Dans l'esprit de nombreux investisseurs, les marchés émergents restent fortement associés à des économies cycliques, entièrement dépendantes du dynamisme du commerce international et, en particulier, de la demande des consommateurs des marchés développés. Beaucoup les considèrent encore comme très vulnérables aux risques politiques et géopolitiques, ainsi qu'à une appréciation rapide du dollar américain (USD) et à des sorties de capitaux déstabilisatrices en période de crise. Plus fondamentalement, les marchés émergents restent trop souvent associés à une économie mondiale de «tangibles» (matières premières, ressources naturelles, biens manufacturés à faible valeur ajoutée), à l'heure où les «intangibles» (entraînement et inférence des modèles d'IA) redéfinissent le monde.
Sur la base d'une telle perception, deux scénarios auraient dû conduire les marchés émergents dans leur ensemble à, sinon s'effondrer, du moins accuser une sous-performance marquée :
Ce sont précisément les deux chocs qu'ont connus les marchés mondiaux au cours des douze derniers mois. Pourtant, loin de s'effondrer, l'indice MSCI Marchés émergents a affiché, sur cette période, la surperformance la plus persistante et la plus marquée depuis plus de 18 ans.
Comment expliquer un tel écart entre ces évolutions et les attentes que suscitaient ces perceptions héritées ? Depuis début 2025, nous avons insisté sur le fait que de nombreux marchés émergents ont connu une transformation fondamentale au cours de la dernière décennie : leurs positions budgétaires se sont assainies, leurs cadres de politique monétaire sont devenus plus crédibles, leur gouvernance d'entreprise s'est améliorée et, in fine, leur dépendance à la demande intérieure et aux échanges avec d'autres partenaires au sein des marchés émergents s'est renforcée, tandis qu'ils ont joué un rôle de premier plan dans de nombreux thèmes gagnants d'économies de plus en plus bifurquées. Nous en avons conclu que cette transformation a consolidé les sources de leur résilience récente et la manière dont ils ont traversé les chocs récents, qui auraient été extrêmement déstabilisateurs par le passé.
Selon nous, il est plus que temps pour les investisseurs d'accepter pleinement cette nouvelle réalité et de l'intégrer dans leur allocation, au risque de passer à côté d'autres opportunités.
Regardez le replay de notre webinaire « EM equities: from lost decade to essential diversifier? » pour explorer les principaux facteurs qui influencent les marchés émergents aujourd’hui — et ce que ces évolutions pourraient signifier pour les investisseurs.
Les marchés émergents actuels ont atteint un niveau de résilience structurelle qui était inimaginable il y a dix ans. Face au choc tarifaire du Liberation Day en 2025 et à un conflit de neuf semaines au Moyen-Orient, l'indice MSCI Marchés émergents a enregistré une surperformance cumulée par rapport à l'indice MSCI World, désormais proche de 15%. Sur les marchés émergents obligataires, la dette en devise locale (valorisée en USD) a surperformé le Global Aggregate (couvert en USD) de plus de 11,5% depuis Liberation Day, tandis que les obligations souveraines en devise forte des marchés émergents ont dégagé 9,5% au-delà du Global Aggregate. Plus important encore, ces marchés — hier prompts à se déstabiliser rapidement lors de chaque crise mondiale sévère — ont fait preuve d'une stabilité remarquable, sans sorties de capitaux massives ni chute libre des devises locales ; bien au contraire. Même lorsque le dollar américain s'est quelque peu réapprécié au début du conflit avec l'Iran et que les anticipations de baisses de taux de la Réserve fédérale (Fed) se sont rapidement inversées, les sorties de capitaux sont restées modestes en volume.
À de multiples reprises1 au cours des 15 derniers mois, nous avons évoqué les facteurs structurels à l'origine de ce regain de résilience. Nous ne pouvons ici que les rappeler et les résumer : Des positions budgétaires et de réserves de change plus solides, des cadres de politique monétaire plus crédibles, des marchés de capitaux intérieurs plus profonds et — à la marge — au fonctionnement plus efficient, avec des investisseurs locaux de taille significative, ont quelque peu réduit la dépendance aux flux étrangers volatils.
