Riscaldamento globale e zombie climatici

Le videochiamate, le auto a guida autonoma e la carne di origine vegetale erano idee fantasiose 50 anni fa, eppure il grande scrittore di fantascienza Isaac Asimov immaginò tutto questo e molto altro. Il connubio di immaginazione e scienza ha fornito intrattenimento, ma anche sguardi preveggenti sul futuro.

Da tempo gli scrittori di climate-fiction o eco-fiction propongono visioni, a volte apocalittiche, su un pianeta futuro radicalmente alterato dal cambiamento climatico e dal massiccio esaurimento delle risorse. Ma è una forzatura immaginare che le nostre vite future cambieranno a causa degli attuali eventi ambientali? In California imperversano incendi senza precedenti, che secondo alcuni derivano da pratiche forestali scadenti. A Città del Capo manca acqua potabile, e molti danno la colpa alla cattiva gestione municipale. In Italia Venezia viene allagata all'85% e il sistema di dighe messo in atto contro le inondazioni, intorno al quale dal 2003 si segnalano episodi di corruzione, è indicato come il colpevole.

Il riscaldamento globale può aver avuto un ruolo in tutto questo? Probabilmente i disastri ambientali sono causati sia dal cambiamento climatico che dalla cattiva gestione delle risorse. Un volta riconosciuto, però, che la colpa non è unicamente da ravvisare in errori umani a livello locale ma anche in parte nel cambiamento climatico, rimane da capire come agire. I timori dei gestori degli investimenti in merito al clima si trasformano in vera e propria ansia per la mancanza di granularità in merito alla portata e alle conseguenze. È decisamente difficile comprendere appieno gli orizzonti temporali e l'impatto, o anche solo individuare i problemi, in mancanza di variabili da inserire nei modelli. Gli investitori istituzionali si trovano nella precaria posizione di dover prevedere e gestire il cambiamento climatico in un momento in cui la distinzione tra fatti e finzione è ancora poco nitida.

Il risultato delle scelte di investimento effettuate nel prossimo decennio è immerso nell'incertezza. Come possono gli investitori colmare il divario temporale da qui ai prossimi decenni mentre il clima cercherà un nuovo equilibrio e in una situazione in cui un orizzonte d'investimento a lungo termine può durare anche solo cinque anni? Il divario va comunque colmato, altrimenti ne pagheremo le conseguenze. Sono decine le aziende in cui si stima che i potenziali danni ad asset e attività derivanti dal cambiamento climatico siano superiori al loro valore di mercato. La trasformazione da una società in attività a quello che noi definiamo uno zombie climatico può essere evitata, ma richiederà un adattamento.

A nostro parere la metodologia per individuare potenziali problemi è relativamente semplice: occorre concentrarsi principalmente sui rischi di ribasso misurati in base al valore che una società può perdere a causa del cambiamento climatico. Dietro questa semplice struttura vi sono modelli estremamente complessi che gestiscono un'ampia gamma di scenari. Ma bisogna pur iniziare da qualche parte, e la metodologia consente di individuare esposizioni importanti, anche se non precisamente. E alcuni rischi saltano all'occhio, come quelli derivanti dalla regolamentazione, che sono ingenti, a breve termine, in evoluzione e interessano principalmente società che emettono grandi quantità di gas serra.

In termini di rischi fisici, i più importanti derivano dalle inondazioni costiere. L'innalzamento dei mari e l'aumento dell'urbanizzazione, infatti, contribuiscono a creare aree a bassa quota soggette a ingenti e crescenti inondazioni. Le grandi città costiere a rischio di future inondazioni includono quelle intorno al delta del Fiume delle Perle in Cina, tra cui Guangzhou, la capitale commerciale dell'India, Mumbai, e Bangkok.

Una roadmap

Il rischio climatico può essere analizzato da tre prospettive, come indicato anche dalla TCFD (Task force on Climate related Financial Disclosures), fonte autorevole a nostro parere.

