Actions des marchés émergents : de la décennie perdue à la résilience ?

Avec un rendement de plus de 30 % en USD, les EM equities ont incontestablement figuré parmi les grands gagnants de 2025, signant leur première surperformance annuelle par rapport aux DM equities et aux US equities depuis 2017. Il s’agit d’un retour attendu pour une classe d’actifs qui a eu du mal à suivre le rythme de ses homologues DM, en particulier les US equities, au cours d’une période morose souvent qualifiée de « lost decade ». Les raisons de cette sous-performance sont multiples : hausse des geopolitical risk premia, vigueur persistante du US Dollar et dilution continue des shareholder earnings. Dans ce contexte, et compte tenu du « Trump Trade » du dernier trimestre 2024, rares étaient ceux qui anticipaient une année aussi favorable pour les EM equities.

Cependant, comme nous l’avions exposé dans nos perspectives pour 2025 (Global equities in 2025 ), nous estimions qu’il existait un potentiel de surprise positive sur des positions contrariennes comme les EM equities. Nos arguments étaient multiples : une moindre dépendance des économies émergentes au commerce avec le monde développé (un risque jugé important à l’époque, compte tenu de l’arrivée imminente de l’administration Trump), des earnings expectations solides pour les entreprises des marchés émergents et un investor positioning faible dans un contexte de relative valuations particulièrement attractives.

Naturellement, de nombreux investisseurs se demandent aujourd’hui s’ils ont manqué le coche sur les actions des marchés émergents. Selon nous, la solide performance enregistrée en 2025 pourrait n’être que le début d’un nouveau cycle positif pour les actions des marchés émergents, portée par des forces structurelles robustes. Dans cette analyse, nous présenterons les raisons qui motivent notre conviction et pourquoi nous pensons que le potentiel demeure important sur les actions des marchés émergents. Nous mettrons également en avant ce que nous identifions comme certaines des dynamiques sectorielles les plus intéressantes à surveiller pour l’année à venir.

Pourquoi cette « décennie perdue » ?

À notre avis, trois raisons structurelles principales expliquent pourquoi les actions des marchés émergents ont sous-performé leurs homologues des marchés développés depuis le début des années 2010 :

1. La « prime de croissance nominale » habituellement associée aux économies émergentes par rapport aux économies développées s’est considérablement réduite ces dernières années, en raison d’une désinflation rapide (voire de la déflation en Chine) et d’avantages concurrentiels moins évidents. Par exemple, un argument fréquemment avancé pour investir sur les marchés émergents a longtemps été la démographie attractive et le coût du travail plus faible. Cependant, cet argument n’est plus valable de manière uniforme sur l’ensemble des marchés émergents. Des économies comme la Chine, Taïwan et la Corée du Sud font face à des défis démographiques majeurs, tandis que nombre d’économies émergentes deviennent de plus en plus sophistiquées et ne se concentrent plus uniquement sur la production à bas coût.
2. La prime de risque associée à l’investissement dans les actions des marchés émergents n’a pas profité de la moindre volatilité macroéconomique découlant de la baisse du potentiel de croissance nominale, bien au contraire. Les multiples des marchés émergents ont reculé structurellement (c’est-à-dire que des valorisations plus attractives n’ont pas suffi à attirer les investisseurs), sous l’effet de risques politiques et/ou géopolitiques accrus, dus à la volatilité des politiques publiques et des contextes politiques dans certains pays-clés (par exemple, la politique de prospérité commune en Chine, le coup d’État manqué en Corée, ou encore l’instabilité politique dans de nombreux pays d’Amérique latine et d’Asie du Sud-Est).
3. Une dimension moins connue réside dans l’écart observé entre la croissance solide des bénéfices accumulés par les entreprises des marchés émergents et la dilution des rendements pour les actionnaires en termes de bénéfice par action (EPS). Si les entreprises des marchés émergents ont vu leurs bénéfices progresser au fil du temps, dépassant de manière notable l’indice MSCI World sur la période analysée ci-dessous, elles sont toutefois restées en retrait par rapport aux entreprises des marchés développés et américaines en ce qui concerne l’EPS. Il s’agit d’un indicateur clé pour les investisseurs, car il met en valeur la performance opérationnelle d’une société.¹ et la part des bénéfices qui revient aux investisseurs déjà présents. Cela offre également un cadre de comparaison pertinent pour les actions, que ce soit au sein d’un même secteur ou entre différents pays. Si les bénéfices totaux des entreprises des marchés émergents sont restés solides, le bénéfice par action a été fortement dilué par l’émission de nouvelles actions, ce qui signifie que les bénéfices et dividendes futurs sont partagés entre un plus grand nombre d’actionnaires. Cela se traduit par ce que l’on appelle un rendement de rachat négatif. À l’inverse, les rachats d’actions sont largement utilisés par les entreprises américaines, ce qui permet de soutenir le bénéfice par action et de créer un rendement de rachat positif.

