Einzelhandel: Lohnen sich klassische Verkaufsräume beim passenden Geschäftsmodell?

Die Presse über traditionelle Läden war in den letzten Jahren schlecht. US-Unternehmen wie Kmart und J.C. Penny in den USA und Debenhams in Grossbritannien wurden trotz einer starken Wirtschaft durch Online-Handel und eine sich verändernde Einzelhandelslandschaft vom Markt gedrängt. Viele andere wie Toys «R» Us und Brookstone haben einen Insolvenzantrag nach Chapter 11 eingereicht.

Für Unternehmen mit dem richtigen Angebot kann eine Expansion über traditionelle Geschäfte jedoch ein schnelleres Wachstum, hohe Renditen und eine sehr gute Cash-Generierung ermöglichen. Flächenwachstum kann ebenfalls Planbarkeit bieten. Durch den Besitz und Betrieb der Endverkaufsfläche und die Generierung von Wachstum durch E-Commerce können Eigentümer starker Markenprodukte von einer viel besseren Kontrolle über Preise, Bestand, Präsentation dieses Bestandes und Servicequalität profitieren.

Beim Vontobel Fund - Global Equity gehen wir selektiv vor und suchen nach Unternehmen, die wir in mehreren Stufen überprüfen, bevor wir uns für den Kauf einer Aktie entscheiden. Dazu gehören klare und eindeutige Wettbewerbsvorteile, attraktive Branchenstrukturen, Spielraum für Flächenwachstum, gute Marken- und Vertriebskontrolle sowie die Fähigkeit den Online-Handel nutzen zu können. Im vorliegenden Viewpoints gehen wir auf diese Punkte näher ein.

Bereiche, in denen sich der erfolgreiche Einsatz von traditionellen Filialen zeigt, sind unter anderem:

1. Direct-to-Customer (DTC) Kanäle für starke Marken, die Unternehmen wie Nike, Adidas, LVMH und Inditex gehören
2. Convenience-Store-Ketten wie Couche-Tarde, 7- Eleven und Casey's General Store
3. Lebensmittel und Getränke, darunter Starbucks und Yum China
4. Discounter im Einzelhandel, insbesondere TJX
5. Segmente, die weniger vom E-Commerce bedroht sind, wie z.B. Home Depot

Wir haben eine starke Präferenz für Unternehmen, die Marken besitzen und nicht nur Marken vertreiben (wie z.B. traditionelle Warenhäuser).

Klare Wettbewerbsvorteile

TJX, der führende Anbieter im Discount-Einzelhandel, ist eine bemerkenswerte Ausnahme, den wir als Vertreiber von Marken anderer Hersteller schätzen. Sein Angebot an den Verbraucher ist überzeugend, da es attraktive Marken mit erheblichen Discounts anbietet, wenn Einzelhändler überschüssige Bestände abbauen müssen. Dies wird TJX durch sein führendes Filialnetz, seine starken Merchandising-Fähigkeiten und seine Beziehungen zu einer breitgefächerten Händlerbasis ermöglicht. Die Kaufmacht ist ein entscheidender Faktor, und TJX hat gegenüber der Konkurrenz einen beispiellosen Vorsprung mit dem 2,5-fachen der Kaufmacht der Nummer zwei, Ross Stores, und fast dem 7-fachen der Nummer drei, Burlington. Diese Grösse ermöglicht es TJX, seinen Lieferanten (d.h. den Einzelhändlern) einen höheren Betrag vorab zu zahlen und so Zugang zu höherwertigen Beständen zu erhalten.

Zugang zu defensivem Wachstum

Bereiche wie der Lebensmitteleinzelhandel und Convenience Stores können sowohl von attraktivem Wachstum als auch von zyklischem Schutz profitieren. Convenience Stores sind ein attraktives Segment, da sie über einen starken, konstanten wiederkehrenden Besucherverkehr verfügen, sich tendenziell durch ein besseres Angebot an frischen Lebensmitteln abheben und angesichts des höheren Direktkonsums weniger vom E-Commerce betroffen sind. Der Convenience-Store-Markt konsolidiert rasant. Dabei gewinnen Umfang und Service der Ketten Marktanteile über Akquisitionen und organisches Wachstum hinzu. In den USA werden nur noch rund 30% des Convenience-Store-Marktes von Ketten wie Alimentation Couche- Tarde (ATD) oder 7-Eleven gehalten. ATD ist mit einem Gesamtmarktanteil von 13% der grösste Convenience Store Betreiber in Nordamerika und der grösste Betreiber in Europa. Wir gehen davon aus, dass dieses Unternehmen in der Lage ist, durch Akquisitionen seine organische Wachstumsrate vom mittleren einstelligen Bereich auf Prozentsätze im mittleren zweistelligen Bereich zu steigern.

