Calentamiento global y zombis climáticos

Las videollamadas, los vehículos sin conductor y la carne de origen vegetal eran una fantasía hace 50 años, sin embargo, el escritor de ciencia ficción Isaac Asimov imaginó todo eso y más. Durante muchos años, la combinación de imaginación y ciencia ha tenido un valor de entretenimiento, pero también ha proporcionado algunas miradas clarividentes hacia el futuro.

Desde hace un tiempo, los escritores de ficción climática o eco-ficción también nos ofrecen una visión, a veces apocalíptica, de un planeta futuro radicalmente alterado por el cambio climático y el agotamiento masivo de recursos. Pero, ¿es exagerado imaginar que nuestras vidas futuras cambiarán en función de los acontecimientos medioambientales actuales? En California se desatan incendios forestales sin precedentes; algunos dicen que son el resultado de malas prácticas forestales. Ciudad del Cabo se queda sin agua potable y muchos culpan a la mala gestión municipal. Se producen históricas inundaciones que sumergen el 85 % de Venecia (Italia), y se señala como culpable a un proyecto de infraestructura de barrera contra las inundaciones minado por la corrupción desde 2003.

¿Puede haber influido el calentamiento global? Probablemente la respuesta sea que tanto el cambio climático como la mala gestión de los recursos están generando los desastres medioambientales. El problema es que una vez que se reconoce que no se trata exclusivamente de errores humanos, sino también, en parte, del cambio climático, comienza la aterradora realidad de determinar los pasos que se deben tomar a continuación. Lo que convierte la preocupación por el clima en auténtica ansiedad para los gestores de inversiones es la falta de detalles de su alcance y sus consecuencias. Es infinitamente más difícil dominar los horizontes cronológicos y el impacto si no se dispone de variables clave para introducir en modelos, o incluso no se sabe dónde buscar los problemas. Los inversores institucionales se encuentran ahora en la precaria posición de tener que pronosticar y gestionar el cambio climático cuando los límites entre la realidad y la ficción aún son confusos.

El resultado de las decisiones de inversión que tomemos durante la próxima década se irá percibiendo muy poco a poco. ¿Cómo deberían los inversores salvar el abismo temporal entre las décadas venideras, en las que el clima estará buscando un nuevo equilibrio, y un horizonte de inversión en el que el largo plazo puede significar solamente cinco años? Es un puente que debemos cruzar. Si nosotros, como inversores, no somos capaces de gestionarlo, pagaremos el precio. Hay decenas de empresas en las se estima que el daño potencial a sus activos y operaciones debido al cambio climático es mayor que su valor de mercado. La transición de una empresa en funcionamiento hacia lo que consideramos un zombi climático se puede evitar, pero requerirá una adaptación.

En nuestra opinión, el marco razonable para la búsqueda de problemas potenciales es relativamente simple. Se centra principalmente en la búsqueda de desventajas medidas por el valor que una empresa tiene en riesgo debido al cambio climático. Detrás de esta simple construcción hay algunos modelos endiabladamente complejos que ejecutan una amplia gama de escenarios. Sin embargo, hay que comenzar por algún lado, y la metodología permite comprender dónde se encuentran las exposiciones de riesgo importantes, incluso si no son precisas. Y algunos riesgos realmente son destacables. Los riesgos de la regulación son elevados y a corto plazo, están en evolución y tienen un mayor impacto en los grandes emisores de gases de efecto invernadero.

En términos de riesgo físico, las inundaciones costeras son las más importantes. La aceleración urbanística y el aumento del nivel del mar van de la mano para provocar un incremento de las áreas de inundación en zonas bajas. Entre las grandes ciudades costeras que corren el riesgo de sufrir futuras inundaciones están las que se encuentran en los alrededores del delta del río de las Perlas en China, como Cantón, o la capital comercial de la India, Bombay, y la ciudad de Bangkok.

Una hoja de ruta

El riesgo climático puede verse desde tres direcciones. Esta posición también sigue las recomendaciones principales del TCFD (Task force on Climate related Financial Disclosures), que consideramos una estructura razonable.

1. Riesgo político: nueva regulación o impuestos para la reducción de las emisiones
2. Riesgo físico: vulnerabilidad a los cambios en la productividad y la demanda
3. Oportunidades: adaptación de productos y procesos a los mercados cambiantes

Existe una diferencia importante entre los riesgos políticos y los riesgos físicos. Los riesgos políticos son riesgos a corto plazo; cuanto antes se reduzcan las emisiones, mejor. Sin embargo, los riesgos físicos y las nuevas oportunidades se extienden a largo plazo.