Il est important de rappeler que ces trois dimensions structurelles se sont inscrites dans le contexte d’une économie américaine très solide et d’un dollar américain fort, ce qui a incité les investisseurs mondiaux à placer une part toujours croissante de leurs allocations sur le marché actions américain, doté de fondations institutionnelles particulièrement robustes et qui récompense efficacement les investisseurs en actions.

Qu’est-ce qui a changé ?

Même si aucun élargissement significatif de l’écart de croissance nominale en faveur des économies émergentes n’est à attendre dans un avenir proche, nous estimons que 2025 a marqué la première année d’évolution positive concernant les deux autres facteurs structurels évoqués plus haut. Avant de détailler la nature de ces évolutions, il convient de souligner que le vent contraire lié à la domination américaine s’est également atténué à la faveur des initiatives de l’administration Trump.

Prime de risque réduite: Loin d’être la victime de la guerre commerciale déclenchée par l’administration Trump, de nombreuses économies émergentes – et tout particulièrement la Chine – ont fait preuve d’une résilience bien supérieure aux attentes. Comme nous l’avions souligné dans notre perspective mondiale sur les actions pour 2025 publiée il y a un an, la montée du commerce intra-EM a nettement réduit la dépendance des économies émergentes vis-à-vis du monde développé, l’indice MSCI EM affichant par exemple une exposition aux ventes internationales inférieure à celle du Stoxx Europe 600. Les avantages de cette redirection des flux commerciaux se sont illustrés lors des négociations entre les États-Unis et la Chine, les deux plus grandes économies mondiales, où la Chine a su résister aux droits de douane punitifs (temporairement !) imposés par le président Trump sur les importations chinoises. Sachant que la Chine ne représente désormais plus qu’environ 10 pour cent du total des importations américaines (contre 21 pour cent en 2017), la menace de ces droits de douane exceptionnellement élevés a été largement écartée par les autorités chinoises.

Sur le plan financier, alors que de nombreuses économies des marchés développés (du Royaume-Uni à la France, en passant même par les États-Unis) ont suscité des inquiétudes chez les investisseurs quant à la soutenabilité à long terme de leurs niveaux d’endettement public, ce qui a entraîné une pression haussière sur leurs rendements souverains à long terme, de nombreuses économies émergentes ont été saluées pour leur prudence budgétaire et disposent désormais d’une plus grande marge de manœuvre sur leurs bilans pour soutenir leurs économies respectives. Au-delà de la politique budgétaire, les réglementations qui avaient été particulièrement strictes en Chine en ce qui concerne la rentabilité du secteur privé, ou du moins de certains segments ou entreprises, ont basculé vers une approche nettement plus favorable au marché. Pris dans leur ensemble, ces différents développements ont contribué à réduire de manière significative le risque perçu des marchés émergents, entraînant d’impressionnants relèvements de valorisation qui expliquent une part importante de la performance enregistrée par de nombreux marchés émergents en 2025, en particulier en Chine où le re-rating a représenté les trois quarts des rendements générés.

Accent sur les rendements pour les actionnaires: Les conditions structurelles nécessaires pour transformer des bénéfices agrégés solides en une plus grande valeur pour les actionnaires (BPA) commencent à s’améliorer. Selon nous, on observe un véritable changement d’attitude des entreprises des marchés émergents ces dernières années concernant les rachats d’actions, dont les montants cumulés ont été multipliés par cinq depuis 2020. Nous pensons que cette dynamique devrait se poursuivre en 2026 et au-delà, d’autant plus avec les nombreuses initiatives de « revalorisation » très médiatisées en Corée du Sud et en Chine. Ces mesures en faveur des actionnaires sont soutenues par les gouvernements et visent à accroître la valorisation des actions locales, ce qui, à notre avis, rend très probable leur poursuite et leur adoption plus large par d’autres pays émergents.

Ces conditions structurelles améliorées, qui ont permis de réduire la prime de risque exigée par les investisseurs pour détenir des actions émergentes, offrent un contexte favorable aux marchés émergents et ouvrent la voie à une période potentiellement durable de surperformance, à condition que la croissance des bénéfices se poursuive en 2026 et au-delà. Malgré les risques liés au commerce, les bénéfices des entreprises émergentes ont particulièrement bien résisté en 2025. Pour 2026, nous notons que les entreprises des marchés émergents devraient à nouveau montrer la voie.