1. Rischio normativo - Nuova regolamentazione o tasse che mirano a ridurre le emissioni
2. Rischio fisico - Vulnerabilità ai cambiamenti della produttività e della domanda
3. Opportunità - Adattamento di prodotti e processi ai mercati in evoluzione

Vi è un'importante differenza tra rischi politici e rischi fisici: i primi sono a breve termine, ovvero prima si riducono le emissioni meglio è; i secondi, insieme alle opportunità, si estendono su un periodo di tempo più lungo.

Per fornire un quadro generale della vulnerabilità, la seguente tabella riporta stime in merito ai potenziali danni a carico delle aziende derivanti dal cambiamento climatico. Per fornire stime sul valore, abbiamo utilizzato i modelli di ricerca Climate VaR di MSCI¹. I dati sono espressi in percentuale della capitalizzazione di mercato. Non sorprende che le aziende che emettono la maggior quantità di gas serra siano più sensibili al rischio normativo. Per quanto concerne il rischio fisico, viene valutata l'esposizione geografica degli asset fisici e delle attività.

Le stime sul rischio normativo sono più ingenti rispetto a quelle sul rischio fisico nei parametri di riferimento, ma non è così per tutte le aziende. I potenziali rischi fisici per le aziende vanno dai rischi di tipo assicurativo per le inondazioni, fino agli acquirenti di materie prime o ai grandi utilizzatori di acqua dolce che possono trovarsi a dover affrontare carenze di fornitura o misure governative per proteggere gli agricoltori. Ma vale anche la pena ricordare che per alcune aziende è più facile ridurre i valori di rischio. Ad esempio, sarebbe più facile per una società di software con dati memorizzati nel cloud e beni produttivi facilmente delocalizzabili, piuttosto che per una fonderia di semiconduttori con miliardi investiti in impianti stazionari.

Rischio zombie

Nell'analizzare le società a rischio, è ragionevole iniziare con quelle di grandi dimensioni. Il grafico sottostante mostra la percentuale di società (per numero) che presentano stime di value-at-risk derivante dal cambiamento climatico superiori alle loro capitalizzazioni di mercato, i cosiddetti zombie climatici.

Si ravvisa una discreta coerenza settoriale tra le varie aree geografiche, anche se i mercati emergenti registrano un maggior numero di rischi fisici. Osservando l'S&P 500, circa 17 dei 19 zombie climatici si aggiudicano tale status già solo considerando il rischio normativo, prima ancora di prendere in considerazione il rischio fisico. Tra i 19 vi sono nove società energetiche e cinque compagnie aeree. Nell'MSCI Europe, tra gli zombie si contano 37 società provenienti da 13 Paesi. Di queste, 10 operano nel settore dei materiali (quattro produttori di acciaio), otto sono servizi di pubblica utilità e sette sono società energetiche. Nei ME, che presentano la più elevata percentuale in territorio zombie, più della metà appartiene ai grandi mercati industriali della Cina (88 società), della Corea del Sud (16) e dell'India (14).

È importante non prendere i valori troppo alla lettera poiché si tratta di stime ampie e i modelli sono ancora relativamente nuovi, ma se i valori sono alti indicano una problematica, che rappresenta più un punto di partenza per ulteriori indagini piuttosto che un punto di arrivo per eventuali azioni.

Un esempio lampante: Las Vegas Sands

Nell'S&P 500 una delle più alte stime del value-at-risk fisico rispetto alla capitalizzazione è presentata da Las Vegas Sands. Nonostante il nome, la maggior parte del valore della società deriva dall'attività di gaming e alberghiera a Macau, in Cina, città che secondo la ricerca di MSCI è a rischio di inondazioni costiere. Come si evince dalla precedente mappa, infatti, Macau si trova ai margini del delta del Fiume delle Perle, pertanto è a rischio di future inondazioni costiere. Se il governo investirà nel costruire difese costiere, la situazione potrebbe cambiare, mentre se deciderà di trasferire l'attività di gaming in altre zone concedendo nuove licenze, la società ne risentirebbe. Il rischio non sembra a breve termine, ma fa luce sulla situazione e vale la pena considerarlo.

1. Rischio normativo

I rischi normativi e politici si differenziano per quanto concerne il fattore tempo: se una società fallisce a causa del rischio normativo, i rischi fisici risultano irrilevanti per gli azionisti, quindi è bene iniziare dal rischio normativo.

