Globale Erwärmung und «Klimazombies»

Videoanrufe, fahrerlose Autos und pflanzenbasiertes Fleisch waren vor 50 Jahren noch Phantasievorstellungen, doch der bekannte Science-Fiction-Autor Isaac Asimov hat dies und noch vieles mehr vorausgesehen. Die Kombination von Vorstellungskraft und Wissenschaft hat schon seit Langem einen grossen Unterhaltungswert, hat uns aber auch oftmals einen Blick in die Zukunft ermöglicht.

Seit einer Weile gewähren uns sogenannte Climate-Fiction- oder Eco-Fiction-Autoren Einblicke in die bisweilen apokalyptische Zukunft eines Planeten, der sich durch den Klimawandel und die massive Ressourcenverknappung radikal verändert hat. Ist es zu weit hergeholt, sich eine Zukunft vorzustellen, in der unser Leben sich aufgrund aktueller Klimaereignissen verändert hat? Beispiellose Waldbrände in Kalifornien, von denen einige sagen, sie seien auf mangelhafte Forstwirtschaft zurückzuführen. Die Trinkwasserkrise in Kapstadt, für die viele die kommunale Misswirtschaft verantwortlich machen. Bei Rekordüberschwemmungen standen 85% der Stadt Venedig unter Wasser – die Schuld trifft ein Infrastrukturprojekt für eine Hochwasserbarriere, bei dem es seit 2003 Korruptionsvorwürfe gibt.

Könnte die globale Erwärmung dazu beigetragen haben? Wahrscheinlich sind sowohl der Klimawandel als auch das Missmanagement von Ressourcen für die Entstehung von Umweltkatastrophen verantwortlich. Wenn man akzeptiert, dass der Grund nicht nur menschliches Versagen, sondern zum Teil auch der Klimawandel ist, ist eine Konfrontation mit der erschreckenden Realität notwendig, und es stellt sich die Frage nach den nächsten Schritten. Es ist unendlich schwieriger, Zeithorizonte und Auswirkungen zu verstehen, wenn keine Schlüsselvariablen für die Modelle vorhanden sind, oder ungewiss ist, wo die Gefahren lauern. Institutionelle Anleger befinden sich nun in der prekären Lage, den Klimawandel prognostizieren und managen zu müssen, obwohl die Grenze zwischen Fakten und Fiktion immer noch verschwommen ist.

Die Folgen der Anlageentscheidungen, die wir in den nächsten zehn Jahren treffen, werden sich nur sehr langsam zeigen. Es gibt Dutzende von Unternehmen, bei denen Schätzungen zufolge der durch den Klimawandel verursachte potenzielle Schaden an ihren Vermögenswerten und Geschäftsaktivitäten grösser ist als ihr Marktwert. Wie kann ein Unternehmen vermeiden, zu einem «Klima-Zombie» zu werden? Dafür sind einige Anpassungen notwendig.

Wir verwenden einen recht einfachen Rahmen, um mögliche Gefahren aufzufinden. In erster Linie konzentrieren wir uns auf Abwärtsrisiken gemessen als Value at Risk (VaR) eines Unternehmens aufgrund des Klimawandels. Hinter diesem einfachen Konstrukt stecken hochkomplexe Modelle, die eine Vielzahl von Szenarios simulieren. Es gibt einige Gefahren, die hervorstechen, beispielsweise Küstenüberschwemmungen. Steigende Meeresspiegel schaffen zusammen mit zunehmender Urbanisierung beträchtliche und im Umfang steigende Überschwemmungsgebiete. Die in Zukunft von Hochwasser bedrohten Regionen oder Grossstädte sind u. a. das Perfluss-Delta in China einschliesslich Guangzhou, Indiens Handelshauptstadt Mumbai sowie Bangkok.

Eine Roadmap

Klimarisiken – und die sich daraus ergebenden Chancen – können aus drei Perspektiven betrachtet werden. Dies steht im Einklang mit der Ausrichtung der TCFD (Taskforce on Climate related Financial Disclosures), die wir als eine sinnvolle Struktur betrachten.

