Die Marktreaktion auf US-Zölle entschlüsselt

Am Mittwoch, dem 9. April, legten die Aktienmärkte deutlich zu und schlossen den Tag mit starker Performance ab. Der S&P 500 erzielte den drittgrößten Tagesgewinn seit 1950. Noch wenige Stunden zuvor hatte der eskalierende Handelsstreit zwischen den USA und China die Stimmung der Anleger belastet. Was hat den Stimmungsumschwung ausgelöst?

Ein Kurswechsel aus Washington. Die Ankündigung kam inmitten starker Marktturbulenzen, die die wachsenden Sorgen der Investoren widerspiegelten. Viele fürchteten eine endlose Spirale gegenseitiger Vergeltungsmaßnahmen. Doch Präsident Trump kündigte eine 90-tägige Pause der Zölle an. Das verschaffte dem Markt eine vorübergehende Atempause im eskalierenden Handelskonflikt.

Trotz ungelöster Grundprobleme reichte dieses Signal aus, um eine breite Erholungsrallye auszulösen. Wir sehen den Grund für diese Wende weniger im internationalen Druck, sondern eher in den Warnsignalen aus den USA. Die Renditen von US-Staatsanleihen waren deutlich gestiegen, während die Aktienmärkte fielen. Diese Entwicklung könnte der entscheidende Weckruf gewesen sein. Finanzmärkte erzeugen politischen Handlungsdruck – besonders dann, wenn die Volatilität politisch sensible Branchen erfasst.

Doch zentrale Fragen bleiben unbeantwortet. Anleger wollen wissen, welche Zölle dauerhaft bestehen, welche gelockert oder gestrichen werden könnten und ob die Pause tatsächlich Raum für echte Fortschritte schafft. Bisher fehlen klare Antworten.

Die Botschaft der Märkte ist dennoch eindeutig: Es gibt Grenzen. Vielleicht sind es nicht Institutionen, sondern die Finanzmärkte selbst, die den Kurs vorgeben – und Präsident Trump zurück an den Verhandlungstisch zwingen.

Für Anleger ist das ein ermutigendes Signal. Die nächste Frage ist jedoch, ob die Erholungsrallye nachhaltig sein kann. Bevor wir dieser Frage nachgehen, lohnt sich ein Blick auf die jüngsten Zollankündigungen.

Handelskonflikt: US-Zölle treiben Markvolatilität

In den vergangenen Wochen haben die Märkte deutlich auf neue Entwicklungen reagiert. Im Zentrum der Schwankungen stehen US-Zölle und die damit verbundene Unsicherheit.

In den vergangenen Wochen haben die Märkte deutlich auf neue Entwicklungen reagiert. Im Zentrum der Schwankungen stehen US-Zölle und die damit verbundene Unsicherheit. Am Liberation Day setzte die US-Regierung ein umfassendes neues Zollpaket um und erhöhte den durchschnittlichen effektiven Satz auf 25 %¹ – den höchsten Stand seit über 100 Jahren. Länder wie China konterten sofort und trieben die Spirale gegenseitiger Vergeltung an. Mit Stand vom 11. April erheben die USA und China wechselseitig Zölle von 145 % beziehungsweise 125 % auf Warenlieferungen. Wie Abbildung 1 zeigt, liegt der durchschnittliche effektive Zollsatz der USA inzwischen bei rund 27 %.

Der plötzliche Bruch mit dem jahrzehntelangen Trend sinkender Handelsbarrieren zwingt Investoren, ihre Einschätzung der wirtschaftlichen Lage neu zu bewerten. Zwei Faktoren lösten den ersten Abverkauf unmittelbar nach der Ankündigung aus:

Erstens der Umfang. Ein Zollsatz von 25 % verteuert Waren für Unternehmen und Verbraucher spürbar, zumal die meisten Marktteilnehmer zuvor lediglich mit Zöllen von 10 bis 15 % gerechnet hatten.

Zweitens die neue Logik hinter den Maßnahmen. Anstatt die Zölle – wie ursprünglich angedeutet – an den Handelsbarrieren anderer Länder auszurichten², koppeln die USA ihre Zollsätze nun an bilaterale Handelsbilanzen. Das bedeutet: Länder mit hohen Handelsüberschüssen müssen künftig höhere Zölle zahlen – unabhängig davon, wie offen ihre Märkte tatsächlich sind.