Para tener una idea de la vulnerabilidad general, la siguiente tabla muestra las estimaciones del daño potencial que el cambio climático puede causar a las empresas. Hemos utilizado los modelos de investigación Climate VaR de MSCI¹  para proporcionar las estimaciones de valor. Los mostramos como una proporción de la capitalización bursátil. No es de extrañar que los mayores emisores sean los más sensibles al riesgo político. En el caso del riesgo físico, el cálculo viene determinado por la exposición geográfica de los activos físicos y las empresas.

Si bien las estimaciones del riesgo político son mayores que las del riesgo físico en todos los puntos de referencia, este no es el caso para todas las empresas. Los peligros físicos potenciales para las empresas van desde los riesgos de suscripción de seguros frente a inundaciones, hasta los compradores de productos básicos o los grandes usuarios de agua dulce, que pueden verse afectados por una escasez de suministros o medidas gubernamentales para proteger a los agricultores. Pero también hay recordar que para algunas empresas es más fácil reducir los valores de riesgo. Por ejemplo, sería más fácil para una empresa de software que tiene datos almacenados en la nube y activos productivos primarios que se pueden reubicar fácilmente, que para una fundición de semiconductores con miles de millones invertidos en instalaciones fijas.

Riesgos zombi

Cuando se observan advertencias, lo sensato es comenzar con la mayor de ellas. El gráfico que figura a continuación muestra la proporción de empresas (por número) cuyo valor en riesgo debido al cambio climático es mayor que su capitalización bursátil según las estimaciones, es decir, los zombis climáticos.

Aunque los mercados emergentes tienen más riesgos físicos, existe un considerable grado de coherencia entre las industrias en diferentes regiones. Si observamos el S&P 500, unos 17 de los 19 zombis climáticos han alcanzado la marca crítica ya solo en el riesgo político, sin tener en cuenta el riesgo físico. Los 19 incluían nueve empresas energéticas y cinco aerolíneas. En MSCI Europe, 37 de las empresas procedentes de 13 países llegaron a esta marca. De ellas, 10 son empresas de materiales (cuatro fabricantes de acero), ocho son de servicios públicos y siete, empresas energéticas. En el caso de los mercados emergentes, que tienen la mayor proporción de territorio zombi, más de la mitad provienen de los grandes mercados industriales de China (88 empresas), Corea del Sur (16) y la India (14).

Sin embargo, hacemos hincapié en que es importante no tomar los valores de forma demasiado literal. Estas son estimaciones generales y los modelos aún son relativamente nuevos. Pero cuando las cifras son elevadas, son un indicador de advertencia: más bien un punto de partida para una mayor investigación, que un punto final para la acción.

Caso en cuestión: Las Vegas Sands

Una de las estimaciones más elevadas del valor físico en riesgo para la capitalización bursátil en el S&P 500 es Las Vegas Sands. A pesar de su nombre, la mayor parte del valor de la empresa proviene de su negocio de apuestas y hoteles en Macao, China. La investigación de MSCI apunta a un riesgo de inundaciones costeras para la ciudad de Macao. En el mapa de arriba se puede ver que Macao está en el borde del delta del río de las Perlas y corre el riesgo de futuras inundaciones costeras. La cantidad que el Gobierno invierta en las defensas marinas marcará la diferencia en algún momento. No sería bueno para el negocio si el Gobierno chino decidiera trasladar el epicentro de las apuestas a una ubicación diferente y emitir nuevas licencias. Esto no parece un riesgo a corto plazo, pero es una revelación y merece la pena considerarlo.

1. Riesgo político

Los riesgos políticos y los riesgos físicos se diferencian por el tiempo: si una empresa entra en quiebra debido al riesgo político, a los accionistas no les importarán igual los riesgos físicos. Por lo tanto, hay que comenzar por el riesgo político.

El panorama regulatorio está cambiando y las estimaciones del valor en riesgo se moverán con él. El riesgo varía según el país. Los costes potenciales de un país provienen de sus reducciones de emisiones declaradas en el marco del Acuerdo de París². Estas reducciones se dividen por sectores y, finalmente, se reparten entre las empresas según la cuota de mercado. Es importante destacar que el pronóstico se basa en los documentos enviados, no en los cambios esperados.