1. Regulierungsrisiko – neue Regulierungen oder Steuern zur Emissionssenkung
2. Physisches Risiko – Verwundbarkeit gegenüber Veränderungen bei der Produktivität oder Nachfrage
3. Chancen – Anpassung von Produkten und Prozessen an Veränderungen der Märkte

Zwischen dem Regulierungs- und dem physischen Risiko besteht ein wesentlicher Unterschied. Regulierungsrisiken sind kurzfristige Risiken: je früher die Emissionen gesenkt werden desto besser. Physische Risiken und neue Chancen sind jedoch langfristiger Natur.

Die nachstehende Tabelle gibt einen breit gefassten Überblick der Verwundbarkeit und enthält Schätzungen dazu, wie gross die Schäden für Unternehmen durch den Klimawandel sein könnten. Wir haben das Climate-VaR-Research-Modell von MSCI¹  für die Berechnung der geschätzten Werte verwendet. Diese werden als Anteil der Marktkapitalisierung angegeben. Es ist keine Überraschung, dass die grössten Emittenten die höchste Sensitivität in Bezug auf das Regulierungsrisiko aufweisen. Beim physischen Risiko wird die Berechnung vom geografischen Risiko der physischen Vermögenswerte und des Unternehmens bestimmt.

Die Schätzungen zum Regulierungsrisiko sind zwar bei den Vergleichswerten höher, das ist aber nicht für alle Unternehmen der Fall. Mögliche physische Gefahren für Unternehmen können Versicherungsrisiken bei Überschwemmungen bis hin zu Rohstoffkäufer oder grosse Süsswassernutzer umfassen, die Lieferengpässen oder staatlichen Massnahmen zum Schutz von Landwirten ausgesetzt sind. Zudem sollte nicht vergessen werden, dass es für einige Unternehmen einfacher ist, seine Risikowerte zu reduzieren. Beispielsweise ist es für ein Softwareunternehmen, dessen Daten in der Cloud gespeichert sind und dessen primäres Produktionsvermögen einfach verlagert werden kann, einfacher als für ein Halbleiterunternehmen, das Milliarden Dollar in stationären Anlagen investiert hat.

«Zombie»-Risiko

In Bezug auf Warnsignale ist es sinnvoll, zunächst auf die grössten zu achten. Die nachstehende Grafik zeigt den Anteil der Unternehmen (basierend auf der Zahl der im Index enthaltenen Unternehmen), die laut Schätzungen ein Value at Risk aufgrund des Klimawandels haben, das grösser als ihre Marktkapitalisierung ist, d. h. sie sind Klima-Zombies.

Es gibt recht grosse Sektorübereinstimmungen in den Regionen, obwohl das physische Risiko in den Schwellenländern höher ist. Beim S&P 500 haben 17 der 19 Klima-Zombies die kritische Marke bereits beim Regulierungsrisiko erreicht, ohne Berücksichtigung des physischen Risikos. Zu den 19 Klima-Zombies zählen neun Energieunternehmen und fünf Fluggesellschaften. Beim MSCI Europe haben 37 der Unternehmen aus 13 Ländern diese Marke erreicht. Von diesen gehören zehn zum Grundstoffsektor (vier Stahlproduzenten), acht sind Versorgungs- und sieben Energieunternehmen. Bei den Emerging Markets, in denen der grösste Anteil der Klima-Zombies angesiedelt ist, kamen über die Hälfte aus den grossen Industriemärkten in China (88 Unternehmen), Südkorea (16) und Indien (14).

Wir möchten jedoch darauf hinweisen, dass diese Werte nicht allzu «wörtlich» genommen werden dürfen. Es handelt sich um grobe Schätzungen und relativ neue Modelle. Die Höhe der Werte ist jedoch ein Warnsignal – ein Ausgangspunkt für weitere Untersuchungen und kein Endpunkt für Handlungsbedarf.

