Obbligazioni svizzere: valutare correttamente i rendimenti

Il fatto che quest’estate la Banca Nazionale Svizzera (BNS) abbia azzerato il tasso di riferimento non significa che investire in obbligazioni svizzere abbia perso attrattiva. Al contrario, questa classe di investimento continua a offrire opportunità interessanti, in particolare nel segmento di alta qualità, come evidenzia il rendimento dello Swiss Bond Index (SBI). Questo indice comprende i titoli di Stato e le obbligazioni societarie di emittenti svizzeri e internazionali, denominati in franchi svizzeri e quotati alla SIX Swiss Exchange, con scadenza minima di un anno e un rating creditizio non inferiore a BBB.

Valutazione dei rendimenti: nominale ≠ reale

In termini nominali, il rendimento a scadenza dell’indice SBI a fine agosto 2025 si colloca sopra la media degli ultimi dieci anni, risultando quindi ancora interessante su base storica. Nel confronto internazionale dei rendimenti nominali dei titoli di Stato a 10 anni, Stati Uniti e Germania presentano attualmente valori più elevati. Tuttavia, se si considera il dato in termini reali, ovvero al netto dell’inflazione, il quadro cambia sensibilmente: la Svizzera risulta infatti molto meno distanziata. Inoltre, i rendimenti elvetici si distinguono per una maggiore stabilità e una minore esposizione alla volatilità.

Differenziale dei tassi elevato e curva dei rendimenti ripida

L’attuale costellazione dei rendimenti è riconducibile, da un lato, all’ampio differenziale dei tassi e, dall’altro, alla ripidità delle curve dei rendimenti. Non è la prima volta che il differenziale di rendimento tra Svizzera e Stati Uniti risulta elevato, ma quello tra Svizzera e Germania appare oggi insolitamente marcato. Allo stesso tempo, sia in Svizzera che negli Stati Uniti e nell’Eurozona, le curve dei rendimenti, che riportano i tassi per le varie scadenze, sono attualmente relativamente ripide. Da qui derivano i premi a termine (o «term premium»), ossia i rendimenti superiori offerti dalle obbligazioni a lunga scadenza rispetto a quelle a breve scadenza, a compensazione del maggiore rischio di tasso dovuto al periodo di detenzione più lungo. A nostro avviso, i premi a termine attualmente previsti negli Stati Uniti e nell’Eurozona sono adeguati, se non addirittura troppo contenuti, mentre quelli svizzeri risultano decisamente interessanti. Determinante per la valutazione è l’affidabilità di questi emittenti sovrani.

La Svizzera: un emittente con basi solide

Negli Stati Uniti, la situazione attuale è tutt’altro che rosea: il governo deve far fronte non solo a un problema fiscale, ma anche a un debito pubblico talmente elevato da aver indotto di recente l’agenzia di rating Moody’s a revocare al Paese la massima valutazione di affidabilità creditizia. A ciò si sommano rischi politici, legati sia all’arbitrarietà della politica dei dazi adottata dal Presidente Donald Trump nei confronti dei partner commerciali, sia ai suoi tentativi di interferire nella politica monetaria della Federal Reserve per mantenere i tassi su livelli contenuti a sostegno della crescita, nonostante un’inflazione ancora elevata.

Nell’Eurozona, ad esempio, la nuova coalizione di governo tedesca ha di fatto abbandonato la disciplina di bilancio, mentre in Francia l’enorme debito pubblico resta irrisolto nonostante la nomina di un nuovo Primo Ministro, costando al Paese anche un declassamento del rating creditizio.

La Svizzera, al contrario, continua a seguire una rigorosa disciplina fiscale, rispetta il freno al debito e mantiene l’inflazione saldamente sotto controllo, forse persino in misura eccessiva. Questa stabilità politica ed economica conferisce al Paese lo status di porto sicuro, apprezzato da molti investitori in tempi difficili come quelli attuali.

Il ruolo delle valute

Per valutare correttamente l’attrattiva delle obbligazioni svizzere, è fondamentale tenere conto della copertura valutaria («hedging»). Per le obbligazioni in dollari USA o in euro, infatti, il costo di copertura erode gran parte del rendimento nominale. Considerando questi costi, le obbligazioni svizzere risultano ancora più interessanti in termini reali, offrendo agli investitori con impegni in franchi svizzeri (CHF) una base di potere d’acquisto particolarmente stabile.