Sur le plan souverain et institutionnel, les vulnérabilités internes des marchés émergents ont été réduites par la mise en œuvre de politiques budgétaires plus saines et de cadres de politique monétaire plus crédibles issus de banques centrales indépendantes, notamment des régimes de change flottants et le ciblage de l'inflation dans de nombreux pays. Cette tendance désinflationiste dans les marchés émergents a été si marquée que les niveaux d'inflation agrégés des principales économies émergentes sont désormais comparables à ceux des marchés développés, en net recul par rapport aux niveaux bien plus élevés enregistrés par le passé. La Chine et l'Asie ont largement contribué à la récente impulsion déflationniste dans les marchés émergents. Par ailleurs, des réformes institutionnelles proactives et — parfois — des mesures d'austérité douloureuses ont été mises en œuvre, et pas seulement en Argentine, pour remédier à des déséquilibres structurels qui étaient manifestes lors de la pandémie de Covid et de la crise du coût de la vie de 2022. De telles mesures ont souvent été évitées dans de nombreux marchés développés, jugées politiquement inacceptables, ce qui a alimenté la perception d'un resserrement du différentiel de risque entre marchés émergents et marchés développés (voir ci-dessous).
Les vulnérabilités externes ont également, dans l'ensemble, se sont atténuées indirectement grâce au développement des marchés financiers locaux, qui a réduit la dépendance à la dette libellée en USD (moins de sensibilité au «péché originel»), tout en favorisant un réseau d'investisseurs institutionnels locaux (banques, fonds de pension, assureurs) pour soutenir la demande locale pour les actifs émergents. Ce mécanisme a facilité la tendance récente et notable à l'accumulation de réserves de change, réduisant les vulnérabilités externes, en injectant la devise locale sur le marché pour acheter des USD (ou de l'or), en renforçant la liquidité sur le marché local et en soutenant la demande d'obligations en devise locale. Cela réduit à son tour le risque lié au «péché originel».
La réorientation des échanges commerciaux a été tout aussi importante. Les flux au sein des marchés émergents ont considérablement augmenté, la Chine, l'Inde et les membres de l'Association des nations de l'Asie du Sud-Est (ASEAN) commerçant de plus en plus entre eux, plutôt que de servir exclusivement de pôles manufacturiers pour la consommation occidentale. Le commerce entre marchés émergents, les chaînes d'approvisionnement régionales et — surtout — l'essor de la consommation intérieure ont réduit la corrélation entre la croissance des économies émergentes et les cycles économiques occidentaux. Selon nous, lorsque la demande des marchés développés se modère, les marchés émergents devraient désormais disposer d'autres moteurs de croissance pour maintenir leur dynamique.
Cette évolution repose sur une profonde transition démographique et de revenus. La classe moyenne des marchés émergents a atteint une taille et un niveau de sophistication comparables à ceux des marchés développés. En Chine, la consommation émotionnelle redessine des secteurs entiers, les consommateurs privilégiant l'expérience et l'expression identitaire. Au Brésil et au Mexique, les sociétés orientées vers le marché intérieur bénéficient des cycles d'assouplissement monétaire et d'une demande des consommateurs stable, même quand les conditions extérieures fluctuent ou se dégradent. Cette base de consommation constitue un amortisseur naturel contre les chocs externes et a sensiblement réduit la dépendance aux exportations qui rendait autrefois cet univers si vulnérable.
Les marchés ont commencé à le reconnaître. La volatilité des actions des marchés émergents a nettement diminué par rapport aux normes historiques, tandis que la prime de risque ex ante exigée pour détenir ces titres a reculé — parfois substantiellement en 2025 — sous l'effet de la hausse des multiples de valorisation. Cette réévaluation globale du risque des marchés émergents a coïncidé avec — et amplifié — l'érosion de l'exceptionnalisme américain perçu, du moins pour certains de ses piliers institutionnels. Cette combinaison a fait des actifs émergents — actions comme obligations — des candidats bien plus solides pour diversifier des portefeuilles encore largement concentrés en actifs américains.