La UE ha establecido un ritmo agresivo para regular su transición a una economía de bajas emisiones de carbono en el marco del Acuerdo Verde Europeo. Pero el mayor impacto de la nueva regulación podría provenir de los dos principales emisores del mundo, China y Estados Unidos. Ambos parecen dispuestos a tomar medidas agresivas para reducir las emisiones. En septiembre de 2020, el presidente Xi Jinping anunció el objetivo de China de alcanzar la neutralidad de carbono para 2060, un paso significativo respecto al plan anterior. Estados Unidos es actualmente uno de los pocos países que no ha firmado el Acuerdo de París, aunque parece que se reincorporará al acuerdo bajo el Gobierno de Biden. Debido a factores políticos, el enfoque de EE. UU. probablemente diferirá del de la UE. En cualquier caso, el presidente de Estados Unidos tiene una influencia y un poder considerables para promover cambios regulatorios a través de órdenes ejecutivas y otros medios. Es muy probable que las empresas estadounidenses se enfrenten a un cambio brusco en el entorno regulatorio aplicable a las cuestiones climáticas, lo que implicaría costes significativos.

2. Riesgo físico

Las inundaciones en las zonas costeras parecen ser el riesgo más grave al que se enfrentan las ciudades. Según estimaciones del MSCI, las inundaciones costeras representan alrededor del 80 % de los riesgos físicos totales del MSCI ACWI. En segundo lugar se encuentra el calor extremo, que puede provocar problemas derivados como la escasez de agua. Si bien el modelo MSCI pronostica ocho amenazas climáticas importantes, aún debe adjuntar módulos que cubran problemas como los incendios forestales y la seguridad del agua. Esperamos que estos riesgos de importancia regional se añadan a tiempo.

El IPCC, la organización intergubernamental de las Naciones Unidas para el cambio climático, con sus informes de evaluación proporciona una imagen completa del cambio climático cada pocos años. El último Informe de Evaluación (AR5³) identificó los siguientes riesgos clave con gran convicción:

• Aumento del nivel del mar e inundaciones costeras
• Lluvias extremas e inundaciones tierra adentro
• Aumento de la frecuencia del calor extremo
• Variabilidad de la lluvia y la sequía

Debido a la naturaleza del calentamiento global, los cambios climáticos se moverán en direcciones opuestas en diferentes áreas. Se prevé que algunas ciudades tengan que luchar con el exceso de agua por las inundaciones costeras. En otras regiones, los agricultores y las empresas de productos básicos se enfrentarán a la escasez de agua debido a las sequías.

Las condiciones climáticas extremas provocan una pérdida de productividad, lo que afecta tanto a los ingresos de los trabajadores (que también son consumidores) como a los de las empresas. A modo de ejemplo, los estudios de la Organización Internacional del Trabajo han demostrado que la productividad laboral para el trabajo moderado cae alrededor del 50 % en los días en que las temperaturas alcanzan los 33-34 °C. Mientras que para los empleados de oficina, la productividad desciende en una media del 17 %⁴ cuando los días alcanzan los 35 °C.

La estimación del riesgo físico requiere varios pasos. El análisis comienza realizando un mapa con las ubicaciones físicas de cada empresa. Se trata de una ardua tarea, ya que pocas empresas publican la ubicación de sus activos físicos, por no mencionar los de proveedores importantes. Una vez dibujado dicho mapa, se pueden establecer las características de las ubicaciones: elevación, distancia al mar, distancia a los ríos, etc. Los modelos de cambio climático pueden entonces estimar los cambios de condición que afectan a cada ubicación en diferentes escenarios. El número de días de condiciones extremas se traduce en un impacto en la productividad a través de una matriz de vulnerabilidad que refleja las relaciones históricas. Las previsiones de ingresos se ajustan entonces en función de los días de menor productividad. Es rudimentario, pero suficiente para generar indicadores de advertencia que merece la pena investigar más a fondo.

Inundaciones costeras

A comLa combinación del clima y la urbanización ha hecho que las inundaciones costeras se conviertan en una gran preocupación. Se espera que los niveles del mar, que han ido aumentando gradualmente, comiencen a acelerarse a medida que se calienta y los glaciares se derriten. Aunque el potencial aumento del nivel del mar de 1,3 metros para finales de siglo⁵ pueda parecer poco, su impacto se vuelve más preocupante si se combina con la expectativa de que los ciclones tropicales serán cada vez más severos. Las marejadas que acompañan los ciclones pueden causar inundaciones importantes, pero a medida que aumenta la velocidad del viento y el nivel del mar, es probable que la combinación empuje las inundaciones hacia el interior, provocando problemas en áreas sin defensas marítimas efectivas.

