Min Vol nei regimi High Vol

Nel nostro Quanta Byte di fine anno Humble New Year Resolutions, abbiamo evidenziato il Min Vol come tema chiave, e i primi mesi hanno dato i loro frutti. Sebbene le oscillazioni dei mercati azionari e obbligazionari si siano leggermente attenuate dopo l'annuncio dei dazi di Donald Trump del 2 aprile, il panorama rimane fragile. Il declassamento del rating creditizio statunitense da AAA ad AA1 da parte di Moody's è un chiaro promemoria: il percorso verso una crescita dei mercati azionari rimarrà irregolare.

A nostro avviso, è un buon momento per ribadire la nostra convinzione in una delle nostre strategie preferite per il 2025—Minimum Volatility¹. Nelle sezioni seguenti, delineeremo innanzitutto lo scenario macroeconomico più probabile per il futuro. Lo faremo utilizzando il nostro modello proprietario di ciclo economico Wave. Valuteremo poi quali fattori azionari prevediamo di avere successo nella fase attuale. La nostra analisi si concentra sulle azioni dei mercati sviluppati.

Wave è in rallentamento

I mercati emergenti rimangono in espansione, mentre i mercati sviluppati mostrano segnali di rallentamento (Figura 1). L'annuncio dei dazi statunitensi all'inizio di aprile ha scatenato una forte reazione del mercato e ha spinto le principali banche a rivedere al ribasso le loro previsioni di crescita.

I mercati si sono stabilizzati dopo che gli Stati Uniti hanno annunciato una sospensione di 90 giorni dei dazi oltre la soglia base del 10%. Accordi bilaterali, come quello con la Cina, hanno migliorato le previsioni di crescita. Tuttavia, l'aliquota tariffaria effettiva statunitense rimane di circa 10 punti percentuali superiore ai livelli di inizio anno, un chiaro ostacolo sia per i partner commerciali che per l'economia statunitense.

È troppo presto perché Wave rifletta appieno gli shock recenti. I prossimi mesi ne riveleranno il vero impatto. Wave non solo ci dice dove siamo (come illustrato nella Figura 1), ma prevede anche dove saremo. A maggio, Wave segnala una probabilità del 72% di ulteriore peggioramento, contro il 28% di recupero. Ciò significa che Wave prevede una probabilità del 72% che Wave rimanga in rallentamento (63%) o entri in contrazione (14%) nei prossimi tre mesi.

Considerando che lo scenario base di Wave indica un rallentamento continuo, ci concentriamo sui fattori azionari che tendono a performare nel regime attuale e in quello futuro. Ma prima, passiamo brevemente in rassegna i risultati chiave della ricerca accademica sui fattori azionari.

Pochi fattori contano

Dagli anni '80, gli studiosi hanno introdotto centinaia di fattori azionari. Eppure, solo pochi si sono dimostrati costantemente efficaci attraverso rigorosi test. La nostra analisi si concentra sui più affidabili: Value, Quality, Momentum, Minimum Volatility, High Dividend e Growth. Questi fattori hanno dimostrato resilienza nel tempo e rimangono centrali in molte strategie di investimento di successo oggi.

Sebbene la ricerca fattoriale abbia una lunga storia, lo studio dell'evoluzione della performance dei fattori nel tempo è relativamente nuovo. La domanda centrale è: lo stato dell'economia influenza la performance dei fattori? La maggior parte della ricerca si basa su indicatori tradizionali del ciclo economico, come l'indicatore anticipatore dell'OCSE o i PMI. Un recente studio di Kwon (2022)² dimostra che l'adeguamento dell'allocazione dei fattori in base ai regimi economici può avere risultati migliori rispetto alle strategie statiche. Polk (2020)³, ad esempio, utilizza l'indicatore OCSE per definire i regimi. I loro risultati: il quality ed il minimum volatility tendono a sovraperformare sia il mercato azionario che altri fattori durante un rallentamento.

Questi risultati empirici motivano la nostra analisi fattoriale. Dato che Wave ha una comprovata esperienza nell'anticipare regimi di mercato avversi, come la contrazione, prima dei tradizionali modelli di ciclo economico⁴, baseremo la nostra analisi fattoriale sul nostro modello proprietario. Per garantire la comparabilità, utilizziamo le definizioni fattoriali di MSCI come base per la nostra analisi

L’importanza del Min Vol

La nostra analisi del ciclo economico misura la performance delle strategie fattoriali azionarie di mercato sviluppate rispetto al loro benchmark⁵, a seconda dello stato del ciclo⁶. La Figura 2 mostra la sovraperformance o la sottoperformance relativa per fattore, stato del ciclo e durante l'intero ciclo.

Iniziamo con la performance incondizionata, ovvero la sovraperformance o sottoperformance media di ciascun fattore dal 1995. La nostra analisi evidenzia due chiari vincitori: Quality (+3%) e Momentum (+2,4%). Le strategie Minimum Volatility e High Dividend hanno performato in linea con il benchmark, mentre Value e Growth hanno leggermente sottoperformato. Quality e Momentum sono gli unici fattori con rendimenti a due cifre: rispettivamente l'11,6% e il 10,6%, superando nettamente l'8,6% dell'indice MSCI World.

