Le azioni dei mercati emergenti tornano a brillare

Un decennio nell’ombra

Per gran parte dell’ultimo decennio, le azioni dei mercati emergenti (ME) hanno deluso gli investitori. Nonostante previsioni convincenti sulla crescita economica in Asia, America Latina e in alcune aree dell’Europa orientale, la performance dei ME è rimasta molto indietro rispetto ai mercati sviluppati (MS), in particolare gli Stati Uniti, dove le mega-cap tecnologiche hanno archiviato rendimenti eccezionali. Diversi fattori hanno contribuito a questa sottoperformance: la persistente solidità del dollaro statunitense (USD), crisi globali e regionali ricorrenti, un’attuazione disomogenea delle politiche economiche nei mercati chiave e la continua diluizione degli utili per gli azionisti. Queste dinamiche hanno eroso la fiducia degli investitori e mantenuto le valutazioni dei ME su livelli ridotti rispetto alle controparti dei mercati sviluppati. Questo arretramento è stato visibile anche nei flussi: i fondi azionari dei ME hanno registrato richieste di rimborso nette per oltre USD 33 miliardi nel 2024, e la loro quota sugli asset azionari globali è scesa al 4,9% – il livello più basso in oltre un decennio secondo i dati di J.P. Morgan ed EPFR Global. Molti investitori globali avevano di fatto abbandonato il campo, riducendo le allocazioni ai minimi pluriennali.

La situazione è cambiata radicalmente nel 2025. Da inizio anno, l’indice MSCI EM ha guadagnato circa il 27%, superando abbondantemente il +17% segnato dall’indice MSCI World. Una sovraperformance significativa non solo in termini di entità ma anche di ampiezza, con diverse regioni, settori e riforme politiche a sostegno del rally. Tuttavia, quasi metà dei rialzi dell’indice deriva da un numero ristretto di titoli tecnologici. Inoltre, come negli Stati Uniti – pur se in misura minore – anche nell’indice MSCI EM emerge una concentrazione di titoli legati al tema dell’intelligenza artificiale (IA).

Dopo anni nell’ombra, le azioni dei ME non si stanno semplicemente allineando – stanno trainando i mercati globali. I flussi hanno seguito la performance. In base ai dati di EPFR Global, i fondi azionari dei ME hanno registrato afflussi netti per USD 7 miliardi da inizio 2025, segnando il più forte ritorno di interesse da parte degli investitori dal 2023. È importante osservare che la maggior parte di questi afflussi si è concentrata negli ETF. Al contrario, i gestori attivi hanno continuato a registrare deflussi – segno che, per ora, gli investitori preferiscono rientrare nell’asset class con un’esposizione passiva e diversificata.

Perché i ME hanno sovraperformato nel 2025

Il rally del 2025 non è stato trainato da una crescita straordinaria a livello di utili. Di fatto, nel secondo trimestre gli utili aggregati dei ME sono rimasti stabili. Il vero motore è stato il significativo re-rating delle valutazioni, combinato con dinamiche valutarie favorevoli. Secondo J.P. Morgan, oltre il 70% dei rendimenti azionari dei ME di quest’anno è stato generato dall’espansione dei multipli prezzo/utili e dall’apprezzamento delle valute, piuttosto che dalla crescita degli utili aziendali. A nostro avviso, questo dimostra che gli investitori hanno preso atto della maggiore stabilità dei quadri fiscali, del calo degli oneri debitori e del miglioramento nella governance in diversi mercati chiave.

Il deprezzamento dell’USD ha avuto un ruolo particolarmente importante. A differenza dei cicli di tagli dei tassi precedenti – spesso reattivi e innescati da situazioni di crisi – l’attuale politica della Federal Reserve (Fed) è preventiva e mirata a sostenere la crescita. Il mercato prevede ora altri due tagli entro fine anno e ulteriori allentamenti nel 2026. Questo cambiamento ha innescato un forte deprezzamento del dollaro che ha avuto ripercussioni positive sulle valute dei ME, riducendo il costo del servizio del debito in USD e favorendo il ritorno dei capitali internazionali nei mercati azionari locali.

Il sentiment sugli utili, pur moderato nel complesso, mostra segnali incoraggianti. L’ampiezza delle revisioni – ossia il saldo tra revisioni al rialzo e al ribasso – è migliorata per quattro mesi consecutivi, guidata dall’Europa emergente. Anche Cina, Brasile, Messico e Sudafrica hanno registrato revisioni fortemente positive e il consensus prevede ora una crescita degli utili nei ME pari a circa il 10% nel 2025 e al 13% nel 2026. Alcuni settori tra cui tecnologia, servizi di comunicazione e immobiliare stanno trainando la ripresa, compensando la debolezza dei comparti legati ai consumi.