Une dynamique similaire s'est produite du côté de la dette des marchés émergents. Les spreads des obligations souveraines et corporate, généralement une mesure du risque de défaut relatif, se sont nettement resserrés. Si cette compression résulte en partie de l'amélioration des fondamentaux de la majorité des émetteurs des marchés émergents — avec la plus forte réévaluation moyenne à la hausse de la décennie depuis le point bas des dégradations de notation de 2022 —, elle reflète aussi la prime de terme de plus en plus élevée exigée par les investisseurs obligataires pour détenir des US Treasuries à long terme.
Les marchés émergents ne se sont jamais vraiment comportés comme un bloc unifié. Or, maintenant que leurs vulnérabilités communes traditionnelles s'estompent, les spécificités de leurs dynamiques propres apparaissent plus clairement.
La Chine mérite une lecture à part. Elle peine encore à surmonter de puissantes forces déflationnistes, même si quelques prémices d'une reprise début 2026 pourraient laisser entrevoir un certain soulagement — du moins temporaire. Les politiques «anti-involution» du gouvernement — conçues pour réduire la surproduction et la concurrence excessive sur les prix — pourraient progressivement contribuer à stabiliser les marges et la rentabilité des secteurs en amont, tandis que la hausse des coûts énergétiques continuera d'exercer des pressions supplémentaires sur les secteurs en aval. Parallèlement, la consommation suit sa propre reprise en K : si le sentiment des consommateurs reste globalement atone, la consommation haut de gamme — produits de luxe et jeux d’argent à Macao notamment — affiche une croissance à deux chiffres. La consommation axée sur l'expérience et les émotions, comme le voyage ou les activités de plein air, progresse elle aussi nettement plus vite.
L'Inde commençait à afficher des niveaux de valorisation plus attrayants lorsque la hausse des prix de l'énergie l'a frappée, ce qui pourrait menacer la croissance des bénéfices au second semestre 2026. Avant la crise, les bénéfices des sociétés représentées dans le principal indice actions indien (NIFTY) étaient attendus en forte accélération pour l'exercice fiscal 2027, le consensus tablant sur une progression potentielle de +15,5% en glissement annuel, ce qui positionnerait l'Inde parmi les cinq marchés mondiaux à la croissance la plus rapide.
Amérique latine : la grande rotation s'accélère. L'indice MSCI EM Latin America est actuellement le meilleur indice régional depuis le début de l'année, en hausse de 18%, le Brésil pouvant offrir jusqu'à 27% de hausse pour les investisseurs étrangers, selon nos estimations. Le Brésil se distingue à deux égards : il est en passe d'entrer dans un cycle d'assouplissement monétaire d'envergure, entamé en mars 2026, et il profite de son statut d'exportateur d'énergie dans un contexte de plancher de prix des matières premières plus élevé. Le Mexique, quant à lui, fait preuve de résilience face aux incertitudes électorales, tirant parti des catalyseurs liés à la renégociation de l'ACEUM (Accord Canada–États-Unis–Mexique) et de la baisse des taux d'intérêt, les bénéficiaires du nearshoring étant particulièrement avantagés. Les cycles politiques introduisent une dispersion significative : les prochaines élections au Brésil, en Colombie et au Pérou détermineront si la rotation pourrait se prolonger ou être partiellement inversée.
Au-delà des spécificités locales, les marchés émergents n'échappent pas aux forces issues d'économies de plus en plus bifurquées. Comme sur les marchés développés, ces forces récompensent de plus en plus les gagnants tout en pénalisant les perdants. Nous définissons ces gagnants comme les chefs de file de leur secteur affichant un rendement du capital investi (ROIC) en hausse. Actuellement, nous identifions ce type d'entreprise dans les trois domaines suivants :
Le premier est, bien évidemment, le supercycle des dépenses d'investissement (capex) dans l'intelligence artificielle (IA). Le capex des hyperscalers devrait progresser de plus de 60% en 2026 et dépasser 900 milliards USD d'ici 2027. Cette dynamique génère une demande soutenue en semi-conducteurs avancés et en matériel informatique, faisant de Taïwan, de la Corée du Sud et, dans une moindre mesure, de la Chine les principaux bénéficiaires. Si les deux premiers tirent pleinement parti de la progression soutenue des dépenses des hyperscalers américains, la Chine a patiemment construit son propre écosystème — moins spectaculaire, mais plus autonome — tout en continuant à fournir les équipements nécessaires à de larges segments de la chaîne de valeur de l'IA, tant sur le marché intérieur qu'à l'international.
