Zero netto: verso il nostro obiettivo e verso l’obiettivo

Il caldo estremo di quest’anno nell’emisfero settentrionale e le condizioni climatiche estremamente ostili ovunque hanno finalmente attirato l’attenzione degli investitori. Il cambiamento climatico dovuto alle emissioni illimitate dei gas serra (GHG) ha provocato danni economici e sociali. Gran parte di queste emissioni sono causate da società quotate¹ che, di fatto, sono controllate da azionisti di minoranza.

Recentemente, si è assistito ad un’accelerazione del lancio di piani di riduzione delle emissioni da parte degli investitori. Il numero degli investitori che hanno aderito a iniziative come la Net Zero Asset Owners Alliance (NZAOA) e la Net Zero Asset Managers (NZAM) è diventano considerevole. La sola iniziativa NZAM conta 273 firmatari, che rappresentano un AuM di 61.000 miliardi di dollari USA. Pur non essendo firmatari di queste alleanze, ci teniamo a precisare che attualmente la strategia Quality Growth Global Equity di Vontobel ha un livello di intensità di carbonio inferiore al benchmark².

Al di là di queste iniziative globali, ci sono alcuni imperativi fondamentali che impongono ai gestori di portafogli di rendere prioritaria la riduzione delle emissioni semplicemente sulla base dei rischi per il profitto. Ne è un esempio il meccanismo di adeguamento del carbonio alle frontiere (CBAM), di fatto una tassa sulle emissioni importate approvata dal Parlamento europeo a giugno 2022. Questo sistema prevede che gli esportatori verso l’UE acquistino permessi di importazione di carbonio per ogni tonnellata di CO₂, a meno che nel loro mercato nazionale non vi sia un sistema fiscale analogo. Inizialmente questo meccanismo sarà applicato a cemento, ferro e acciaio, alluminio, fertilizzanti ed elettricità. Questo potrebbe risultare particolarmente oneroso per i prodotti a più basso valore aggiunto (bassi margini e sensibilità al prezzo), la cui produzione richiede elevate quantità di energia e proviene da economie dominate dal carbone. Ad oggi, 46 giurisdizioni nazionali applicano meccanismi di tariffazione del carbonio, che secondo le stime coprono il 23% delle emissioni globali di gas serra³. La Cina ha lanciato il suo sistema di negoziazione delle emissioni nel 2021.

Di conseguenza, per i gestori di portafoglio è arrivato il momento di trovare dei modi per monitorare e ridurre le emissioni sottostanti. In questo articolo illustriamo alcune delle nostre opinioni sul monitoraggio delle emissioni e la posizione della nostra strategia Quality Growth Global Equity rispetto al benchmark, ma soprattutto rispetto al suo percorso verso l’azzeramento delle emissioni.

Innanzitutto, dobbiamo allineare la nostra filosofia d’investimento e il nostro approccio alla riduzione delle emissioni. Vogliamo fare in modo che i gestori di portafoglio possano allinearsi agli obiettivi climatici pur mantenendo il maggior numero possibile di scelte di investimento. Naturalmente, lo scopo è quello di generare performance e ridurre le emissioni.

Ci sono due approcci di base che l’asset manager può adottare per gestire le emissioni del portafoglio:

Ribilanciamento – Questo approccio consiste nel vendere partecipazioni a elevata intensità di carbonio e nell'acquistarne altre a bassa intensità. In termini di gestione della riduzione delle emissioni di carbonio, il metodo di “ribilanciamento” è un sistema affidabile per raggiungere questo obiettivo. Tuttavia, per raggiungerlo, è possibile che il gestore debba vendere alcune delle sue partecipazioni preferite, mettendo a rischio la performance; soprattutto, questo potrebbe non cambiare nulla nel mondo reale.

Tasso di abbattimento – Questo approccio è incentrato sul tasso medio di riduzione delle emissioni delle società in portafoglio. Tale metodo presenta il vantaggio di poter tenere le partecipazioni di prima scelta, ma è caratterizzato da una minore prevedibilità dell’abbattimento delle emissioni. Un elemento positivo importante è la necessità di ridurre le emissioni nel mondo reale, che rappresenta uno stimolo diretto per il gestore.