Zu den Betreibern von Convenience Stores in den Schwellenländern, von denen wir glauben, dass sie über starke Geschäftsmodelle verfügen, gehören: CP All, dies hat mit seinem 7-Eleven-Franchise und dem führenden Cash and Carry-Format Makro einen Marktanteil von 70% am Convenience Store Markt in Thailand. Femsa in Mexiko betreibt die Convenience-Kette Oxxo als «Rückgrat» dieses leistungsstarken Unternehmens für Verbrauchsgüter. Neben einem soliden Flächenwachstum im mittleren einstelligen Bereich auf bestehender Verkaufsfläche ergeben sich durch einen verbesserten Umsatzmix aus frisch zubereiteten Lebensmitteln und neuen Dienstleistungen längerfristige Möglichkeiten zur Erhöhung der Margen.

Im traditionellen Lebensmitteleinzelhandel – d.h. bei Supermärkten und Hypermärkten – sind wir sehr wählerisch, da Discounter wie Aldi und Lidl Kundenverkehr von den etablierten Marktteilnehmern abwerben konnten, was deren Rentabilität erheblich beeinträchtigt und wahrscheinlich eine dauerhafte Bedrohung darstellen wird. Darüber hinaus gibt es die grossen Herausforderungen für den Lebensmittel-einzelhandel, den E-Commerce renditesteigernd zu betreiben.

Walmex ist eine der Ausnahmen, da es der dominierende Lebensmittel- und Hypermarkt-Einzelhändler in Mexiko und Mittelamerika ist, mit einem Marktanteil von 25% bis 30% in seinen Märkten. In seinem Kernmarkt Mexiko, ist es ist doppelt so gross wie sein stärkster Konkurrent und grösser als alle klassischen Einzelhändler zusammen. Darüber hinaus verfügt das Unternehmen über eine Einzelhandelsplattform mit vielen Formaten, die für den Massenmarkt, Premium und Cash and Carry zuständig ist. Entscheidend ist, dass das Unternehmen seine Einkaufsmacht für weiterhin niedrigere Preise einsetzt, was ihm einen Preisvorteil gegenüber dem Wettbewerb verschafft (es verhindert jede potenzielle Bedrohung durch Discounter) und den Verkauf in den Filialen kontinuierlich steigert. Die Margen dürften für Walmex unverändert bleiben, aber wir sehen dies als positives Zeichen, da es bedeutet, dass es mehr Wert an den Verbraucher weitergibt. Es gibt mehrere Beispiele für Lebensmitteleinzelhändler in entwickelten Märkten, wie Tesco in Grossbritannien und Woolworths in Australien, die über mehrere Jahre hinweg Preise und Bruttomargen schrittweise erhöhten, sodass die Discounter ihnen einen bedeutenden Anteil abnehmen konnten. Die Ausweitung der Bruttomarge durch Preiserhöhungen kann sich als negativer Faktor erweisen.

Direkter Endkundenvertrieb (Direct to consumer, DTC) – Marken und Produkte sind wichtig

Für DTC sind die Marke und das Produktangebot entscheidend. Nur wenige Unternehmen haben die Markenstärke, um die Kundenzahlen profitabel zu steigern. Im Bereich Sportschuhe dominieren die beiden Global Player – Nike und Adidas – den Marktanteil in fast allen Regionen. Zusammengenommen liegt der Marktanteil von Nike und Adidas bei Sportbekleidung insgesamt bei 40% weltweit, und innerhalb davon ist der Schuhbereich mit 60% noch höher. Der Marktanteil ist in den letzten 10 Jahren stetig gestiegen. Aber warum?