L'essor des infrastructures d'IA touche de plus en plus non seulement les puces d'IA les plus avancées mais aussi les serveurs haut de gamme. Il concerne aussi les processeurs plus traditionnels et le matériel informatique nécessaires à l'exécution des applications d'IA agentique en pleine expansion. Il soutient non seulement les fabricants de semi-conducteurs et de serveurs, mais tout un écosystème de fournisseurs d'infrastructures électriques, d'équipements de réseau et de centres de données. Et comme l'écart entre la demande en capacité de calcul IA et l'offre d'infrastructures continue de se creuser, de nombreuses entreprises connaissent une croissance des bénéfices qui s'accélère encore, la pénurie croissante entraînant des hausses de prix massives. Il est donc d'autant plus important de sélectionner des leaders du secteur disposant d'un pouvoir de fixation des prix et proposant des produits difficilement substituables. Les fabricants de mémoire ou les producteurs de puces de pointe peuvent, par exemple, répercuter la hausse des coûts des intrants, imposer des prix de vente nettement plus élevés et s'assurer des engagements de capacité à plus long terme, les clients cherchant désespérément à s'approvisionner.
La deuxième est la sécurité énergétique, qui est passée d'un sujet de second plan à un thème d'investissement central, portée par les besoins exponentiels de l'IA et les préoccupations de sécurité nationale, naturellement amplifiées depuis le début du conflit au Moyen-Orient. Parmi les marchés émergents, l'Inde, la Thaïlande et Taïwan sont les plus exposés à une perturbation du détroit d'Ormuz, tandis que la Chine disponse d’un amortisseur unique, car elle a accumulé les plus importantes réserves pétrolières au monde. Taïwan et la Corée pourraient se permettre de payer des prix plus élevés pour le gaz, compte tenu des prix records atteints par leurs produits technologiques liés à l'IA. La Chine et l'Inde pourraient également se permettre une certaine substitution du pétrole et du gaz par le charbon dans la production d'électricité, même si ce basculement vers le charbon prendrait probablement plus de temps à se mettre en place.
Au-delà du conflit actuel, le monde post-perturbation du détroit d'Ormuz présenterait vraisemblablement une configuration structurellement différente, et non simplement conjoncturellement plus tendue. Premièrement, le choc devrait accélérer la transition vers des alternatives : un risque plus élevé et plus volatile sur les combustibles fossiles renforce l'argumentaire en faveur de l'adoption des véhicules électriques (VE) par rapport aux véhicules à moteur à combustion interne (MCI), d'un déploiement accéléré des énergies renouvelables, y compris les systèmes de stockage par batteries, et d'un regain d'intérêt pour le nucléaire en tant qu'énergie de base stable, à l'abri des risques géopolitiques. Cette transition est par nature très consommatrice de matériaux, ce qui renforce l'importance stratégique et la demande de cuivre, d'aluminium, de lithium et d'autres minéraux critiques. En résumé, l'accent passe de systèmes énergétiques optimisés pour l'efficacité à des systèmes robustes, fondés sur la redondance, avec des implications durables sur les prix, les investissements et l'allocation du capital. De nombreux fournisseurs de premier plan dans le domaine de la sécurité énergétique sont établis sur les marchés émergents.
La troisième est une vague de réformes de gouvernance d'entreprise qui s'accélère sur plusieurs marchés, susceptible de libérer une valeur actionnariale substantielle. Cinq des six principales économies d'Asie du Sud-Est mettent en œuvre des améliorations significatives simultanément, notamment la promotion du Vietnam au statut de marché émergent, tandis que l'Indonésie a été contrainte de suivre les réformes recommandées par le MSCI. Les résultats obtenus ailleurs sont convaincants : les programmes de réforme en Corée du Sud et en Chine ont été associés à des indices qui se sont négociés en moyenne 25% plus haut après les réformes qu'avant. Le programme «value-up» de Corée du Sud mérite une attention particulière : il encourage les grands conglomérats familiaux — les chaebols — à concentrer leurs ressources sur leurs unités de croissance les plus prometteuses, tout en interdisant les doubles cotations qui diluaient auparavant la valeur de la société mère. Il ne s'agit pas d'un simple ajustement technique, mais d'un changement fondamental dans la manière dont les sociétés des marchés émergents traitent les actionnaires minoritaires et allouent le capital. Sur la dernière décennie, les actionnaires ont été dilués et le bénéfice par action (EPS) a été réduit par l'émission de nouvelles actions et d'obligations convertibles, contribuant en partie à la sous-performance des marchés émergents par rapport aux marchés développés. L'attention accrue portée à la gouvernance d'entreprise et au retour aux actionnaires a déjà inversé cette tendance, et les rachats d'actions ainsi que les dividendes sont en hausse2.