Le emissioni sono suddivise in tre categorie o “Scope”. Lo Scope 1 è il più ravvicinato e comprende le emissioni prodotte direttamente dalle attività di un’impresa, come quelle derivanti dalla combustione del carburante di un furgone aziendale utilizzato per le consegne. Lo Scope 2 è appena un po’ più lontano e comprende le emissioni prodotte dalla generazione di energia, principalmente elettricità, acquistata da un terzo. Lo Scope 3 è il più ampio e comprende tutte le emissioni a monte e a valle della catena del valore di un’impresa. Ad esempio, comprende l’intera gamma dei punti di contatto relativi ai prodotti dell’impresa, dalle materie prime, ai componenti e al trasporto (considerato a monte), fino all’utilizzo e allo smaltimento dei prodotti da parte dei clienti (a valle).

Ci sono altri aspetti di cui un gestore deve tenere conto, che affronteremo nel seguito di questo articolo, tra cui l’engagement, la gestione dello Scope 3 e gli effetti della distorsione dell’inflazione sulle misure di intensità di carbonio basate sui ricavi.

Monitoraggio dei progressi

La figura 1 mostra l’andamento dell’intensità di carbonio⁴ e la traiettoria di riduzione delle emissioni della strategia Quality Growth Global Equity rispetto all’indice MSCI All Country World Index (MSCI ACWI). Sebbene la strategia Quality Growth Global Equity abbia storicamente registrato emissioni più basse, ha una sua direttiva che prevede riduzioni proporzionali simili all’MSCI ACWI, a emissioni più elevate.

Le linee ondulate viola e verde scuro (a sinistra della figura 1) mostrano le emissioni storicamente registrate. Le linee rette indicano la traiettoria di riduzione delle emissioni delineata dall’iniziativa NZAM. Questi andamenti iniziano alla fine del 2019 dal rispettivo punto di partenza di ciascun portafoglio. L’iniziativa NZAM punta a una riduzione del 50%⁵ entro il 2030 e all’azzeramento netto entro il 2050, o prima. Questo è in linea con il percorso dell’IPCC⁶, volto a limitare l’aumento della temperatura media a 1,5°C entro il 2100. Una riduzione del 50% delle emissioni del portafoglio rispetto al 2020 nell’arco di otto anni è un’impresa piuttosto ardua.

Il tipo di emissioni monitorate è molto importante, poiché tanto più derivano da fonti direttamente legate alle attività di una società, maggiore è il controllo che i vertici aziendali devono esercitare, minore è la loro necessità di persuadere fornitori e clienti a cambiare le loro pratiche. Attualmente, stiamo monitorando le emissioni di Scope 1 e 2, a causa della scarsità di informazioni sullo Scope 3. Successivamente includeremo anche lo Scope 3.

Emissioni del portafoglio: che direzione stanno seguendo

Come spiegato, attualmente la nostra strategia Quality Growth Global Equity prevede un livello di intensità del carbonio inferiore al benchmark. Questo perché il modo in cui investiamo tende a evitare la natura poco prevedibile dei prezzi delle materie prime e il freno ai rendimenti degli azionisti che può derivare dall’intensità del capitale. Pertanto, tendiamo a mantenere il sottopeso nei settori delle energie a elevate emissioni di gas serra, dei servizi di pubblica utilità e dei materiali. Anche se, generalmente, i nostri portafogli hanno un’intensità di carbonio inferiore a quella dei rispettivi benchmark, questo non esclude la necessità di monitorare e stimare le emissioni, poiché la riduzione è spesso associata all’obiettivo di emissione rispetto al punto di partenza di un fondo, alto o basso che sia.

Guardando al futuro, abbiamo ipotizzato il tasso di abbattimento all’interno del portafoglio, implicito nei piani di emissione annunciati dalle società in portafoglio. La tabella seguente mostra le nostre stime relative al tasso di riduzione di lungo termine per gli Scope 1 e 2, le quali si basano sui piani di abbattimento annunciati dalle società d'investimento e sull’effetto diluitivo di quelle che non hanno annunciato alcun obiettivo. La nostra ipotesi di default per le società che non hanno un piano (o che lo hanno annunciato dopo la data di scadenza) è che l’intensità di carbonio rimanga stabile in futuro.

L’intensità media ponderata di carbonio (weighted average carbon intensity, WACI) storica del portafoglio è indicata dalla linea viola continua, mentre l’intensità stimata delle emissioni è illustrata dalla linea nera tratteggiata. Lo sfondo blu (asse di destra) delinea la quota del portafoglio che ha piani di abbattimento annunciati per ogni anno: si evince un calo dopo il 2030, il quale costituisce l’obiettivo di medio termine.

