neta emitida hasta la fecha en 2025. Como resultado, el ICE BofA Euro Corporate Index se ha estrechado en 26 puntos básicos en lo que va de año.
Una dinámica que ha cobrado mucha relevancia en los últimos meses es la «economía en forma de K», una divergencia cada vez mayor entre la experiencia económica de los grupos con ingresos más altos y los grupos con ingresos más bajos. El presidente de la Reserva Federal de EE. UU. (Fed), Jerome Powell, abordó este tema en su rueda de prensa tras la reunión de octubre de la Fed: «Si escuchan las presentaciones de resultados o los informes de las grandes empresas cotizadas orientadas al consumidor, muchas de ellas afirman que existe una economía bifurcada y que los consumidores del segmento inferior están teniendo dificultades, comprando menos y cambiando a productos de menor coste. Pero en la parte alta, la gente sigue gastando, en los tramos de mayores ingresos y patrimonio.»
Sin duda, esta divergencia puede observarse en el comportamiento de los préstamos para prestatarios prime y subprime o near-prime, como ocurre en los préstamos de automóviles en el Reino Unido (véase el Gráfico 5).
Aunque los préstamos near-prime representan solo alrededor del 3 % del mercado de préstamos para automóviles en el Reino Unido, este argumento podría plantearse de varias maneras, ya que la tendencia se refleja en las tasas de morosidad e impago en distintos tipos de préstamos y en diversos mercados desarrollados.
El segmento más débil del grupo de ingresos está sufriendo. Los tipos de interés más altos y la inflación, junto con el hecho de no formar parte del mercado inmobiliario ni poseer acciones, crean un entorno complicado para los hogares de menores ingresos. Aunque esta debilidad no se refleja en las cifras agregadas, la evidencia de una economía en forma de K es clara.