Un altro fattore chiave è rappresentato dalle riforme nelle principali economie dei ME. In Cina, una serie di riforme sui mercati dei capitali ha incentivato buyback a livelli record e distribuzioni di dividendi più elevate, con i dividend yield sul CSI 300 (che rappresenta le Borse di Shanghai e Shenzhen) che hanno segnato massimi decennali. Altrettanto significativa è la campagna contro l’«involuzione», con cui Pechino mira a ridurre la concorrenza inefficiente e a reindirizzare le risorse verso la produttività e l’innovazione, offrendo nuovo sostegno alle imprese private. Anche la Corea ha fatto progressi: l’iniziativa Value-Up ha stimolato miglioramenti nella governance, determinando un incremento dell’82% nei buyback nel 2024, con uno slancio che prosegue anche quest’anno. In India, il taglio dell’imposta sui beni e servizi punta a sostenere la domanda dei consumatori, affiancandosi a misure più generali per incrementare i redditi delle famiglie e i flussi di investimento retail. Nel complesso, queste riforme testimoniano una cultura aziendale più orientata agli azionisti e politiche economiche sempre più focalizzate sulla crescita di lungo periodo e sul miglioramento dei ritorni per gli azionisti.

Infine, si sono distinti anche alcuni mercati regionali, alimentando il momentum: il Sudafrica ha registrato una crescita del reddito netto superiore al 30% nella prima metà dell’anno, Taiwan ha riportato rialzi a doppia cifra, e mercati più piccoli come Thailandia e Perù hanno segnato crescite degli utili comprese tra il 30 e il 40%. Questi esempi evidenziano l’ampia base del rally del 2025 e spiegano perché gli investitori stiano iniziando a considerare i ME non più soltanto come un investimento tattico.

Perché le prospettive restano positive

Guardando avanti, la sovraperformance dei ME potrebbe estendersi ben oltre l’anno in corso. Uno dei fattori strutturali potenzialmente più rilevanti è l’indebolimento del dollaro. La storia mostra che un deprezzamento del 10% dell’USD è stato in genere accompagnato da una sovraperformance relativa di circa il 9% delle azioni dei ME. Con l’ampliamento dei deficit fiscali USA, i gestori delle riserve che diversificano dal dollaro e la Fed già in fase di allentamento, i presupposti per un indebolimento del dollaro sono solidi. Per le economie dei ME, il cui debito estero è spesso denominato in USD, questo trend risulta particolarmente favorevole, sia per la stabilità macroeconomica sia per le valutazioni azionarie.

Questa volta, l’indebolimento del dollaro potrebbe non essere solo un effetto ciclico legato ai tagli della Fed, ma riflettere anche una tendenza strutturale. Gli Stati Uniti registrano infatti deficit fiscali e delle partite correnti persistenti, una situazione che storicamente ha reso l’USD più vulnerabile alla svalutazione e ha contribuito a riallineare gli squilibri esterni. Parallelamente, il crescente utilizzo del dollaro come strumento geopolitico ha accelerato la diversificazione delle riserve globali, con un progressivo spostamento verso oro e asset denominati in altre valute. Nel complesso, gli squilibri interni agli USA e la diversificazione internazionale delle riserve segnalano che il trend di dominio pluridecennale del dollaro potrebbe essere in fase calante. Per i ME, dove circa due terzi del debito estero è denominato in USD, si tratta di un elemento molto positivo, che potrebbe ridurre l’onere del debito, sostenere i flussi di capitale e potenziare le performance azionarie.

Storicamente, l’azionario dei ME tende a registrare rally di rilievo nelle fasi di ribasso del dollaro: secondo UBS, un deprezzamento del dollaro pari al 10% coincide in genere con una sovraperformance relativa di circa il 9% delle azioni dei ME rispetto ai MS. Anche i precedenti cicli di allentamento della Fed confermano questo pattern: i cicli 2003-2007 e 2010-2013, con la Fed in fase di taglio dei tassi e un dollaro in calo, le azioni dei ME hanno archiviato rendimenti annualizzati a doppia cifra, sovraperformando Stati Uniti ed Europa.