En dépit du re-rating des multiples des actions émergentes, celles-ci continuent de s’échanger à des niveaux nettement inférieurs à ceux de leurs homologues des marchés développés, et en particulier des États-Unis, à un moment où certains des principaux avantages institutionnels des marchés américains sont de plus en plus remis en question par les investisseurs. Selon le cadre du Shiller P/E (ratio cours/bénéfices ajusté de manière cyclique sur dix ans et corrigé de l’inflation), les actions émergentes continuent de se négocier avec une décote significative de –45 pour cent par rapport aux actions des marchés développés.² Le positionnement structurellement faible des investisseurs mondiaux constitue un autre facteur susceptible de soutenir une reprise généralisée. Les estimations suggèrent qu’environ 340 milliards USD pourraient affluer de nouveau vers les EM equities si les investisseurs mondiaux revenaient à leur allocation moyenne sur dix ans (en passant d’une allocation de 5,2 pour cent à 6,7 pour cent).³ À titre de comparaison, la part des entreprises EM dans le MSCI All Country World Index est même supérieure, autour de 10 pour cent. Pour cette raison, nous estimons que le potentiel de progression des EM equities reste considérable, sachant que les flux entrants en 2025 n’ont atteint qu’environ 31 milliards USD.

Perspectives pour 2026

Bien que les économies émergentes deviennent plus intégrées entre elles, du fait de la hausse des échanges intra-EM, elles demeurent très hétérogènes par nature, ce qui requiert une approche à la fois granulaire et active. Par conséquent, nous pensons que l’augmentation de l’exposition aux actions EM doit rester très sélective. Dans la dernière partie de cette note, nous présentons les convictions de nos quatre pôles de recherche mtx⁴ concernant leurs convictions les plus fortes à l’approche de 2026.

Technologie

Notre pôle de recherche technologique anticipe une poursuite de la hausse de la demande liée à l’IA, tandis que l’offre aura du mal à suivre le rythme. Selon nous, cette demande continuera d’être portée par les grands hyperscalers américains (Alphabet/Google, Amazon/AWS, Meta, Microsoft), ces entreprises étant généralement en mesure de financer ces investissements grâce à des flux de trésorerie solides. Compte tenu de ces dynamiques de marché, nous identifions des opportunités intéressantes du côté du matériel technologique, notamment dans les solutions de refroidissement et la mémoire, qui accompagnent la croissance des serveurs d’IA. Du côté de l’offre, nous remarquons l’attitude disciplinée adoptée par les leaders mondiaux comme TSMC pour augmenter leur capacité, ce qui se traduit par une capacité des solutions d’emballage avancées restant largement inférieure au niveau actuel de la demande.

Alors que de nombreux débats à la fin de l’année 2025 ont porté sur l’éventualité d’une bulle autour de l’intelligence artificielle, nous estimons que nous ne sommes pas encore dans une telle situation. Les multiples de valorisation des actions technologiques restent encore nettement inférieurs au sommet atteint juste avant l’éclatement de la bulle TMT (technologie, médias, télécommunications) au début des années 2000. Par ailleurs, nous relevons que certains des principaux fournisseurs de services cloud des marchés émergents (par exemple Alibaba, Baidu, Tencent) affichent des valorisations peu exigeantes en comparaison de leurs homologues américains. Cette sous-évaluation peut sembler sévère compte tenu des stratégies locales de monétisation de l’IA, qui apparaissent à bien des égards (notamment dans l’e-commerce et le marketing/publicité) plus avancées qu’aux États-Unis.

Consommation

Le secteur des valeurs discrétionnaires a surperformé celui des valeurs de base en 2025 et nous pensons que cette tendance pourrait se poursuivre en 2026. La baisse de l’inflation et des taux d’intérêt dans plusieurs grandes économies émergentes, telles que l’Inde, le Brésil et l’Afrique du Sud, crée un environnement généralement plus favorable aux valeurs discrétionnaires. En Chine également, nous privilégions les valeurs discrétionnaires, car les valeurs de base sont plus sensibles à la déflation et le potentiel de consolidation y est moindre pour les entreprises du secteur. Les entreprises du secteur de l’hôtellerie pourraient connaître un redressement de leur rentabilité au second semestre 2026, tandis que les tendances structurelles continuent de soutenir l’IA/le cloud et les biens émotionnels/de style de vie. Dans le secteur de la santé, les principaux thèmes à surveiller seront l’expiration de la protection des brevets, la régulation des prix et l’impact des droits de douane.