L’importanza degli «spread»

Anche la componente «spread» contribuisce in modo significativo al rendimento dell’indice SBI. Il «credit spread», detto anche premio di rischio, rappresenta il differenziale di rendimento rispetto ai titoli di Stato a basso rischio o ai tassi d'interesse degli «swap» a parità di durata. Negli ultimi sei anni, le varie classi di rating presenti nell’indice SBI (da AAA a BBB) hanno mostrato premi di rischio complessivamente costanti. Picchi significativi si sono registrati solo con lo scoppio della pandemia di Covid all’inizio del 2020 e con l’invasione russa dell’Ucraina nel febbraio 2022. In quest’ultimo caso, gli «spread» del segmento BBB, che allora includeva obbligazioni russe, si sono ampliati in misura più marcata. Nell’anno in corso, i premi di rischio hanno registrato un rialzo temporaneo dopo che Trump, il 2 aprile, data da lui definita «Liberation Day», ha annunciato nuovi dazi all’importazione per i partner commerciali statunitensi. Da allora, tuttavia, la situazione si è più che normalizzata. Attualmente, a nostro avviso, i segmenti BBB e A presentano valutazioni leggermente onerose, mentre le fasce AA e AAA offrono premi interessanti e un valore aggiunto adeguato al rischio assunto.

Performance globale convincente

Nonostante l’attuale rendimento nominale visibilmente modesto, negli ultimi anni l’indice SBI ha ampiamente sovraperformato non solo gli indici obbligazionari europei e globali, ma anche quelli dei mercati emergenti, al netto della copertura valutaria. Questo dato evidenzia quanto il mercato obbligazionario svizzero sia notevolmente solido e relativamente interessante, nonostante le sue dimensioni decisamente più ridotte.

L’incertezza come vantaggio

L’attuale contesto mondiale è caratterizzato da un elevato grado di incertezza sul piano economico e geopolitico: dall’instabilità della politica doganale statunitense, che sconvolge i flussi commerciali globali, all’imprevedibilità delle mosse future delle banche centrali, costrette a destreggiarsi tra diversi fattori economici, tra cui l’andamento delle valute, fino ai mutamenti negli equilibri di potere a livello internazionale, con la Cina in rapida ascesa. Questi elementi alimentano una forte volatilità sui mercati finanziari. Tuttavia, oscillazioni di prezzo più marcate possono sempre generare nuove opportunità di investimento. Per questo motivo è fondamentale gestire attivamente i portafogli obbligazionari, da un lato, per non lasciarsi sfuggire occasioni interessanti e, dall’altro, per gestire i rischi in modo mirato.

Sfruttare le peculiarità del mercato

Il mercato obbligazionario svizzero offre numerose possibilità per un approccio attivo. La sua scarsa liquidità crea periodicamente inefficienze di prezzo che una gestione passiva non è in grado di valorizzare. A questo aspetto si aggiungono peculiarità strutturali quali un elevato turnover dell'indice, che può raggiungere il 40% annuo, e la presenza di operatori che, per motivi normativi o strategici, non agiscono secondo criteri di efficienza economica.

A nostro avviso, in queste circostanze sono fondamentali la competenza e l'accesso al mercato. Solo gestori esperti, con una solida conoscenza del credito e accesso diretto ai mercati primari e secondari, possono costruire e ridurre volumi interessanti in modo mirato. Proprio nelle fasi di maggiore volatilità dei rendimenti e degli «spread» si aprono numerose opportunità che i gestori attivi come noi possono sfruttare in modo flessibile attraverso un processo disciplinato. Questo approccio offre il potenziale a lungo termine per sovraperformare in modo sostenibile gli indici di riferimento e generare un valore aggiunto costante per gli investitori.

Conclusione

Nonostante i rendimenti attuali possano apparire modesti, a nostro avviso, le obbligazioni svizzere restano una classe di investimento interessante. Rendimenti a scadenza relativamente competitivi su base storica, redditi reali costanti al netto della copertura valutaria e l’elevata qualità degli emittenti ne accrescono l’attrattiva, in particolare, ma non solo, nel segmento «high grade». Le inefficienze di un mercato relativamente poco liquido offrono inoltre ulteriore potenziale per una gestione attiva.

Grazie a questi fattori, l’indice SBI si è distinto a livello internazionale negli ultimi anni e continuerà a offrire agli investitori l’opportunità di ottenere un valore aggiunto sostenibile, soprattutto se esperti in questo settore sapranno sfruttare in modo mirato le peculiarità del mercato. Siamo lieti di assistere i nostri clienti interessati alle obbligazioni svizzere nella gestione dei loro investimenti.