A seguito di quella data, il numero delle società che annuncerà dei piani di abbattimento delle emissioni sarà inferiore e, di conseguenza, l’intensità di carbonio globale del portafoglio smetterà di diminuire (linea rossa tratteggiata). Sebbene l’obiettivo principale sia l’azzeramento netto entro il 2050, è importante avere un obiettivo intermedio raggiungibile su cui le società possano fare riferimento. A nostro avviso, è preferibile avere un obiettivo intermedio ragionevole che tracci un percorso di avvicinamento allo zero netto, piuttosto che un obiettivo di lungo periodo eccessivamente astratto. Nel grafico precedente abbiamo adottato un approccio conservativo, ipotizzando che le emissioni resteranno stabili al termine del piano, anziché continuare a diminuire con programmi futuri non ancora annunciati.

Scomponendo le emissioni all’interno del portafoglio, risulta evidente che, sebbene il livello delle emissioni sia complessivamente basso, ci sono alcune società che si distinguono per il tasso di emissioni relativamente alto. In particolare, si tratta dell’azienda francese di gas industriali Air Liquide, Heineken, Vulcan Materials, Nestlé e il gigante taiwanese dei semiconduttori TSMC.

Il rischio è che le aziende a elevata intensità di carbonio fungano da salvadanaio per le emissioni di carbonio e siano vendute un pezzo alla volta man mano che i gestori hanno bisogno di ridurre il loro profilo generale. Dal nostro punto di vista, non è possibile trarre alcun beneficio nel momento in cui un gestore evita o decide di vendere le partecipazioni di un’azienda solo per via delle sue emissioni elevate, quando invece ha adottato un piano di abbattimento delle emissioni efficace (o potrebbe farlo). Questo tipo di società può avere un ruolo decisivo nella riduzione delle emissioni nel mondo reale, il che, secondo noi, è di vitale importanza. Un piano di riduzione delle emissioni incoraggia l’interazione tra proprietari e gestori e gli investimenti, favorendo così il cambiamento e il conseguente impatto.

Abbiamo lanciato un programma di engagement che coinvolge molte delle nostre partecipazioni. In questa fase, l’obiettivo principale è di incoraggiare caldamente l’informazione e di comprendere quali siano i tassi di abbattimento realisticamente applicabili dalle società che stanno ancora lavorando al processo. Inoltre, vorremmo capire quanto ci vorrà, in termini di tempo e investimenti. Infine, continueremo a promuovere il coinvolgimento e la partecipazione di società che hanno indugiato sui blocchi di partenza.

La sfida dei mercati emergenti (ME)

Siamo consapevoli che sia molto più difficile promuovere il cambiamento da parte di alcune società dei ME, dove gestori e investitori hanno minor mezzi a disposizione. Tuttavia, per garantire un’equa distribuzione dei progressi, è necessario destinare risorse per i ME. Qualsiasi successo ottenuto in Europa o negli Stati Uniti sarà fortemente diluito se le emissioni dei ME continueranno ad aumentare rapidamente in assenza di piani di abbattimento realistici, o perlomeno della consapevolezza di ciò che occorre fare per renderli efficaci. Il nostro approccio è quello di impegnarci analogamente, pur sapendo che i progressi potrebbero essere più lenti e richiedere un maggior numero di risorse rispetto a quelle necessarie alle società europee o statunitensi. Tuttavia, riteniamo che tutto ciò sia altrettanto importante, anche di fronte a ostacoli maggiori.

L’impatto dell’inflazione

Di recente abbiamo pubblicato un blog ( L’effetto dell’inflazione sull’intensità di carbonio – non lasciamoci ingannare ) sul possibile impatto dell’inflazione sul monitoraggio delle emissioni di carbonio di un portafoglio, se si utilizza l’intensità di carbonio basata sui ricavi (tonnellate di Co₂e / 1 milione di dollari di ricavi). Con l’inflazione, i prezzi di vendita aumentano a parità di volume di beni prodotti. L’effetto finale è la diminuzione dell’intensità di carbonio, che potrebbe facilmente essere fuorviante nel delineare il quadro attuale. Questo non è un problema se le emissioni vengono monitorate in termini di tonnellate assolute, che tracciano l’attività fisica.