Il panorama normativo si sta evolvendo e con esso le stime del value-at-risk. Inoltre tale rischio varia da Paese a Paese, poiché i potenziali costi derivano dai tagli alle emissioni dichiarati nell'ambito dell'accordo di Parigi². Tali tagli sono divisi per settore e infine ripartiti tra le società in base alla loro quota di mercato. Va sottolineato che le previsioni si basano su informazioni divulgate e non su cambiamenti previsti.

Nell'ambito del Green Deal europeo, l'UE ha adottato un piano aggressivo in merito alla sua transizione verso un'economia a basso tenore di carbonio, ma l'impatto maggiore derivante da una nuova regolamentazione potrebbe provenire dalle due nazioni che emettono le maggiori quantità di emissioni, ovvero Cina e Stati Uniti. Entrambe dovrebbero adottare misure aggressive per la transizione verso una riduzione delle emissioni. Nel settembre del 2020 il Presidente Xi Jinping ha fissato per il 2060 l'obiettivo di neutralizzare le emissioni di carbonio, compiendo un passo significativo rispetto al piano precedente. Al momento gli Stati Uniti sono una delle pochissime nazioni a non aver sottoscritto l'Accordo di Parigi, ma grazie all'amministrazione Biden dovrebbero farlo. L'approccio statunitense sarà probabilmente diverso da quello dell'UE, data la politica del Paese, ma il Presidente degli Stati Uniti ha una notevole influenza e il potere di forgiare un cambiamento normativo attraverso l'uso di ordini esecutivi e così via. Ci sono buone probabilità che le società statunitensi si trovino ad affrontare un brusco cambiamento del contesto normativo in materia di questioni climatiche, che comporterebbe notevoli costi.

2. Rischio fisico

Le inondazioni costiere paiono il maggiore rischio per le città. Secondo le stime di MSCI, infatti, rappresentano circa l'80% dei rischi fisici totali per l'MSCI ACWI, seguite dalle ondate di caldo, che comportano problemi come lo stress idrico. Sebbene il modello di MSCI preveda otto importanti rischi climatici, rimangono esclusi problemi come gli incendi e la sicurezza idrica, importanti rischi a livello regionale che dovrebbero essere inclusi nel tempo.

Un quadro completo sul cambiamento climatico è proposto ogni tot di anno dagli Assessment Report dell'IPCC, sezione delle Nazioni Unite che si occupa dei cambiamenti climatici. L'ultimo di tali rapporti (AR5³) ha individuato con grande convinzione i seguenti rischi principali:

• Innalzamento del livello del mare e inondazioni costiere
• Piogge estreme e inondazioni interne
• Aumento della frequenza delle ondate di calore
• Variabilità delle piogge e siccità

A causa della natura del riscaldamento globale, i cambiamenti climatici andranno in direzioni opposte in diverse aree. Alcune città avranno acqua in eccesso a causa delle inondazioni costiere, in altre regioni, invece, gli agricoltori e le società del settore dei beni di consumo di base saranno afflitte da carenza idrica dovuta alla siccità.

Le condizioni climatiche estreme determinano una perdita di produttività, a svantaggio dei redditi sia dei lavoratori (che sono anche consumatori) che delle aziende. A titolo di esempio, alcuni studi dell'Organizzazione Internazionale del Lavoro hanno dimostrato che la produttività del lavoro diminuisce di circa il 50% nei giorni in cui le temperature raggiungono i 33-34 °C, mentre per gli impiegati la produttività scende in media del 17%⁴ nei giorni in cui le temperature raggiungono i 35 °C.

Per stimare il rischio fisico sono necessari diversi passaggi. L'analisi inizia con la mappatura delle sedi fisiche di ogni azienda, il che non è semplice perché poche aziende indicano la sede dei loro asset fisici, per non parlare di quelle di importanti fornitori. Una volta effettuata la mappatura, si possono stabilire le caratteristiche delle sedi: altitudine, distanza dal mare, distanza dai fiumi, ecc. I modelli di cambiamento climatico possono quindi stimare i cambiamenti di condizione che ogni sede deve affrontare in diversi scenari. I giorni di condizioni estreme vengono convertiti in impatto sulla produttività attraverso una matrice di vulnerabilità che riflette le relazioni storiche. Le previsioni di reddito vengono poi corrette per i giorni di minore produttività. Il metodo è rudimentale, ma sufficiente a individuare problematiche che vale la pena approfondire.