Ein Beispiel: Las Vegas Sands

Eine der höchsten Schätzungen des physischen Value at Risk zur Marktkapitalisierung im S&P 500 weist Las Vegas Sands auf. Trotz des Namens stammt die Mehrheit der Umsätze des Unternehmens aus seinem Glücksspiel- und Hotelgeschäft in Macau, China. Das Research von MSCI zeigt ein Küstenhochwasserrisiko für Macau. Auf der oben dargestellten Karte sehen Sie, dass Macau am Rande des Perfluss-Delta liegt, wo künftig das Risiko von Küstenüberschwemmungen besteht. Früher oder später werden die staatlichen Investitionen in den Schutz von Küstengebieten eine wichtige Rolle spielen. Es wäre nachteilig für das Unternehmen, wenn sich die chinesische Regierung entscheidet, ihren Fokus auf die Glücksspielindustrie in eine andere Region zu verlagern und dafür neue Lizenzen ausstellt. Dies ist zwar kurzfristig kein Risiko, sollte jedoch beobachtet werden.

1. Regulierungsrisiko

Regulierungs- und physische Risiken unterscheiden sich in Bezug auf den Zeitpunkt: Wenn ein Unternehmen aufgrund des Regulierungsrisikos bankrott geht, kümmert die Aktionäre das physische Risiko wenig. Das Regulierungsrisiko ist also das Risiko, das wir zuerst betrachten sollten.

Das regulatorische Umfeld verändert sich und mit ihm die Schätzungen des Value at Risk. Das Risiko variiert von Land zu Land. Die potenziellen Kosten für ein Land leiten sich aus seinen zugesagten Emissionssenkungen gemäss dem Übereinkommen von Paris ab². Diese Reduzierungen werden nach Sektoren berechnet und anschliessend je nach Marktanteil auf die Unternehmen aufgeteilt. Dabei ist zu beachten, dass die Prognosen auf den Meldungen der Länder und nicht auf erwarteten Änderungen basieren.

Im Rahmen des europäischen Green Deals hat die Europäische Union ein aggressives Tempo beim Übergang zu einer emissionsarmen Wirtschaft eingeschlagen. Doch die grössten Auswirkungen aufgrund neuer Regulierungen könnten von den zwei grössten Emittenten weltweit stammen: China und den USA. Es scheint, als ob beide Länder aggressive Schritte zur Senkung der CO2-Emissionen unternehmen. Im September 2020 kündigte Präsident Xi Jinping an, dass China bis zum Jahr 2060 die Klimaneutralität erreichen will. Die USA sind eines der wenigen Länder, die dem Pariser Übereinkommen derzeit nicht angehören, dürften ihm aber unter der Biden-Administration wieder beitreten. Aufgrund politischer Gegebenheiten wird der Ansatz der USA von dem der EU abweichen. Der US-Präsident besitzt jedoch enormen Einfluss und hat die Macht, regulatorische Änderungen durchzusetzen. Es ist sehr wahrscheinlich, dass sich das regulatorische Umfeld für US-Unternehmen in Bezug auf Klimathemen stark verändern wird, was mit beträchtlichen Kosten verbunden sein wird.

2. Physisches Risiko

Das grösste Risiko für Städte sind Überschwemmungen in Küstenregionen. Schätzungen von MSCI zufolge machen Küstenüberschwemmungen rund 80% des gesamten physischen Risikos im MSCI ACWI aus. An zweiter Stelle stehen extreme Hitzeperioden, die auch zu Folgeproblemen wie Wasserstress führen können. Während das MSCI-Modell acht grosse klimabedingte Gefahren prognostiziert, es fehlen jedoch noch Module, die Probleme wie Waldbrände und Wassersicherheit abdecken. Wir erwarten, dass diese regional wichtigen Risiken im Laufe der Zeit hinzugefügt werden.

Der Intergovernmental Panel on Climate Change (IPCC), der Weltklimarat der Vereinten Nationen, veröffentlicht in unregelmässigen Abständen umfassende Sachstandsberichte (Assessment Reports) zum Klimawandel. Der aktuelle Assessment Report (AR5³) hat die folgenden Hauptrisiken mit hohem Überzeugungsgrad identifiziert:

• Meeresspiegelanstieg und Küstenüberschwemmungen
• Extreme Niederschläge und Überschwemmungen im Binnenland
• Häufigere extreme Hitzeperioden
• Niederschlagsschwankungen und Dürren

Aufgrund des Charakters der globalen Erwärmung wird sich der Klimawandel in verschiedenen Regionen in unterschiedliche Richtungen entwickeln. Einige Städte werden Prognosen zufolge mit Überschusswasser infolge von Küstenüberschwemmungen zu kämpfen haben. In anderen Regionen werden Landwirte und Hersteller von Basiskonsumgütern Wasserknappheit aufgrund von Dürren erleben.