Per avere un’idea dell’impatto, si potrebbero correggere le cifre sui ricavi nelle stime dell’intensità di carbonio e tener, così, conto dell’aumento dell’inflazione. Utilizzando i tassi di inflazione dell’8,5% nel 2021 e dell’8,0% nel 2022, la WACI del portafoglio passa da un calo biennale del -11% (non corretto), tra il 2020-22, a un aumento del +3% (corretto). Tale differenziale del 14% è notevole per gli investitori che perseguono un obiettivo di riduzione delle emissioni. In quest’ottica, lo zero netto viene raggiungo, ma l’inflazione distorce il tasso del cambiamento percepito. Poiché i gas serra possono rimanere nell’atmosfera per molti anni (la CO₂ può durare 1000 anni), ogni anno di ritardo nella riduzione equivale a un maggiore accumulo delle tonnellate e a un aumento del riscaldamento.

Il motivo per cui gli investitori utilizzano i ricavi come parametro per monitorare le emissioni è di fornire una visione più coerente. La traiettoria è chiara per le società che hanno annunciato i loro obiettivi, ma non lo è per quelle che, al contrario, non hanno un piano. Per fare una stima, si può scegliere tra cercare di ipotizzare le emissioni assolute da qui al 2050 (ma non è molto sensato, considerata la gamma di possibilità) o normalizzare in base alle dimensioni della società, il che si può desumere dall’intensità di carbonio.

È importante sottolineare che monitoriamo le emissioni delle singole società in tonnellate assolute. L’intensità di carbonio viene utilizzata solo per tenere conto della diluizione sull’andamento complessivo del portafoglio derivante dalle società che non hanno obiettivi di riduzione delle emissioni.

Scope 3 – È importante, ma non è ancora il momento

Lo Scope 3 considera le emissioni della filiera e dell’utilizzo dei prodotti da parte di una società e le attribuisce alla sua sfera di responsabilità. Concettualmente, è simile al modo in cui la filiera asiatica a basso costo di Nike è diventata responsabilità del marchio (quindi dell’azienda) negli anni ‘90. Questo meccanismo estende lo sforzo di decarbonizzazione delle società quotate sul mercato privato a monte (filiera) e a valle, attraverso la progettazione e lo smaltimento dei prodotti (uso da parte dei consumatori). Ciò rappresenta, inoltre, un vantaggio competitivo per i fornitori con una bassa impronta di carbonio che vendono a società quotate.

Per illustrare la differenza che comporta l’aggiunta di Scope 3, il grafico seguente mostra le prime cinque società per contributo alle emissioni totali del portafoglio della strategia Quality Growth Global Equity. È da notare come le significative emissioni di Scope 3 dell’agricoltura aumentino il contributo delle società come Nestlé e Heineken.

Anche se al momento siamo concentrati sugli Scope 1 e 2, non dobbiamo perdere di vista lo Scope 3. Per gli investitori che attingono al loro salvadanaio di carbonio per ridurre le emissioni di Scope 1 e 2, è importante ricordare che probabilmente il loro bilancio delle emissioni sarà molto diverso dopo aver aggiunto lo Scope 3. Ancora una volta, questo per noi rappresenta un’opportunità di engagement.

La gestione dei dati è laboriosa

Due parole sulla raccolta dei dati relativi alle emissioni stimate: attualmente si tratta di un processo laborioso, dato che ogni società annuncia e struttura i suoi piani di abbattimento in modo individuale. Un grosso aiuto arriva dalle società che hanno seguito il percorso SBTi (Science Based Target Initiative) e sono state approvate. Queste aziende possono essere facilmente trovate sul sito internet della SBTi⁷ e hanno piani di breve, medio e lungo termine relativamente uniformi. Tuttavia, non abbiamo ancora trovato un sistema di terzi che ci piaccia e che riunisca i dati per coloro che non hanno aderito all’iniziativa SBTi. Attualmente bisogna studiare ogni società separatamente.

Conclusioni

Tracciare, incoraggiare e fornire tassi di riduzione dei gas serra è importante per molti investitori. Sebbene i nostri portafogli partano da una base decisamente inferiore rispetto al benchmark, semplicemente grazie al nostro approccio di investimento, non tutte le nostre partecipazioni hanno emissioni basse, soprattutto se si tiene conto dello Scope 3. Crediamo fermamente che sia importante che gli investitori collaborino con team di gestione per promuovere il cambiamento, ma anche per capire che cosa si aspettano da noi in cambio. Alcuni di loro chiederanno il nostro voto, e noi ci esprimeremo a favore dei piani purché siano sensati e rappresentino, a nostro avviso, il migliore interesse dei nostri clienti nel lungo termine. C’è molto da fare, ma come sempre dovremo trovare il modo più intelligente per raggiungere i nostri obiettivi comuni.