Israel zeigt, wie das neue Vorgehen der USA wirkt. Obwohl das Land sämtliche Zölle auf US-Waren abgeschafft hat, gilt nun ein Mindestzoll von 10 %. Auch die Europäische Union hatte ein Abkommen für gegenseitige Zollfreiheit vorgeschlagen, das Washington jedoch abgelehnt hat. Die US-Zollpolitik zielt offenbar nicht darauf ab, bestehende Zölle anzugleichen.

Abbildung 2 zeigt den Aufbau des neuen US-Zollmodells. Auf der x-Achse ist die bilaterale Handelsbilanz der jeweiligen Länder mit den USA dargestellt. Länder mit einem Handelsdefizit gegenüber den USA – also solche, die mehr aus den USA importieren als sie dorthin exportieren, wie etwa Australien – sowie Länder mit einem Handelsüberschuss von bis zu 10 % unterliegen einem Basiszollsatz von 10 %.

Überschreitet der Handelsüberschuss die 10 %-Marke, steigt der Zollsatz entsprechend der Höhe des Überschusses an. Die y-Achse zeigt den jeweiligen effektiven Zollsatz. Vietnam, das aktuell den größten prozentualen Handelsüberschuss gegenüber den USA verzeichnet, wird im Rahmen dieses Modells mit dem höchsten Satz belegt³.

Die Größe der dargestellten Kreise spiegelt die jeweilige Wirtschaftsleistung eines Landes wider. Die Farbe zeigt die regionale Herkunft: Schwarz steht für entwickelte Volkswirtschaften, Blau für Schwellenländer in Asien, Gelb für Schwellenländer aus der EMEA-Region und Magenta für Schwellenländer aus Lateinamerika.

Der Basiszollsatz von 10 % trat am 5. April in Kraft. Höhere Sätze sollten ab dem 9. April folgen – bis Präsident Trump eine 90-tägige Pause ankündigte. Am darauffolgenden Wochenende bestätigten die USA, dass Smartphones, Computer und einige andere Elektronikprodukte vorerst von den US-Gegenzöllen ausgenommen bleiben. Auch der 125 %-Zoll auf chinesische Waren betrifft diese Gruppe nicht. Die Behörden betonten jedoch, dass es sich um eine zeitlich begrenzte Ausnahme handelt. Die Entscheidung löste eine Erholungsrally an den Märkten aus und öffnete den Weg für weitere Verhandlungen.

Wie geht es weiter? Die Märkte hoffen auf mehr Klarheit. Aus unserer Sicht gibt es drei Entwicklungen, auf die Investoren in den kommenden Wochen besonders achten werden – und die letztlich über die Nachhaltigkeit der Rally entscheiden.

Erstens: Transparenz bei den effektiven Zollraten. Diese könnte nun in greifbare Nähe rücken, da die 90-tägige Pause den Weg für Verhandlungen geebnet und die Spirale der wechselseitigen Strafmaßnahmen – zumindest vorerst – gestoppt hat. Zweitens: die Reaktion der Weltwirtschaft auf den Schock.

Steigende Zölle: Auswirkungen auf Markt und Wirtschaft

Einen vergleichbaren Anstieg von Zöllen hat es in der jüngeren Vergangenheit kaum gegeben. Das letzte Mal, dass die Sätze in dieser Geschwindigkeit gestiegen sind, liegt über ein Jahrhundert zurück — unter völlig anderen wirtschaftlichen Bedingungen. Heute hängt der Ausgang davon ab, wie Unternehmen, Verbraucher und politische Entscheidungsträger reagieren.

Unternehmen mit robusten Gewinnmargen könnten einen Teil der zusätzlichen Kosten selbst tragen, um sich Marktanteile zu sichern und so den Preisdruck auf Verbraucher zu begrenzen. Ob das gelingt, hängt jedoch maßgeblich vom Kundenverhalten ab. Wenn sich die Nachfrage als preissensibel erweist, könnten höhere Kosten den Konsum bremsen, die Inflation anheizen und das Wachstum dämpfen. Gibt es hingegen ausreichend Alternativen, dürfte der Anpassungsdruck geringer ausfallen.

Auch Wechselkurse spielen eine Rolle. Währungen von Ländern, die direkt von den neuen Zöllen betroffen sind, tendieren zur Abwertung — was Preissteigerungen zumindest teilweise kompensieren kann.

Trotzdem bleibt vieles unklar. Es könnte Wochen oder sogar Monate dauern, bis sich der tatsächliche wirtschaftliche Effekt in den Daten widerspiegelt. Damit rückt die globale Konjunkturentwicklung wieder stärker in den Fokus. Was haben die Märkte bereits eingepreist?