Extreme Klimabedingungen führen zu Produktivitätsverlust. Dies wirkt sich sowohl auf das Einkommen der Arbeiter (die gleichzeitig Verbraucher sind) als auch auf das der Unternehmen aus. Beispielsweise zeigen Studien der Internationalen Arbeitsorganisation, dass die Arbeitsproduktivität für moderate Arbeiten um 50% sinkt, wenn die Temperatur 33–34°C erreicht. Bei Büroangestellten sinkt die Produktivität um durchschnittlich 17%⁴ wenn die Temperatur 35°C erreicht.

Die Schätzung des physischen Risikos umfasst mehrere Schritte. Die Analyse beginnt mit der Kartierung der Standorte von Unternehmen. Dies ist keine leichte Aufgabe, da nur wenige Unternehmen die Standorte ihrer physischen Vermögenswerte veröffentlichen, geschweige denn diejenigen ihrer wichtigen Lieferanten. Im Anschluss an die der Kartierung werden die Merkmale der Standorte bestimmt: Höhenlage, Entfernung zum Meer, Entfernung zu Flüssen usw. Klimawandel-Modelle können dann die die Änderungen der Bedingungen für einzelne Standorte gemäss verschiedenen Szenarios kalkulieren. Für Tage mit extremen Wetterbedingungen erfolgt eine Konvertierung, um mittels einer Verwundbarkeitsmatrix, die historische Beziehungen widerspiegelt, die Auswirkungen auf die Produktivität aufzuzeigen. Für Tage mit geringer Produktivität werden die Umsatzprognosen angepasst. Es handelt sich um eine vereinfachte Analyse, die jedoch Warnhinweise liefert, die weiter untersucht werden sollten.

Küstenüberschwemmungen

Aufgrund einer Kombination von Klimaeffekten und Urbanisierung sind Küstenüberschwemmungen zu einer starken Bedrohung geworden. Es wird erwartet, dass der Anstieg der Meeresspiegel, der sich derzeit noch schrittweise vollzieht, sich bei einer Erwärmung der Ozeane und dem Schmelzen der Gletscher beschleunigt. Ein potenzieller Anstieg der Meeresspiegel um 1.3 Meter bis zum Ende des Jahrhunderts⁵ erscheint relativ geringfügig, zusammen mit den erwarteten heftiger werdenden tropischen Wirbelstürmen werden die Auswirkungen stets gravierender. Die Sturmfluten, die mit Wirbelstürmen einhergehen, können beträchtliche Überschwemmungen verursachen, in Kombination mit hohen Windstärken und steigenden Meeresspiegeln jedoch werden die Überschwemmungen weiter ins Inland getrieben und verursachen Probleme in Gebieten ohne wirksamen Küstenschutz.

Doch damit nicht genug: Die Urbanisierung hat Mündungsgebiete, Flussdeltas und Feuchtgebiete belastet, weshalb auch die Bodenabsenkung eine Rolle spielt. In den vergangenen 100 Jahren⁶ ist der Ostteil Tokios um 4,4 Meter abgesunken, Shanghai um 2,6 Meter und Bangkok um 1,6 Meter. Hauptgründe sind die Wasserentnahme aus dem Bodensediment, die Rückhaltung von Sediment durch vorgelagerte Wasserreservoirs sowie die Gewichtsbelastung durch die Städte selbst.

Die Modelle berücksichtigen nicht die zukünftige Errichtung von Küstenschutzbauten. Dieser Küstenschutz wird nur Verbrauchern und Unternehmen in Ländern zugutekommen, die sich solche Investitionen leisten können.