Es ist sehr schwierig, in der Leichtathletik Glaubwürdigkeit aufzubauen, ohne über Jahrzehnte hinweg sehr stark in Marketing und Produkte zu investieren. In den letzten 30 Jahren hat Nike, das als Herausforderer im Laufsport begann, erfolgreich den Bereich Basketball erobert, gefolgt von Fussball-Sportbekleidung und Schuhen. Die Unfähigkeit von Under Armour, eine deutliche Präsenz ausserhalb des Basketballs oder seines US-Heimatmarktes zu erlangen, ist ein Indiz dafür, wie hoch die Barrieren sind.

Nike ist überwiegend vom Grosshandel abhängig, da 70% seiner Umsätze über diesen Kanal erzielt werden; jedoch hat Nike eine starke Kontrolle über die Qualität seiner Grosshandelspartner und verlagert seinen Mix zunehmend auf DTC (Retail und E-Commerce). DTC macht jetzt 30% aus (gegenüber 15% im Jahr 2008), wird aber in den nächsten 5 bis 10 Jahren voraussichtlich 50% erreichen, insbesondere wenn der Anteil von E-Commerce zunimmt.

Der Luxusbereich ist eine weitere Branche, die wir attraktiv finden. Im Luxussegment profitieren die Qualitätsmarken von einer langen Historie, die in Fällen wie Louis Vuitton, Hermes oder Bvlgari mehr als hundert Jahre zurückreicht. Diese Marken haben sich im Laufe der Zeit ebenfalls weiterentwickelt und produzieren immer noch qualitativ hochwertige Produkte, die bei den Verbrauchern weiterhin Begehren wecken. Daher ist es für neue Marken schwierig, gegen die etablierten Akteure anzukommen.

Ein Aspekt, den wir in diesem Bereich berücksichtigen, ist die Diversifizierung von Marken. Marken können Zyklen durchlaufen, in denen sie nicht mehr Gefallen finden oder nicht ausreichend innovativ sind. Uns gefällt LVMH, da es im Luxussegment über ein starkes und breites Markenportfolio verfügt.

Geschwindigkeit des Flächenwachstums ist entscheidend

Flächenerweiterung macht Wachstum visibel. Allerdings muss das Flächenwachstum massvoll sein – wir sind Unternehmen gegenüber vorsichtig, die aggressive Ziele für das Flächenwachstum verfolgen.

Eine Vielzahl von Problemen kann auftreten, darunter: die Übernahme suboptimaler Standorte, die Kannibalisierung bestehender Geschäfte und das Management der Markenwahrnehmung. Während die Aktienmärkte von den kurzfristigen Wachstumsaussichten begeistert sein können, besteht ein erhöhtes Risiko, dass sie zu schwächeren Verkäufen in bestehenden Filialen führen und Margen auf einen Abwärtstrend bringen, der schwer umzukehren sein könnte. Ein Beispiel dafür ist der Modehändler H&M. Trotz Anzeichen von Kannibalisierung und einer deutlichen Belebung im Wettbewerb durch Primark und ähnliche Unternehmen hat H&M über mehrere Jahre hinweg an seinem Wachstumsziel von 10 bis 15 % festgehalten.

Im Luxusbereich ist Kontrolle des Flächenwachstums entscheidend, da eine zu starke Expansion zu einem Verlust an Attraktivität und Exklusivität führen kann. Unternehmen wie Hermes und LVMH agieren diszipliniert, indem sie über mehrere Jahre hinweg an einem niedrigen einstelligen Flächenwachstum festgehalten haben, auch wenn sie schneller hätten wachsen können. Im Luxusbereich ist es besser, die Umsatzsteigerung auf die bestehende Verkaufsfläche zu konzentrieren als auf das Flächenwachstum.

Prada ist ein Beispiel für ein Unternehmen, das unserer Meinung nach nach dem Börsengang im Jahr 2011 mit einem angestrebten Flächenwachstum von 15 bis 20 % zu aggressiv expandiert hat.

Prada sieht sich seit 2015 mit einem negativen Umsatzwachstum konfrontiert, das deutlich hinter der Branche liegt.

Die übermässige Abhängigkeit von Outlet Stores oder Off-Price-Kanälen zum Verkauf überschüssiger Lagerbestände geht tendenziell mit einer zu starken Flächenausweitung einher. Dies kann ein früher Warnindikator sein, da sie den längerfristigen Markenwert schädigt, und in jüngster Zeit waren Coach und Ralph Lauren bemerkenswertere Beispiele dafür, wie sie den Preis für diese vor einigen Jahren begonnen Strategie bezahlt haben.