Secteur financier

À notre avis, la diversification des sources de revenus, l’innovation ainsi que la solidité opérationnelle et financière pour les opérations de fusions et acquisitions deviendront de plus en plus essentielles dans l’évaluation des établissements bancaires. Dans un contexte de cycle de baisse des taux (ce qui est le cas sur de nombreux marchés émergents), les marges nettes d’intérêt devraient être soumises à des pressions croissantes. Selon nous, ce type de scénario oblige les établissements bancaires à identifier des sources de revenus alternatives, une tâche rendue plus complexe par l’intensification de la concurrence provenant des acteurs fintech disruptifs. Face à ces défis, nous pensons que le secteur connaîtra de nouveaux mouvements de consolidation à l’avenir. Enfin, les réformes des marchés de capitaux dans certains pays, comme la Corée du Sud, pourraient offrir un angle d’investissement intéressant à explorer en 2026.

En Chine, nous privilégions les valeurs du secteur de l’assurance, car nous estimons qu’elles pourraient tirer parti de la faiblesse du dollar américain et d’un environnement de taux plus bas, alors que la demande s’améliore également. Même si, selon nous, les établissements bancaires chinois se négocient à des niveaux de valorisation attractifs, les marges nettes d’intérêt et la qualité des actifs n’ont pas encore atteint leur point bas et il n’est pas attendu que le gouvernement s’écarte de sa politique de stimulus au compte-gouttes, c’est-à-dire qu’aucune mesure de relance majeure n’est anticipée. Concernant l’Inde, nous avons une préférence pour les sociétés financières non bancaires (NBFC) et les établissements bancaires privés, qui devraient bénéficier de la baisse des taux, de l’assouplissement budgétaire et de conditions de liquidité améliorées. En Amérique latine, certains grands événements macroéconomiques présentent à la fois des opportunités et des risques. Parmi eux figurent l’élection présidentielle au Brésil, la révision officielle de l’accord commercial États-Unis–Mexique–Canada, sans oublier les récents enjeux géopolitiques liés à la destitution du président Maduro au Venezuela.

Infrastructure

Du côté des matériaux, nous continuons d’anticiper une dynamique positive pour l’or, compte tenu des achats importants réalisés par les banques centrales des marchés émergents et de l’augmentation des achats d’ETF. D’éventuelles baisses de taux d’intérêt par la Réserve fédérale américaine pourraient accentuer la pression sur le US Dollar, ce qui constituerait un facteur supplémentaire de soutien pour le prix de l’or.

Selon nous, la transition énergétique et la demande liée à l’intelligence artificielle pour le cuivre devraient se poursuivre. Par ailleurs, l’offre de cuivre reste fortement contrainte par plusieurs événements majeurs survenus dans certaines mines d’envergure, dont la résolution ne devrait pas intervenir à court terme. Enfin, même si les prix et les marges de l’acier au niveau mondial subissent des pressions, nous conservons une opinion plus favorable sur le marché indien de l’acier.

Bien que la surabondance de pétrole ait entraîné une baisse du prix du baril en 2025, nous pensons que les marchés font preuve d’un pessimisme excessif. Par exemple, les États-Unis s’emploient à reconstituer leurs réserves stratégiques de pétrole, qui ont été fortement entamées pendant la pandémie de COVID-19, passant d’environ 600 millions à 350 millions de barils. De son côté, la Chine continue également d’augmenter ses réserves stratégiques de pétrole.

La dynamique devrait se poursuivre après une année remarquable

Si 2025 a effectivement été une année remarquable pour les actions des marchés émergents, nous estimons qu’il existe de solides raisons de penser que 2026 pourra offrir encore une belle performance pour cette classe d’actifs. La diminution du risque perçu lié aux actions des marchés émergents et la probabilité en baisse d’une dilution future du bénéfice par action (EPS) constituent, selon nous, deux évolutions structurelles favorables qui ont commencé à se concrétiser en 2025. Dans ce nouveau contexte, des valorisations relatives attractives et un positionnement des investisseurs encore faible ne sont plus le signe d’une inquiétude, mais deviennent des moteurs potentiels pour une reprise prolongée et soutenue des actions des marchés émergents. Cela étant, les risques persistent et la dispersion des rendements devrait encore s’accentuer, ce qui, à notre avis, met en avant les avantages d’une gestion active. L’équipe mtx et les portefeuilles continueront ainsi de se concentrer sur les fondamentaux, en privilégiant une approche ascendante, que nous jugeons essentielle pour générer de l’alpha positif : rentabilité élevée et en amélioration, positions de leader sectoriel et valorisations attractives.