¿Por qué es tan importante la liquidez para los inversores de multi-activos?

¿Qué hacer cuando los inversores secan los mercados en un estado de shock?

El 9 de marzo de 2020 se quedará grabado en la memoria de muchos inversores, como aquel 15 de septiembre de 2008 en el que se declaraba la quiebra de Lehman. Pero el mes de marzo de 2020 supera incluso a la crisis financiera de 2008/2009: las cotizaciones de los mercados de valores europeos cayeron casi un 20 % en tan solo una semana, lo que supone el descenso más fuerte de la historia en un periodo tan corto de tiempo. Especialmente desconcertante fue que, a finales de marzo, aquellos inversores que querían volver a participar en el mercado a bajos niveles tras el desplome tuvieron grandes dificultades para encontrar inversiones sin tener que pagar un considerable sobreprecio.

Estos movimientos son una clara señal de la reducción de la liquidez del mercado, un fenómeno que se observa a menudo en tiempos de crisis: debido a las elevadas fluctuaciones de precios aumentan los diferenciales entre los precios de compra y de venta en las mesas de negociación. Como reacción, algunos participantes del mercado se quedan paralizados, reduciendo así todavía más la liquidez del mercado.

Esto es lo que experimentaron en marzo con especial intensidad los inversores de obligaciones. Sobre todo en segmentos con calificaciones bajas, como los bonos de economías emergentes o las obligaciones High Yield, algunos diferenciales entre los precios de compra y de venta subieron varios puntos porcentuales. El descuento por falta de liquidez de los fondos cotizados (Exchange Traded Funds, ETF) para la deuda de mercados emergentes con moneda fuerte se situó así en el momento álgido del mes de marzo en casi el 8 %, lo que quedaría en una prima de más del 2 % tan solo unos días después (Fuente: Bloomberg).

Ante unas divergencias tan acusadas con respecto a la valoración real resulta difícil adaptar la cartera dinámicamente sin sufrir pérdidas adicionales. Por eso la liquidez del mercado es un factor tan importante para los inversores.

¿Cómo se puede medir la liquidez?

Los mercados líquidos presentan por lo general cinco características:¹

1. ón ajustada de precios
2. Inmediatez
3. Profundidad
4. Amplitud
5. Resiliencia

La fijación de precios ajustada hace referencia a un bajo nivel de costes de transacción, como, por ejemplo, los diferenciales entre el precio de compra y de venta. La inmediatez es la velocidad con la que se pueden ejecutar las órdenes y también liquidar en este contexto y refleja, por tanto, entre otras cosas, la eficiencia de los sistemas de negociación, compensación y liquidación. La profundidad describe que hay un gran número de órdenes tanto por encima como por debajo de la cotización actual de un valor. La amplitud indica que se pueden ejecutar gran número de órdenes y órdenes de gran volumen sin grandes efectos en los precios. Por último, la resiliencia señala a qué velocidad llegan nuevas órdenes al mercado para compensar los desequilibrios del mercado.

Durante una crisis, el mercado evoluciona a menudo alejándose de estos criterios, de modo que no se pueden ejecutar órdenes o solo se pueden ejecutar de forma incompleta y el precio puede diferir considerablemente de la última cotización.

Liquidez en el entorno de la Renta Fija

Dentro de las inversiones de renta fija, el futuro de bonos alemanes se cuenta entre los instrumentos más líquidos en el entorno de las obligaciones europeas. Antes de la crisis desatada por el coronavirus, los diferenciales entre el precio de compra y de venta se situaban aquí en el 0,01 % aproximadamente. Pero tampoco este instrumento pudo escapar de la crisis de liquidez de marzo. En el momento de mayor tensión del mercado, el diferencial ascendió a casi el 0,1 % y se redujo la profundidad del libro de órdenes. Con todo, el futuro de bonos alemanes presentó un perfil notablemente mejor comparativamente con la evolución de los bonos corporativos con Grado de Inversión (GI) de todo el mundo en el mercado de deuda al contado. Aquí los costes de transacción subieron más y se recuperaron más lentamente pasado el pico de la crisis (véase el gráfico 1).

Liquidez en el entorno de la renta variable

En el caso de la renta variable observamos un desarrollo similar, aunque no tan marcado. Los diferenciales entre el precio de compra y de venta para acciones europeas de empresas de alta capitalización se encontraban antes de la crisis del coronavirus en aproximadamente el 0,03 %, tanto para los futuros como para las acciones al contado. En marzo subieron los costes de transacción en ambos casos, pero más acusadamente en los instrumentos al contado (véase el gráfico 2). El 18.3.2020 es la única excepción. En este día de cotización, el diferencial entre el precio de compra y de venta de futuros superó de media al de las acciones individuales. En nuestra opinión, este día supone una interrupción tan corta de la ventaja de los futuros en materia de liquidez, que no resulta suficientemente representativa en comparación.

Con la relajación de los mercados, los diferenciales se redujeron en los futuros más rápidamente que en las acciones, por lo que se pudo negociar eficientemente con anterioridad.

¿Por qué es importante la liquidez para los inversores?

Alongside yield and security, liquidity represents part of the “magical” triangle of investing. For many capital market participants, their principal focus in the run-up to the crisis in March 2020 was the yield of their portfolio, occasionally skimping on security and liquidity in order to generate sufficiently attractive returns. Institutional investors with long-term liabilities, in particular, frequently do not have very high liquidity requirements and can therefore accept illiquidity in their portfolio if this means they can expect higher returns and security. Yet even these investors should not be too reliant on illiquid investments. The market slump in March once again highlighted how important it is to ensure investments are somewhat liquid so that investors can adjust their portfolio if changes are made to the fundamental assessment. Ultimately, a good investment decision is worth something only if it can also be quickly and conveniently implemented.

Los enfoques de inversión sistemáticos deben utilizar instrumentos que sean lo más líquidos posible

Esta premisa se aplica especialmente a las estrategias de inversión sistemáticas. Es importante que los precios procesados en el modelo no se alejen de las cotizaciones reales negociables.

El desplome que sufrió el mercado en marzo y la subsiguiente falta de liquidez han demostrado que los futuros cotizados en bolsa son instrumentos muy adecuados para los enfoques sistemáticos.

¿Cómo se utilizan los futuros?

En una cartera, los futuros son muy adecuados para incorporar o descartar posiciones en el mercado de capitales de forma rápida y económica.

La cartera básica, la llamada «parte física» de la cartera, está formada por bonos, que permiten conseguir un tipo de interés básico y sirven de garantía para la posición de futuros. Los futuros, en la clase de activos deseada, representan la estrategia de inversión activa. Si la exposición a futuros generara liquidez adicional, cuando los futuros presentan un valor de mercado positivo, esta liquidez se invierte en la cartera básica para evitar demasiado efectivo en el fondo. En el caso contrario, si los futuros generan pérdidas, se vende una parte de la cartera básica para generar efectivo para más garantías.

Por esta razón es importante configurar la cartera básica de forma que la calidad sea suficientemente alta como para poder reaccionar también aquí en todo momento con flexibilidad. Para ello existen importantes recursos, como un vencimiento residual corto y una elevada calidad crediticia de los bonos de la cartera básica. Los rendimientos de la cartera básica no son, por tanto, un objetivo primordial.

1. Measuring Liquidity in Financial Markets, Lybek, Sarr, IMF, December 2002. https://asean.elibrary.imf.org/view/IMF001/04583-9781451875577/04583-9781451875577/04583-9781451875577_A001.xml?redirect=true