Die folgende Grafik veranschaulicht den Zusammenhang zwischen Flächenwachstum, Umsatz auf bestehender Verkaufsfläche und Margenausweitung. Die Beispiele auf der linken Seite sind Namen, die unserer Meinung nach ein sinnvolles Flächenwachstum betrieben haben. Rechts befinden sich H&M, Prada und Magnit (Russland), die schneller gewachsen sind, aber Probleme bei den Umsätzen bei bestehenden Filialen und Margen haben. Zwar spielen unternehmensspezifische Wettbewerbs- und Handelsfaktoren bei diesen Problemen auch eine Rolle, aber wir glauben, dass es einen wesentlichen Zusammenhang gibt.

Steuerung des Vertriebs

Durch den Besitz und Betrieb der Endverkaufsfläche haben Unternehmen eine viel bessere Kontrolle über Preise, Bestände und Darstellung der Waren. Während die Fixkosten höher sind, gleichen letztlich die langfristigen Vorteile der Bestandskontrolle dies mehr als aus, und die Hersteller vereinnahmen die Gross- und Einzelhandelsmargen, die sonst an Drittanbieter gehen würden. Im Luxusbereich ist es umso wichtiger, den Einzelhandel zu steuern, da die Markenwahrnehmung ein wichtiges Verkaufsargument ist. Das war eines der Probleme, mit denen Michael Kors in den letzten Jahren zu kämpfen hatte. Einzelhandelsmarken wie LVMH, Inditex und Lojas Renner (Brasiliens Fast Retailer) kontrollieren ihre Enddistribution, was ihnen unserer Meinung nach einen entscheidenden Vorteil verschafft. Wie die folgende Tabelle zeigt, hat sich ihr operatives Ergebnis gut gehalten und ist selbst während der Finanzkrise weiter gestiegen.

Geschäfte mit dem Schwerpunkt auf Grosshandel, wie die unten aufgeführten Beispiele, gingen in diesem Zeitraum zurück. Unter diesen konnte Nike sein Umsatz- und Ergebnisergebnis gut behaupten, und wir glauben, dass dies ein Ergebnis der besseren Kontrolle und Auswahl der Grosshandelspartner ist. Darüber hinaus hat sich Nike wie bereits erwähnt aggressiver auf ein DTC-Modell umgestellt, was bedeutet, dass es sich in einem zukünftigen Abschwung als noch defensiver erweisen sollte.

Umgang mit E-Commerce

E-Commerce wird für den Einzelhandel immer wichtiger. In den meisten entwickelten Märkten macht dieser 10 bis 20 % des Einzelhandelsumsatzes aus. Eines der Schlüsselelemente, das bestimmt, ob ein Einzelhändler vom E-Commerce profitieren kann, ist, dass er die wichtigsten Marken besitzt, die er verkauft.

Mehrmarken-Vertriebsformate wie Kaufhäuser oder sogar Spezial-Sportbekleidungsformate sind tendenziell stärker durch E-Commerce gefährdet, da die von ihnen vertriebenen Marken direkt über deren E-Commerce-Kanäle erworben werden können. Daher führt E-Commerce oft zu Kannibalisierung.

Der Schlüssel liegt darin, sicherzustellen, dass E-Commerce so eingesetzt werden kann, dass die Rendite neutral bleibt oder nur geringfügig belastet wird und dass er gut zu den Verkaufsfilialen passt. Ein wichtiger Teil der Strategie ist, dass die Einzelhändler in der Lage sein müssen, Click-and-Collect anzubieten und Retouren sowohl online als auch über die Geschäfte effektiv abzuwickeln. Anbieter mit Offline-Shops haben einen Vorteil gegenüber reinen Online-Anbietern, da die Abholoption im Geschäft Wiederholungsgeschäfte fördert und den Kunden die Möglichkeit bietet, mit dem Personal zu interagieren. Hierfür sind Inventursysteme, die Offline- und Online-Shops integrieren, entscheidend und stellen für einige Einzelhändler eine Herausforderung dar. Im Bekleidungsbereich haben Inditex und Nike die Veränderung gut bewältigt. Sie generieren jetzt einen bedeutenden Prozentsatz der schneller wachsenden Verkäufe online, und dies zu Margen, die mindestens gleich, wenn nicht sogar besser als offline sind.