Notre positionnement reflète à la fois la conviction et la hiérarchie des risques décrites ci-dessus, et se traduit actuellement dans nos portefeuilles de marchés émergents comme suit :
Surpondération des acteurs de l'infrastructure IA en Asie. Taïwan et la Corée restent les expressions les plus directes du cycle de dépenses d'investissement (capex) lié à l'IA. Notre conviction la plus forte porte sur les fournisseurs d'hyperscalers, le packaging avancé et les puces sur mesure, complétée par une exposition sélective aux écosystèmes de centres de données d'Asie du Sud-Est sur des marchés disposant d'une sécurité énergétique solide.
Surpondération du Brésil. La combinaison d'un cycle d'assouplissement monétaire, de vents favorables des prix des matières premières et de valorisations attrayantes — le Brésil se négocie comme le deuxième marché majeur le moins cher au monde sur la base des P/E anticipés — pourrait créer une opportunité asymétrique. Le Mexique complète cette exposition par le biais des bénéficiaires du nearshoring.
Sous-pondération maintenue sur l'Inde, dans une moindre mesure toutefois que ces deux dernières années. Après une contraction des multiples marquée au cours des derniers trimestres, les actions indiennes paraissent moins chères qu'auparavant, mais les catalyseurs font défaut pour justifier un repositionnement agressif ; par ailleurs, l'hypersensibilité de l'économie indienne aux prix des combustibles fossiles fait peser un risque sur la croissance du chiffre d'affaires et la rentabilité de nombreuses entreprises indiennes au second semestre 2026.
Surpondération sélective dans les valeurs industrielles et capex des marchés émergents. Les fournisseurs d'équipements électriques, de technologies de réseau et d'infrastructures de centres de données — en Inde, en Chine et dans certains marchés ASEAN — se trouvent à l'intersection de nos thèmes transrégionaux les plus porteurs. Nous privilégions les valeurs qui, selon nous, allient pouvoir de fixation des prix et carnets de commandes bien garnis.
Les marchés émergents viennent de surmonter deux tests de résistance majeurs : un choc lié à la guerre commerciale et un choc énergétique qui, dans l'ancien cadre, auraient été dévastateurs. Leur surperformance n'est pas un paradoxe à écarter d'un revers de main ; elle confirme une transformation en gestation depuis une décennie. La demande intérieure a remplacé la consommation occidentale comme premier moteur de croissance. Le commerce entre économies émergentes a partiellement réduit la dépendance au dollar. Les réformes de gouvernance ont commencé à réduire la décote historique de qualité appliquée aux entreprises. Et dans les thèmes qui définissent le prochain cycle — infrastructures d'IA, électrification et souveraineté énergétique — les économies émergentes ne sont plus des suiveurs mais des leaders mondiaux dans des segments clés.
Le risque de sous-allocation dans les actifs émergents est désormais, selon nous, nettement plus élevé que le risque de surallocation. De nombreux investisseurs ont manqué le rebond de l'année dernière après la correction de Liberation Day, car ils restaient ancrés dans une grille de lecture qui ne correspond plus à l'univers des marchés émergents. Le même réflexe qui a conduit certains d'entre eux à réduire leur exposition au risque au début du conflit avec l'Iran risque à nouveau de les maintenir sous-exposés. Les marchés ont tourné la page en ce qui concerne les marchés émergents. Nous estimons que les investisseurs devraient en faire autant.
1. Voir par exemple EM viewpoints
2. Voir Comment les réformes de la Corée visent à réduire la décote de valorisation
