Quality Growth: los únicos que quedan en pie

2022 ha tenido un comienzo volátil y es probable que los mercados sigan siendo difíciles este año. La posibilidad de una recesión se cierne sobre varios países mientras los bancos centrales se embarcan en un ciclo de endurecimiento monetario para contener la ola de inflación alta a la que actualmente se enfrentan.

La subida de los tipos de interés resulta ardua para las empresas de fuerte crecimiento y alta valoración: empresas que rebosan entusiasmo por el futuro pero que todavía cosechan escasos beneficios. A estas empresas les fue relativamente bien la pasada década en un régimen de tipos de interés ultra-bajos y estímulo fiscal muy considerable. Sin embargo, la inflación ha estallado y esos días han llegado a su fin.

Las previsiones de crecimiento global están en plena época de poda, ahora que los economistas se dan cuenta de que sus escenarios optimistas de crecimiento estable en 2022-23 se han vuelto más complicados. En abril, el FMI redujo su previsión del PIB mundial para 2022 hasta el 3,6 por ciento, un 0,8 por ciento inferior a la previsión de hace solo tres meses y un 1,3 por ciento más baja que la de hace un semestre.

En un escenario de inflación alta y crecimiento bajo, los inversores tienen que hilar fino

Los últimos años, los inversores solían evitar las empresas de calidad y crecimiento de calidad en favor de otros estilos. Primero vino la fiebre por las estrategias de momentum growth, cuando los tipos de interés llegaron a cero en la primavera de 2020, y la recesión debida al confinamiento concluyó rápidamente. Los inversores daban a empresas con escasos o nulos beneficios valoraciones astronómicas basándose en la noción de que el dinero era gratis, con lo que descontar los beneficios futuros del valor presente era sencillamente un juego. Luego, en 2021, llegó el “gran giro” consistente en pasar de las estrategias de growth (crecimiento) a las estrategias de value (valor). Los inversores vieron una ventana de mayores beneficios para las empresas cíclicas (incluidas energía y materiales), industriales y bancos, y sus pujas subieron los precios en estos sectores.

Llegamos al momento actual y a muchas de las empresas de value las están pasando por encima. Le echemos la culpa a la inflación, al resurgir de la Covid-19 en China o a Vladimir Putin, el mundo es ahora más incierto y, de hecho, da más miedo invertir. Con la excepción de los sectores de la energía y los materiales, el value parece estar quedándose sin fuelle. No es de extrañar que, a medida que los tipos suben y las economías se ralentizan, las acciones de muchas constructoras, ingenierías, fabricantes de automoción y bancos han comenzado a ofrecer una rentabilidad inferior al mercado en general, ante la preocupación de los inversores a una ralentización global.

Los bancos estadounidenses, por ejemplo, están lidiando con unos tipos hipotecarios que se han duplicado en los últimos 18 meses, hasta alcanzar cerca del 5,1 por ciento a finales de abril, lo que ha supuesto un menor crecimiento de los préstamos para el sector de la vivienda. Las empresas de banca de inversión han acusado en forma de menos volumen de negocio la volatilidad de los mercados y la subida de los tipos de interés. Los bancos ven los indicios y están incrementando sus reservas de crédito para los tiempos más difíciles que se avecinan. Los inversores, mientras tanto, sopesan los factores que presionan a los bancos, miran los tipos de interés al alza y, por consiguiente, las previsiones de crecimiento a la baja y deciden que no es un buen escenario para las acciones de los bancos. Las cotizaciones de los bancos tocaron techo en enero-febrero de este año y últimamente han comenzado a bajar con fuerza. Esto suele preceder a una bajada de los tipos de interés, y la última vez que estuvieron en máximos, en 2018, los tipos de interés continuaron subiendo durante 8 meses (figura 1).

Los últimos que se mantienen en el espacio del value son los sectores de la energía y los materiales. Pero los precios de las materias primas no son una apuesta de una sola dirección, y la producción está llamada a incrementarse en EE.UU., Canadá y en los países de la OPEP mientras los precios del petróleo se mantengan altos. El viejo dicho de que "el remedio para los precios altos de la energía son los precios altos de la energía" debería seguir siendo válido, en cuyo caso veremos bajar el precio del petróleo y del gas, y por tanto las valoraciones de las empresas energéticas. Los materiales son un grupo variado en el que algunos metales/minerales económicamente sensibles pueden sufrir mucho, mientras que a las empresas que suministran a los sectores nuclear o de vehículos eléctricos podría irles relativamente bien. Sin embargo, a medio y largo plazo, las materias primas son cíclicas y deberían acabar bajando de precio en tanto en cuanto la oferta supere a la demanda.

¿Cómo les va a ir en esta montaña rusa de la inversión a los inversores?

Como sucede al final de una larga noche de parranda, el fin de la buena racha para las empresas de momentum growth y value, deja a los abstemios –los inversores en Quality Growth, en nuestra opinión– como los únicos que quedan en pie. Son los que invirtieron en empresas que pueden ofrecer un crecimiento constante de los beneficios y elevados márgenes de explotación debido a los fosos económicos que rodean sus amurallados negocios. Pusieron su dinero en empresas con el poder de subir precios durante periodos inflacionarios; en empresas que tienen niveles relativamente bajos de endeudamiento y pueden soportar más fácilmente unos tipos de interés más altos; en empresas cuyos CEO emitirán informes relativamente benignos sobre las perspectivas actuales y de futuro para el negocio. En suma, creemos que estos inversores deberían dormir relativamente bien por la noche.

El sector de bienes de consumo masivo, fuente tradicional de nombres de alta calidad y crecimiento fiable, comenzó a publicar resultados trimestrales en abril. Nestlé, Procter & Gamble y Heineken anunciaron que habían subido sus precios alrededor del 5 por ciento cada una. Las empresas de calidad pueden incrementar precios para proteger sus márgenes de beneficio. Los inversores premian a esas empresas comprando sus acciones en periodos inflacionarios, como sucedió a finales de los años 70, cuando la inflación devastaba las economías.

Con la inflación repuntando con fuerza, y los tipos de interés en rápido ascenso desde niveles muy bajos, hemos entrado en una nueva fase, una en la que el péndulo podría regresar hacia el Quality Growth, por su hincapié en empresas con elevados márgenes, poder para fijar precios, bajos niveles de endeudamiento y beneficios sistemáticos. Creemos que son como las tortugas, lentas pero a la postre triunfadoras, en la larga carrera de fondo que deberán emprender los inversores para superar al mercado en su conjunto.