Auch Home Depot (HD) passt sich aus unserer Sicht gut dem E-Commerce an. Die Dominanz grosser, voluminöser Produkte, die oft Fachwissen erfordern, hat es dem Baumarkt ermöglicht, den Störungen standzuhalten, die der E-Commerce für den Handel verursacht hat.

Dennoch formulierte HD eine eigene Online-Strategie und entwickelte eine starke Verbraucherschnittstelle und integrierte Kapazität zur Bestellabwicklung. Das Online-Geschäft macht mittlerweile rund 7% des Umsatzes aus und ist der am schnellsten wachsende Teil des Geschäfts (bei mehr als 20%) – rund die Hälfte der aufgegebenen Online-Bestellungen werden im Geschäft abgeholt.

TJX, ein Multi-Marken-Distributor, dessen Merkmale wir vorhin besprochen haben, konkurriert effektiv in einer Online-Welt, da Marken es vorziehen, dass (vergünstigte) Produkte bei ihnen nicht landesweit online verkauft werden. TJX sieht sich daher weniger direktem Online-Wettbewerb ausgesetzt. Vielmehr ermöglichen die fast 3.000 Filialen von TJX in den USA Marken den Vertrieb von Off-Price-Produkten, ohne das Markenimage zu beeinträchtigen oder Konflikte im Vertrieb zu verursachen.

Attraktive and nachhaltige Erträge

Wir suchen immer nach hohen Erträgen. Jedoch hängt die Frage, ob ein Unternehmen diese aufrechterhalten kann, letztendlich davon ab, ob es mehrere der oben genannten Kriterien erfolgreich erfüllt. Wir suchen im Allgemeinen nach ROICs von Einzelhändlern im mittleren zweistelligen Bereich oder höher, wie die folgende Grafik zeigt. Diese Unternehmen managen das Flächenwachstum nachhaltig und erzielten in den letzten zehn Jahren konstant hohe Renditen.

Im Folgenden heben wir einige der Einzelhändler hervor, die in der Vergangenheit zwar hohe Renditen erzielt haben, diese aber aufgrund von Abweichungen bei einer oder mehreren der von uns in diesem Beitrag beschriebenen Massnahmen nicht halten konnten. Die folgenden Unternehmen litten entweder unter: einem nicht ausreichend überzeugenden Angebot, übermässiger Abhängigkeit von schwachen Grosshandelskanälen, zu starker Expansion oder als Mehrmarkenvertrieb im Kaufhäuserbereich, der vom E-Commerce belastet wird.

Fazit

Während der Einzelhandelsbereich mit Namen übersät ist, die nicht mithalten konnten, sehen wir angesichts der Marktveränderung in physischen Geschäften für die richtigen Unternehmen grosses Potenzial. Unternehmen mit einer starken Marke und einem starken Produktangebot bieten ihren Kunden die Möglichkeit, die Produkte mit gut ausgebildeten Verkäufern anzuschauen, auszuprobieren und zu diskutieren. Zudem sind sie offen dafür, wie der Kunde sie kauft oder zurückgibt – ob nun im Geschäft oder online.

Für den Vontobel Fund – Global Equity bevorzugen wir attraktive oder sich verbessernde Branchenstrukturen, Unternehmen, die ein gesundes Gleichgewicht zwischen Flächenwachstum und Umsatz auf bestehender Verkaufsfläche halten sowie eine starke Kontrolle über Marken und Vertrieb haben. Schliesslich wollen wir sicherstellen, dass jedes Unternehmen gut positioniert ist, um Wachstumssteigerungen mit angemessenen Erträgen aus dem E-Commerce zu erzielen. Die Erfüllung dieser Kriterien ist eine grosse Aufgabe für Einzelhandelsunternehmen. Diese hohe Qualitätsschwelle ist jedoch unerlässlich, um attraktive, nachhaltige Wachstumsraten zu gewährleisten. Es gibt nicht viele dieser Unternehmen auf der ganzen Welt, aber es gibt einige, von denen wir begeistert sind.