3. Aufwärtspotenzial

Die Fähigkeit eines Unternehmens, sich auf Veränderungen der Nachfrage einzustellen, ist entscheidend, und dies lässt sich am besten mit einem unternehmensspezifischen Bottom-up-Ansatz überprüfen. Für einige Unternehmen ist diese Anpassungsfähigkeit dringend erforderlich, insbesondere wenn sie dem regulatorischen Risiko ausgesetzt sind. So werden beispielsweise Windturbinenhersteller Gewinne zulasten von Bergbauunternehmen erzielen. Vielen Unternehmen fällt es jedoch schwer, die Entwicklung geeigneter Produkte zu identifizieren, etwa Shampoos, die weniger Wasser zum Ausspülen benötigen. Sie agieren stärker am regulären Geschäft in einem wettbewerbsintensiven Markt orientiert.

Zusammenfassung

Für uns als Anleger sollte die Analyse realistisches, faktenbasiertes Research mit Prognosen vereinen. Auf dem Gebiet des Klimawandels müssen wir bei unseren Prognosen eine offenere Haltung einnehmen und uns auf Ungewissheiten einstellen – im guten wie im schlechten Sinne. Wir sind zu dem Ergebnis gelangt, dass dies mindestens ein höheres Mass an Research bezüglich der physischen Risiken eines Unternehmens erfordert und dabei zudem die Entwicklung des Regulierungsrisikos aufmerksam verfolgt werden muss. Um die Nachhaltigkeit und den Schutz von Vermögenswerten zu sichern, muss jedes einzelne Unternehmen die möglichen Szenarios im Zusammenhang mit dem Klimawandel durchspielen. Unserer Beobachtung nach widmen Unternehmensführungen Risiken, von denen sie nicht in jüngster Zeit betroffen waren, weniger Aufmerksamkeit – selbst, wenn ihre Anlagen am Ufer eines Flussdeltas gelegen sind. Vielleicht ist es Teil des menschlichen Wesens zu glauben, wir könnten die Natur überlisten, und bisweilen funktioniert diese Strategie. Wir möchten dies aber nicht dem Zufall überlassen. Daher ist der beste Schutz gegen den Klimawandel sowie der Schlüssel zum erfolgreichen Anlegen die richtige Vorbereitung – das Vorhersehen von schlimmstmöglichen Szenarios, damit wir dem Risiko einen Schritt voraus sind.

1.Im Oktober 2019 erwarb MSCI das Klima-Fintech Carbon Delta.
2.Das Ziel des Übereinkommens von Paris ist es, den Anstieg der durchschnittlichen Erdtemperatur bei deutlich unter 2 °C über dem vorindustriellen Niveau zu halten. Dies soll durch die Verringerung der Emissionen von Treibhausgasen erreicht werden. Jeder Unterzeichnerstaat übermittelt national festgelegte Beiträge, die seinen Plan zur Verringerung von Emissionen darlegen.
3. Assessment Report des IPCC, www.ipcc.ch/report/ar5/wg2/
4. MSCI ESG Research
5. AR5 des IPCC, Schätzung des Dutch Delta Programme
6.Syvitski et al., 2009; Teatini et al., 2011; Mazzoti et al., 2009

Certain information ©2020 MSCI ESG Research LLC. This report contains “Information” sourced from MSCI ESG Research LLC, or its affiliates or information providers (the “ESG Parties”). The Information may only be used for your internal use, may not be reproduced or redisseminated in any form and may not be used as a basis for or a component of any financial instruments or products or indices. Although they obtain information from sources they consider reliable, none of the ESG Parties warrants or guarantees the originality, accuracy and/or completeness, of any data herein and expressly disclaim all express or implied warranties, including those of merchantability and fitness for a particular purpose. None of the MSCI information is intended to constitute investment advice or a recommendation to make (or refrain from making) any kind of investment decision and may not be relied on as such, nor should it be taken as an indication or guarantee of any future performance, analysis, forecast or prediction. None of the ESG Parties shall have any liability for any errors or omissions in connection with any data herein, or any liability forany direct, indirect, special, punitive, consequential or any other damages (including lost profits) even if notified of the possibility of such damages.