Bonos corporativos de mercados emergentes: una oportunidad de obtener ingresos

Un paraíso para los gestores activos

Los bonos corporativos de mercados emergentes son una clase de activos relativamente nueva. Además, los mercados emergentes suelen aparecer en titulares de noticias muy llamativas. Siempre sucede algo en algún lugar del mundo. Ambas observaciones hacen que los bonos corporativos de mercados emergentes sigan siendo una clase de activos exótica para muchos inversores y pocos la tienen en consideración al optimizar sus carteras.

Esto se muestra en el gráfico 1, que compara la capitalización bursátil total de los índices de referencia de los bonos soberanos y los bonos corporativos en divisas fuertes de mercados emergentes (barra de color negro) y el volumen del grupo de referencia de Morningstar de la categoría en cuestión (barra de color azul). El gráfico demuestra el escaso número de inversores especializados en estos mercados. Tenga en cuenta que muchos bonos corporativos no están incluidos en los índices de referencia, por lo que el tamaño total de la clase de activos, cuando se incluyen tanto los bonos de referencia como los que no son de referencia, es de más de 2 billones de dólares estadounidenses.

Como esta clase de activos sigue siendo exótica para muchos inversores, los bonos corporativos de mercados emergentes ofrecen unos diferenciales relativamente elevados para los riesgos que conllevan, especialmente, si se tienen en cuenta los beneficios de diversificación que ofrece. En un entorno de tipos bajos, el nivel de diferencial (el rendimiento ofrecido por encima de un bono soberano comparable con un vencimiento similar) de cualquier bono determinado cobra importancia, especialmente, para los inversores orientados a los ingresos y la rentabilidad. En nuestra opinión, los bonos corporativos de mercados emergentes se encuentran actualmente en un momento óptimo. Ofrecen un mayor rendimiento y, por tanto, más ingresos que sus homólogos de los mercados desarrollados, así como potencial de apreciación de capital a medida que mejore la calidad crediticia.

Esta clase de activos no solo carece de una base de inversores especializados, sino que muchos inversores de la clase de activos se guían por restricciones tanto de comportamiento como regulatorias, lo que lleva a la segmentación del mercado y a reacciones excesivas de los precios que pueden ser explotadas por los gestores activos. Por todo ello, creemos que esta clase de activos es un paraíso para los gestores activos, a diferencia de cualquier otra.

El segmento de menor riesgo en los mercados emergentes

Las empresas pueden quebrar y, por lo tanto, muchos inversores creen que los bonos corporativos de mercados emergentes son muy arriesgados. En consecuencia, pueden considerar que la mejor manera de invertir en los mercados emergentes es a través de los bonos soberanos, ya que se perciben como menos arriesgados, o a través de la renta variable, ya que permite al inversor captar precios al alza (o beta). Sin embargo, las cosas no son tan sencillas en los mercados emergentes. Hay una serie de razones por las que la clase de activos de los bonos corporativos de mercados emergentes es el segmento de menor riesgo dentro de los bonos de mercados emergentes pero, al mismo tiempo, ofrece un aumento significativo del precio. De hecho, es un paraíso para los gestores activos.

En primer lugar, las clases de activos de los bonos soberanos y corporativos son complementarias en muchos aspectos, ya que la composición del índice de referencia es diferente. El índice soberano cuenta con más países, incluidos muchos países fronterizos que no suelen tener muchas empresas con bonos internacionales. Por otro lado, el índice de referencia corporativo está más orientado a empresas de países con mejor calidad crediticia. Esto hace que el riesgo de crédito sea menor para el índice corporativo que para el índice soberano.

En segundo lugar, como tienen menos probabilidades de reestructurarse, los bonos soberanos (especialmente, los que ofrecen una mejor calidad crediticia) pueden atraer financiación y emitir valores a más largo plazo. Por lo tanto, el menor riesgo de crédito se ve contrarrestado por un mayor riesgo de tipo de interés o de duración en el índice soberano. Debido a ello, conviene que los inversores consideren si prefieren el riesgo de crédito o el riesgo de tipos de interés. Por otro lado, el aspecto de la duración es otra dimensión a lo largo de la cual los índices soberanos y corporativos se complementan.

En tercer lugar, si bien es cierto que a nivel de seguridad los bonos corporativos de mercados emergentes pueden mostrar una alta volatilidad, también se dice que la diversificación es la única opción segura en finanzas. No estamos muy de acuerdo con el dicho, pero es cierto que con un volumen de más de dos billones y medio de dólares (incluyendo los bonos fuera de los índices de referencia), los bonos corporativos de mercados emergentes ofrecen una amplia diversificación. La diversificación no es solo entre países y sectores, sino también entre tipos de empresas. Por un lado, existen entidades relacionadas con los bonos soberanos que cumplen con los objetivos de las políticas y no están necesariamente impulsadas por un afán lucrativo. Por otro lado, están las empresas privadas.

