Negli Anni ’80, gran parte dei gestori azionari seguiva strategie growth o value, quelle quality erano una nicchia valida e anche piuttosto diffusa. La ragione è presto detta: si è rivelata una scelta vincente. Nel corso del tempo, il concetto stesso di «quality» si è ampliato, aprendosi a una varietà di interpretazioni che talvolta hanno registrato, a seconda delle condizioni di mercato, considerevoli divergenze di performance tra le varie strategie quality. Quattro esperti di investimenti di Vontobel analizzano nel dettaglio gli investimenti quality e spiegano cosa gli investitori possono aspettarsi da tale approccio nel 2024.
Andrea Gentilini, Head of Vescore Boutique: Una definizione esiste e si è evoluta nel tempo poiché aspetti specifici della qualità sono andati acquisendo maggior importanza per gli investitori in momenti diversi. All'inizio, gli investitori si concentravano principalmente su misure come il rapporto debito/capitale per valutare la leva finanziaria di una società. L'obiettivo si è poi spostato verso la redditività del conto economico e, più recentemente, sulla crescita e sugli elementi di stabilità, mentre buona parte dell’attuale letteratura accademica è incentrata sulla persistenza (Figura 1: «Quality - Junk»). Il nostro auspicio è che in futuro i criteri che definiscono la qualità virino verso l’impatto sul Pianeta e sulla società, come dimostrano le recenti ricerche sulla correlazione tra qualità e fattori ESG.
Matthew Benkendorf, CIO of Vontobel Quality Growth Boutique: In qualità di gestori attivi, perseguiamo una strategia di tipo quality andando alla ricerca di modelli di business che presentino elementi di sicurezza, redditività e crescita durante l’intero ciclo. Se pensiamo alla bolla di Internet, alcuni sostenevano che il numero di visite ai siti web avrebbero dovuto sostituire gli utili come parametri di riferimento per misurare la redditività. Oggi, alcuni sostengono che investire al di fuori dell'obiettivo dichiarato di una strategia – ossia il cosiddetto «cambio di stile» – sia una soluzione valida. Noi, invece, preferiamo restare fedeli nel tempo al nostro approccio quality.
Nella nostra ricerca di opportunità quality investiamo soltanto qualora vi sia un track record minimo di crescita redditizia. A nostro avviso, una società in grado di trasformarsi continuerà a mostrare un potenziale di crescita e di generazione di utili anche dopo 5 anni. Se aveste investito in Amazon nel 2010, tredici anni dopo la sua IPO e con un track record di 5 anni di crescita redditizia, oggi il vostro investimento originale si sarebbe moltiplicato di 17 volte. I gestori attivi possono aggiungere valore identificando le società che non solo hanno un track record storico di vantaggi competitivi, ma che possono altresì essere sostenute in futuro.
Jean-Louis Nakamura, Head of Vontobel Conviction Equities Boutique: Le società di tipo quality tendono ad avere posizioni solide nel settore e la capacità di investire nella crescita futura. Ad ogni modo, quando valutiamo la qualità tra i vari settori prendiamo in considerazione diversi parametri quantitativi, non solo a livello aziendale ma anche in riferimento al settore. Nei settori con asset considerevoli, come ad esempio il settore energetico e l'industria mineraria, valutiamo con maggiore attenzione la capacità di una società di generare costantemente utili; nel ramo biotecnologico del settore dei servizi sanitari, invece, ci concentriamo sulla capacità di una società di reinvestire in R&S e sul suo processo di innovazione. A livello geografico, possiamo utilizzare fattori simili per valutare la qualità del nostro universo svizzero e quella dei mercati emergenti, ma la nostra analisi qualitativa, che include incontri con il management, sarà inevitabilmente diversa.
Matt: Le società quality mostrano generalmente maggiore resistenza nei mercati sviluppati e proprio lì, data la maggiore familiarità con gli approcci quality, è più probabile che vengano selezionate. Nei mercati emergenti, il quadro appare leggermente diverso: lì l’approccio quality non è particolarmente consolidato e si sta evolvendo con più rapidità. I titoli quality dei mercati emergenti hanno normalmente un prezzo più basso per via dei rischi intrinseci e richiedono anche una gestione più paziente; nei mercati sviluppati, invece, la valutazione sta acquisendo un’importanza sempre maggiore.
Jean-Louis: Affiniamo costantemente il modo in cui valutiamo il posizionamento settoriale, un'attività che può rivelarsi impegnativa visto l’attuale contesto normativo e i livelli di concorrenza. È un delicato equilibrio essere lungimiranti pur non deviando troppo dalla nostra definizione di qualità, motivo per cui un solido quadro accademico è importante.