Inondazioni costiere

Il cambiamento climatico e l'urbanizzazione fanno delle inondazioni costiere uno dei principali timori. Il graduale innalzamento dei livelli dei mari inizierà ad accelerare a causa del loro riscaldamento e dello scioglimento dei ghiacciai. Anche se il potenziale innalzamento del livello del mare, pari a 1,3 metri entro la fine del secolo⁵, può non sembrare molto, l'effetto diventa più preoccupante se si considera anche l'aggravarsi dei cicloni tropicali. Le tempeste che accompagnano i cicloni possono causare gravi inondazioni, ma data la maggiore velocità dei venti e i livelli del mare più elevati, è probabile che tale combinazione spinga le inondazioni più all'interno e causi problemi per le aree prive di difese costiere efficaci.

Come se non bastasse, l'urbanizzazione ha indebolito gli estuari, i delta e le zone umide, quindi si aggiunge il problema dell'affondamento del terreno (subsidenza). Negli ultimi 100 anni⁶ la parte orientale di Tokyo è affondata di 4,4 metri, Shanghai di 2,6 metri e Bangkok di 1,6 metri, principalmente a causa della rimozione dell'acqua dai sedimenti sottostanti, che blocca i sedimenti nei serbatoi a monte, nonché del peso delle città stesse.

I modelli non tengono conto della futura costruzione di difese costiere, che aiuteranno solo i consumatori e le aziende che operano in nazioni che possono permettersi di effettuarli.

3. Opportunità di rialzo

La capacità di un'azienda di evolversi con il mutare della domanda è fondamentale. Tale ambito può essere studiato al meglio con un approccio bottom up, società per società. L'importanza dell'adeguamento è urgente per alcune società, in particolare per quelle a rischio normativo. Società come i produttori di turbine eoliche guadagneranno a spese delle società che estraggono carbone, ma per molte società lo sviluppo di prodotti, come shampoo che richiede meno acqua per il risciacquo, è meno identificabile. Closer to normal business in a competitive market.

Riepilogo

In qualità di investitori, la nostra analisi deve combinare una ricerca realistica e basata sui fatti con le previsioni. Nel caso del cambiamento climatico, la parte relativa alle previsioni ci impone di essere aperti di mente e di prepararci all'ignoto, sia nel bene che nel male. Siamo giunti alla conclusione che ciò richieda, come minimo, un maggiore lavoro di ricerca sui rischi fisici aziendali e un'attenzione particolare alla direzione del percorso normativo. Per sostenere e proteggere gli asset, ogni azienda deve riflettere sui potenziali scenari posti dal cambiamento climatico. Da quanto osservato sul campo, i management tendono a temere meno i rischi non vissuti di recente, anche se operano sulle rive di un delta. Forse è nella natura umana pensare di poter contrastare le forze naturali e, a volte, tale strategia funziona, ma noi preferiamo non lasciare nulla al caso. La migliore difesa contro il cambiamento climatico, nonché la migliore strategia per un buon investimento, è la preparazione, ovvero anticipare gli scenari peggiori e stare al passo con i rischi.

1.Nell'ottobre del 2019, MSCI ha acquisito Carbon Delta, FinTech in ambito climatico
2.L'obiettivo dell'Accordo di Parigi è mantenere la temperatura globale 2 °C al di sopra dei livelli preindustriali, attraverso la riduzione delle emissioni di gas serra. Ogni Paese firmatario presenta un Nationally Determined Contribution (NDC) che delinea il suo piano di riduzione delle emissioni.
3. AR5 dell'IPCC, stima derivante dal Dutch Delta Programme
4. MSCI ESG Research
5. AR5 from the IPCC, estimate from the Dutch Delta Programme
6.Syvitski et al, 2009, Teatini et al, 2011, Mazzoti et al., 2009

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