Debido a las tasas de crecimiento generalmente más altas en los mercados emergentes, muchas empresas privadas están creciendo rápidamente y presentan muchas oportunidades de inversión valiosas. Para los propietarios de las empresas, el mercado de bonos puede proporcionar una fuente de financiación atractiva sin diluir su control. Además, como los titulares de bonos cobran antes que los accionistas, el coste de financiación asociado a los bonos es menor para las empresas que la financiación a través del capital. Los titulares de los bonos obtienen precios al alza si la calidad crediticia de las empresas mejora y los diferenciales se contraen.

Sin embargo, también hay períodos de mayor volatilidad y, a nivel de emisor, los bonos corporativos pueden ser arriesgados. Estos acontecimientos son ideales para avivar los titulares que hacen que los inversores menos sofisticados salgan huyendo y que los precios difieran de los datos fundamentales. Constituyen momentos de grandes oportunidades para que los gestores activos demuestren sus habilidades de selección crediticia y separen las buenas empresas de las malas. Cuando la volatilidad disminuye y los precios convergen con los datos fundamentales, estos gestores se ven recompensados con un alza significativa de los precios.

En resumen, creemos que el mercado de bonos corporativos de mercados emergentes es la clase de activos dentro de los mercados emergentes con menos riesgo en conjunto, pero la volatilidad de los valores subyacentes permite a los gestores activos obtener un precio al alza además del mayor carry.

¿Me compensa el riesgo que asumo?

 «¿Me compensa el riesgo que asumo?» es la pregunta clave que todo inversor quiere que se responda. Para ello, un indicador de rentabilidad ajustada al riesgo de uso común es el ratio de Sharpe. Cuanto mayor sea el ratio de Sharpe, mayores serán los excedentes de rentabilidad que los inversores reciben por el riesgo que asumen. Los bonos corporativos de mercados emergentes pueden ofrecen rentabilidades comparables y, a veces, mejor ajustadas al riesgo que otras clases de activos. Lo que también debe tener en cuenta es que en los últimos años los bonos corporativos de mercados emergentes muestran un aumento significativo en el ratio de Sharpe, a diferencia de cualquier otro sector de renta fija.

Como los rendimientos en muchos segmentos de renta fija están sumergidos en territorio negativo y los mercados aún están lidiando con los drawdowns derivados de la pandemia de 2020, es el momento oportuno de volver a evaluar el comportamiento de los bonos corporativos de mercados emergentes y lo que pueden ofrecer a los inversores. En lugar de considerar los bonos corporativos de mercados emergentes como activos de alto riesgo, deberían considerarse como parte esencial de cualquier cartera diversificada que busca ingresos o se centra en el rendimiento.

Conclusión

En un panorama de inversión carente de ingresos, los bonos corporativos de mercados emergentes siguen siendo un área que potencialmente puede ofrecer a los inversores mayores rendimientos que los mercados desarrollados, en nuestra opinión, con un nivel de riesgo razonable. La mejora de la calidad crediticia (típicamente asociada a un alto crecimiento) se traduce en una apreciación de capital, mientras que los cupones proporcionan una fuente de ingresos excepcional en un entorno de tipos de interés bajos. En un momento en el que la subida de los tipos de interés es una de las principales preocupaciones de muchos inversores, la menor sensibilidad a los tipos de interés de esta clase de activos supone una ventaja adicional.

Los bonos de mercados emergentes ofrecen diferenciales elevados y corresponde al inversor individual evaluar si considera que la remuneración potencial ofrecida es suficiente. Esto dependerá de su tolerancia personal al riesgo y de la capacidad del gestor de inversiones elegido para diferenciar los riesgos buenos de los malos. Los inversores que logren diferenciarlos con éxito estarán en condiciones de ayudar a generar alfa. Creemos que los inversores no deben eludir la volatilidad asociada a las reacciones exageradas de los precios. Por el contrario, deberían aceptarla y aprovechar la oportunidad de generar ingresos no correlacionados con el mercado en general, trabajando con expertos en la selección crediticia. Al adoptar un enfoque activo bottom-up, los inversores pueden desbloquear el valor inherente a los bonos corporativos de mercados emergentes, dando un impulso significativo a los rendimientos de la cartera y, por tanto, a los ingresos