Andrea: Qualità, momentum, valore, volatilità e dimensione sono fattori di stile che contribuiscono a spiegare la performance in mercati globali sempre più complessi. Riuscire a comprendere in che modo ciascuno di questi fattori determina i rendimenti e i rischi di un portafoglio può aiutare gli investitori a scegliere un mix ottimale di strategie. L’investimento basato su fattori classifica le società secondo una serie di parametri (i «fattori» appunto) e poi osserva se quelle di livello gerarchico più alto sovraperformano quelle di livello gerarchico più basso. Dal 2001, il fattore «quality» ha sovraperformato l’83 per cento delle volte:
Dan Scott, Head of Vontobel Multi Asset: La maggior parte dei nostri rendimenti multi-asset deriva dall’asset allocation strategica (SAA) e solo in minima parte dall’asset allocation tattica (TAA). Di conseguenza, per noi investire in qualità non è una questione di tempismo, quanto piuttosto una decisione strategica. E questo perché perdere meno nei mercati in ribasso può rivelarsi la chiave di volta per generare ricchezza nel tempo. La bassa volatilità associata agli investimenti quality elimina anche i bias comportamentali; quindi, gli investitori hanno meno probabilità di agire in modo irrazionale, ad esempio vendendo a poco e comprando a molto.
I titoli quality possono essere costosi, ma nel lungo periodo gli investitori possono essere ben ricompensati per aver pagato un prezzo apparentemente elevato. Prendiamo il caso di Nestlè: una società svizzera percepita come «noiosa», eppure dal 1996 il suo rendimento complessivo ha superato il 12 per cento annuo, battendo di gran lunga l’indice MSCI World, che ha reso il 6,9%. Anche senza considerare i dividendi, che rappresentano una parte consistente dei rendimenti di Nestlè, la società continua comunque a sovraperformare.
Jean-Louis: Qualità e crescita sono indubbiamente due fattori diversi e come tali vanno considerati. Molti dei parametri utilizzati per caratterizzare la qualità sono legati ai fondamentali, come i margini, le vendite e i ricavi. L'ultimo decennio di politica monetaria accomodante ha favorito la crescita dei fatturati e l’espansione dei margini, evento che ha portato al successo di molte società di tipo growth, alcune delle quali sono ora conosciute come «le magnifiche 7». Ma non è stato così per tutte le società ed è per questo che riteniamo importante una chiara distinzione tra i fattori quality e growth.
Matt: Sebbene la crescita sia spesso interpretata come sinonimo di qualità, concentrarsi esclusivamente su quest’ultima escludendo tutto il resto può rivelarsi deleterio. Se gli investitori non colgono la qualità nel modo giusto, corrono il rischio di non cogliere i ribassi e di trascurare le valutazioni, che invece acquisiranno sempre più importanza man mano che ci avviamo verso il 2024.
Matt: Occorre pazienza, è un elemento critico e al tempo stesso determinante per chi investe. Prendiamo il caso delle aziende del settore sanitario, in particolare il segmento MedTech: hanno un potenziale di crescita prevedibile per gli anni a venire, eppure nel 2023 il mercato ha avuto un andamento altalenante, distratto dall’euforia del settore tecnologico. Quest'anno, invece, potrebbero essere influenzati dal ciclo elettorale o dalla retorica sulla regolamentazione. La sanità, quindi, è un esempio emblematico di come sia necessario essere pazienti per ottenere rendimenti a lungo termine, nonostante gli squilibri di breve periodo.
Andrea: Tra i cinque fattori, il momentum è quello che generalmente ottiene buoni risultati in tutti i regimi, questo è vero; tuttavia, quelli in cui il fattore quality si comporta bene sovraperforma decisamente tutti gli altri. Le prospettive rispetto al regime futuro influiscono in modo importante: la maggior parte degli investitori non si aspetta che il mercato rialzista – rampante e alimentato dalla liquidità – dell'ultimo decennio continui nel prossimo. Dato che è improbabile aspettarsi un regime espansivo, le strategie quality sono una buona scommessa.
Dan: Riteniamo che le vere società di qualità siano ben posizionate per ottenere rendimenti in futuro, quando il costo del capitale sarà più elevato e la crescita del PIL sarà probabilmente inferiore a quella a cui ci siamo abituati nel contesto di tassi d’interesse zero del passato. Evitare le perdite nel tempo fa parte di un processo d’investimento solido e, con l’aumentare della volatilità nel contesto generale, l’attenzione degli investitori si sposterà sulla qualità degli utili di una società, sulla sua capacità di generare un rendimento sul capitale investito e sull’efficienza con cui gestisce il proprio capitale. Detto questo, a nostro modo di vedere, investire in titoli quality non è una questione di tempismo, dal momento che gli elementi fondamentali degli investimenti quality dovrebbero rimanere costanti in qualsiasi portafoglio bilanciato.