Analizzando la performance per fase del ciclo, si evidenziano andamenti chiari. In primo luogo, la strategia Quality sovraperforma costantemente il benchmark in ogni fase. Il Momentum è in leggero ritardo, solo durante le contrazioni. In secondo luogo, nelle fasi di rallentamento, le strategie Quality, Momentum, Minimum Volatility e High Dividend tendono a sovraperformare. In terzo luogo, Value e High Dividend sottoperformano nelle contrazioni. Tuttavia, High Dividend rimbalza con forza durante la fase di ripresa.

A prima vista, i dati potrebbero suggerire di puntare su Quality e Momentum. Ma questo non coglierebbe il punto di forza del Minimum Volatility. La sua forza non risiede nel sovraperformare durante i mercati rialzisti, ma nell'offrire rendimenti più stabili in periodi di incertezza. Come mostra la Figura 3, il Minimum Volatility si distingue per il rischio inferiore e la performance più resiliente.

Il Min Vol ha mantenuto la parola data nel 2025

Il nostro modello di ciclo economico, Wave, segnala un rallentamento, rendendo le strategie low volatility interessanti, anche per gli investitori propensi al rischio. La Figura 2 mostra che il Minimum Volatility ha sovraperformato l'indice MSCI World durante i periodi di rallentamento. Sebbene Quality e Momentum abbiano generato rendimenti più elevati, la minore volatilità del Minimum Volatility e i migliori parametri corretti per il rischio giustificano la nostra preferenza.

Come mostra la Figura 3, la deviazione standard annualizzata per i titoli Minimum Volatility è dell'11%, rispetto al 14%-17% di altre strategie, incluso il benchmark. Questi risultati suggeriscono che alcune strategie si adattano a diversi profili di investitori, con Il Minimum Volatility particolarmente interessante per gli investitori avversi al rischio. Ciò è particolarmente vero poiché alcune coperture di portafoglio, come le obbligazioni a lunga scadenza, non sono riuscite a proteggere i portafogli quest'anno, a causa degli annunci tariffari e dell'abbandono da parte dell'Europa dell'austerità fiscale, che ha innescato aspettative di inflazione più elevate e rendimenti in aumento.

Il Min Vol non riguarda solo la gestione del rischio, ma ha anche sovraperformato il benchmark e altri fattori da inizio anno. Come mostra la Figura 4, queste strategie hanno sovraperformato finora nel 2025. Il trend è iniziato con l'annuncio dei dazi statunitensi all'inizio di aprile e, da allora, il Min Vol ha continuato a prevalere su altre strategie. Con i negoziati tariffari tra Stati Uniti ed Europa in primo piano, gli investitori monitorano attentamente i rischi di mercato. Il Min Vol potrebbe continuare a sovraperformare nelle prossime settimane.

Come ci muoviamo?

La volatilità del mercato si è attenuata, ma l'incertezza rimane elevata⁷. I dazi statunitensi finora confermati implicano un dazio medio sulle importazioni dai 10 ai 12 punti percentuali superiore a quello di inizio anno. Si tratta di un aumento storico, che riporta i livelli tariffari a quelli degli anni '20, e che probabilmente si rifletterà nei dati economici dei prossimi mesi.

I rischi geopolitici aggiungono un ulteriore livello di imprevedibilità. Per quanto riguarda la guerra in Ucraina, i possibili esiti vanno dall'escalation delle tensioni a un cessate il fuoco più duraturo o alla pace. Per gli investitori, questo significa rimanere vigili sui repentini cambiamenti di sentiment.

In questo contesto, riteniamo che le strategie low volatility rimarranno uno strumento prezioso per gestire le potenziali turbolenze del mercato⁸. Persino l'aumento dei rendimenti dei titoli del Tesoro statunitensi ha lasciato pochi porti sicuri. Due delle nostre coperture preferite, — lo Yen Giapponese⁹ e l’oro¹⁰— hanno registrato solide performance nelle ultime settimane. Ci aspettiamo che continuino a offrire protezione, soprattutto se inizieranno ad arrivare dati economici più deboli. Molto dipenderà quindi dalla reazione della Fed¹¹. Nella sua dichiarazione di maggio, la Fed ha segnalato di non avere fretta di tagliare, poiché il pieno impatto inflazionistico ed economico dei dazi rimane incerto.

Due incognite – i dati economici e la risposta della Fed – potrebbero pesare sui mercati, soprattutto se l'economia statunitense e globale si indebolisse e il supporto delle politiche monetarie risultasse insufficiente. In questo contesto, abbiamo recentemente adottato un orientamento più neutrale sugli asset più rischiosi come le azioni, pur mantenendo la nostra propensione per le strategie low volatility. Allo stesso tempo, stiamo riducendo il nostro sovrappeso sul credito, che detenevamo da tempo, la cui correlazione con le azioni è diventata sempre più marcata durante l'ultima fase di vendite.¹²