Por si esto no fuera suficiente, la urbanización ha debilitado los estuarios, deltas y humedales, por lo que también está en juego el problema del hundimiento de la tierra (subsidencia). En los últimos 100 años⁶ , el este de Tokio se ha hundido 4,4 metros, Shanghái 2,6 metros y Bangkok 1,6 metros, principalmente debido al impacto de la extracción de agua de los sedimentos subyacentes, atrapando sedimentos en los embalses río arriba, así como por el peso de las propias ciudades.

Los modelos no tienen en cuenta la futura construcción de defensas marítimas. Estas defensas solo ayudarán a los consumidores y a las empresas que operan en países que pueden permitirse realizar la inversión.

3. Oportunidades al alza

La capacidad de una empresa para evolucionar a medida que cambia la demanda es fundamental. Esta es un área que puede investigarse mejor siguiendo los criterios bottom up, empresa a empresa. La importancia de esta adaptación es urgente para ciertas empresas, en particular aquellas expuestas a riesgos regulatorios. Empresas como los fabricantes de turbinas eólicas se beneficiarán a costa de los mineros de carbón. Pero para muchas empresas, el desarrollo de productos, como champús que necesitan menos agua para enjuagarse, es más difícil de identificar. Más cerca del negocio normal en un mercado competitivo.

Resumen

Como inversores, nuestro análisis debe combinar una investigación realista y basada en hechos con pronósticos. Con el cambio climático, la parte del pronóstico requiere que seamos más abiertos y nos preparemos para lo inescrutable, tanto para bien como para mal. Hemos llegado a la conclusión de que esto significa, como mínimo, más trabajo de investigación sobre los riesgos físicos de la empresa y prestar atención a la dirección que tomarán las regulaciones. Para mantener y proteger los activos, todas las empresas deben pensar en los posibles escenarios de cambio climático. Nuestra observación es que las juntas directivas tienden a preocuparse menos por riesgos que no han experimentado recientemente, incluso si están operando a orillas de un delta. Tal vez sea parte de la naturaleza humana pensar que podemos burlar las fuerzas naturales del planeta y, a veces, es una estrategia efectiva. Pero no nos gusta dejar el destino al azar. La mejor defensa contra el cambio climático, así como la clave para una buena inversión, es la preparación: anticiparse a los peores escenarios y adelantarse al riesgo.

1.MSCI adquirió Carbon Delta, una FinTech climática, en octubre de 2019
2.El objetivo del Acuerdo de París es mantener el aumento de la temperatura global de este siglo en menos de 2 °C por encima de los niveles previos a la industrialización reduciendo las emisiones de gases de efecto invernadero. Cada país firmante presenta una Contribución Determinada a Nivel Nacional (NDC) que describe su plan para reducir las emisiones.
3. El quinto informe de evaluación del IPCC www.ipcc.ch/report/ar5/wg2/
4. Investigación MSCI ESG
5. AR5 del IPCC, estimación del Plan Delta de los Países Bajos
6.Syvitski et al, 2009, Teatini et al, 2011, Mazzoti et al., 2009

Certain information ©2020 MSCI ESG Research LLC. This report contains “Information” sourced from MSCI ESG Research LLC, or its affiliates or information providers (the “ESG Parties”). The Information may only be used for your internal use, may not be reproduced or redisseminated in any form and may not be used as a basis for or a component of any financial instruments or products or indices. Although they obtain information from sources they consider reliable, none of the ESG Parties warrants or guarantees the originality, accuracy and/or completeness, of any data herein and expressly disclaim all express or implied warranties, including those of merchantability and fitness for a particular purpose. None of the MSCI information is intended to constitute investment advice or a recommendation to make (or refrain from making) any kind of investment decision and may not be relied on as such, nor should it be taken as an indication or guarantee of any future performance, analysis, forecast or prediction. None of the ESG Parties shall have any liability for any errors or omissions in connection with any data herein, or any liability forany direct, indirect, special, punitive, consequential or any other damages (including lost profits) even if notified of the possibility of such damages.