Anche il contesto globale della politica monetaria è favorevole ai ME. Il calo dei tassi d’interesse negli USA fornisce margine alle banche centrali emergenti per tagliare a loro volta. Di fatto, la maggior parte delle economie dei ME, ad eccezione del Brasile, è già in fase di allentamento, con l’inflazione che sta rientrando negli intervalli target. Poiché il debito dei ME tende ad avere scadenze più brevi e una maggiore sensibilità ai tassi rispetto a quello dei MS, questi tagli avranno un impatto più pronunciato, stimolando la domanda interna e rafforzando la performance azionaria.

Come abbiamo già evidenziato in altri articoli, un altro fattore secolare favorevole alle azioni dei ME è la costante crescita degli scambi commerciali interni. I cambiamenti nelle supply chain globali e nuovi accordi commerciali come la Regional Comprehensive Economic Partnership (RCEP) stanno accelerando gli scambi tra le economie dell’Asia, e l’America Latina sta beneficiando della domanda asiatica di materie prime. La Cina ha ormai superato gli Stati Uniti come principale partner commerciale di gran parte delle economie asiatiche e africane, e l’ASEAN è il principale partner della Cina. Parallelamente, la crescita del reddito delle famiglie sta alimentando i consumi interni nelle principali economie dei ME – dall'espansione della classe media in India, all’aumento della spesa al consumo in Brasile e nel Sud-Est asiatico. Il risultato è che le economie emergenti stanno diventando più resilienti e la loro crescita è meno dipendente dai mercati sviluppati. Per gli investitori, questa maggiore autosufficienza rafforza la tesi strutturale che vede le azioni dei ME come asset class con i propri driver specifici, e non semplicemente come fonte di esposizione alla crescita globale.

Un ulteriore fattore che supporta le azioni dei ME è la progressiva diversificazione dei portafogli globali rispetto agli asset statunitensi. Secondo un sondaggio di Morningstar, nell’ultimo anno è emersa una chiara tendenza alla riduzione delle allocazioni verso gli Stati Uniti, con cali particolarmente pronunciati in Europa e Asia-Pacifico, dove oltre il 40% degli intervistati ha riportato riduzioni. Le motivazioni spaziano dalla volatilità del dollaro alle tensioni commerciali, fino all’incertezza del contesto normativo statunitense. Parallelamente, le allocazioni ai ME restano fortemente sottopesate: nel 2025, i fondi azionari dei ME rappresentano solo il 5,1% degli asset azionari globali in gestione, ben sotto la media pluriennale del 7-8% osservata tra il 2016 e il 2018. Questa combinazione – calo della ponderazione USA e allocazioni ai ME strutturalmente ridotte – crea un’opportunità significativa di ribilanciamento verso i mercati emergenti.

Anche i fondamentali stanno tornando a favorire i ME. Le revisioni degli utili si stanno ampliando, soprattutto in Asia, e le previsioni di crescita a doppia cifra nei prossimi due anni appaiono fondate. Parallelamente, pratiche più favorevoli agli azionisti stanno diventando un tratto distintivo dei mercati emergenti. I buyback potrebbero raggiungere un record di USD 110 miliardi nel 2025, quasi tre volte il livello del 2015, mentre i dividendi rimangono compresi tra il 2,5 e il 3%. Cina e Corea si distinguono come leader sul piano delle riforme, ma il trend è visibile in diverse regioni. Questi cambiamenti riflettono un’evoluzione culturale nell’allocazione del capitale aziendale e indicano un consolidamento dei miglioramenti a livello di governance. I ME offrono accesso ad ampie opportunità di crescita, che vanno oltre gli investimenti legati all’IA nei semiconduttori e nell’hardware, grazie anche allo sviluppo dei consumi interni, alla transizione energetica e alla manifattura avanzata.

Conclusioni

Dopo un decennio di sottoperformance, le azioni dei ME sono finalmente tornate sotto i riflettori. A differenza dei rally precedenti, spesso effimeri e circoscritti, i driver attuali sono ampi e strutturali: un dollaro più debole, tagli dei tassi sincronizzati a livello globale, governance aziendale più solida e un rinnovato impegno verso i rendimenti per gli azionisti. Riteniamo che, con valutazioni ancora profondamente scontate e portafogli globali tuttora sottopesati sui ME, il potenziale per ulteriori afflussi è significativo.

A nostro avviso, non sarà un rimbalzo di breve durata: si stanno ponendo le basi per un ciclo di sovraperformance più duraturo – un’opportunità che gli investitori di lungo periodo non possono ignorare. Per i ME, è forse arrivato il momento di brillare davvero.