Abbildung 3 zeigt die aktuelle Entwicklung des S&P 500 vom Jahreshoch zum bisherigen Tiefpunkt und vergleicht sie zu früheren Rezessionsphasen⁴. Bis vor Kurzem notierten Aktienkurse auf einem Niveau, das eher an eine Rezession erinnerte. Andere Anlageklassen, etwa der Kreditmarkt, signalisierten jedoch keine unmittelbare Rezessionsgefahr. Enge Spreads, wie sie vor der Ankündigung am Liberation Day zu sehen waren, haben sich seither nur auf ihren historischen Durchschnitt ausgeweitet.

Die jüngste Erholungsrally sollte vor diesem Hintergrund gesehen werden: Investoren preisen zunehmend aus, dass sich die schwersten Szenarien verwirklichen. Ein Basiszoll von 10% scheint für die US-Wirtschaft aktuell verkraftbar — zumindest im Moment.

Ein dritter, entscheidender Faktor für die weitere Entwicklung risikobehafteter Anlagen ist die US-Notenbank. Für die Märkte bleibt vor allem die Reaktion der US-Notenbank ein zentrales Thema.

Die Rolle der Federal Reserve inmitten der tarifgetriebenen Inflation

Die US-Notenbank spielt eine Schlüsselrolle, wenn es darum geht, die finanziellen Rahmenbedingungen zu steuern — sei es durch klassische Instrumente wie Leitzinssenkungen oder durch unkonventionelle Maßnahmen wie der quantitativen Lockerung.

Aktuell preist der Terminmarkt rund drei weitere Zinssenkungen in den kommenden zwölf Monaten ein. Zwischen dem 9. und 11. April sank die erwartete Zinsspanne um 25 Basispunkte. Diese Erwartungen könnten jedoch unter Druck geraten, falls die Fed bei anhaltendem, zollbedingtem Inflationsdruck zögert, die Zinsen weiter zu senken.

Nach den Erfahrungen aus der Corona-Krise, als die Notenbank die Dauer von angebotsseitiger Inflation unterschätzte, dürfte sie diesmal vorsichtiger agieren. Das könnte bedeuten, dass geldpolitische Maßnahmen selbst dann auf sich warten lassen, wenn das Wachstum nachlässt — ein Szenario, das die Finanzmärkte enttäuschen könnte.

Allerdings sehen wir dies als Risikoszenario. Der duale Auftrag der Fed — Preisstabilität und Vollbeschäftigung — legt nahe, dass eine spürbare Abschwächung am Arbeitsmarkt früher oder später eine geldpolitische Reaktion erzwingen würde.

Wie navigieren wir?

In den vergangenen Monaten hat uns weniger die Richtung⁵ der Marktbewegung, sondern vielmehr das Ausmaß der Volatilität überrascht. In diesem Umfeld hat sich unsere Entscheidung bewährt⁶, den Faktor „Minimum Volatilität“ in der Aktienauswahl in den Vordergrund zu stellen.

Zwei unserer bevorzugten Absicherungen — der japanische Yen⁷ und Gold⁸ — haben in den vergangenen Wochen ebenfalls zur Stabilität des Portfolios beigetragen. Das war umso wichtiger, da US-Staatsanleihen — der klassische sichere Hafen — diesmal nicht den erwarteten Schutz bieten konnten.

Gleichzeitig beobachten wir, dass sich die Märkte zunehmend an ein „neues Normal“ gewöhnen — eine Phase, in der handelspolitische Unsicherheit dauerhaft erhöhte Volatilität mit sich bringt. Vor diesem Hintergrund haben wir einige unserer optionsbasierten Absicherungen in den Portfolios geschlossen.

Ein positives Signal für Anleiheinvestoren — insbesondere für US-Staatsanleihen — wäre, wenn die Fed aktiv eingreifen oder klarere Signale für eine lockerere Geldpolitik senden würde. Bisher bleiben entsprechende Hinweise jedoch aus. Entsprechend sehen wir aktuell auch keinen Handlungsbedarf, um hier Positionen auszubauen.

Der Weg zu einer nachhaltigen Markterholung bleibt ungewiss. Wir interpretieren die jüngste Rallye eher als ein kurzes Aufatmen, nicht als den Beginn einer neuen Aufwärtsbewegung. Wir gehen davon aus, dass die politische Unsicherheit hoch bleibt und der Weg zu einer Neuausrichtung des globalen Handels lang sein dürfte. Vor diesem Hintergrund reduzieren wir unsere Aktienquote, während sich die Erholung fortsetzt.⁹