Criterios ESG y deuda de mercados emergentes: menor volatilidad y rentabilidad sólida

La deuda de los mercados emergentes continúa siendo una clase de activos con poca inversión por ser considerada, en cierto modo, arriesgada y falta de liquidez. Sin embargo, creemos que hay indicadores fundamentales avanzando a favor de los mercados emergentes, con valoraciones atractivas (yields elevadas) y factores técnicos limpios. De hecho, nuestra encuesta a los inversores en renta fija de 2023 muestra un claro aumento del interés de los inversores por el sector de los mercados emergentes (ME) en todas las regiones. Según los resultados, en los próximos 24 meses, los inversores en renta fija tienen previsto hacer una asignación de activos en los ME mayor que la de los mercados desarrollados, de forma generalizada, desde los bonos corporativos a los soberanos.

No obstante, también hemos observado que, aunque los inversores en renta fija valoran los criterios ESG, quienes se centran en las inversiones de los ME les otorgan menor prioridad. Aprovechamos el tercer aniversario de nuestro subfondo Sustainable Emerging Market Debt (SEMD) para subrayar la oportunidad que los criterios ESG pueden brindar a aquellos interesados en el ámbito de la deuda de los ME, pero que de todos modos lo evitan debido a los riesgos políticos o de otro tipo.

En primer lugar, creemos que los inversores pueden no estar dándose cuenta de lo disponibles que están los criterios ESG en el mundo de la inversión en los ME. La mayoría de los observadores asocian principalmente la estrategia ESG a empresas de alta calificación de los países desarrollados, ya que, en principio, esta estrategia puede entenderse como el resultado de una normativa más estricta en las principales economías industrializadas. Sin embargo, los criterios ESG también pueden usarse en el universo de los mercados emergentes de forma estratégica. Buen ejemplo de ello sería el gran esfuerzo y recursos financieros que los países del Golfo están destinando a promover la «economía verde», como se ha demostrado hace poco durante la COP 28, organizada por Dubái.

Además, la estrategia ESG también puede ser una herramienta eficaz para mejorar la rentabilidad ajustada al riesgo limitando la volatilidad. El panorama más amplio de riesgos, en comparación con los mercados desarrollados, suele ser la principal preocupación de los inversores en los mercados emergentes. Por tanto, el fomento de las características asociadas a los criterios ESG podría equipararse con el objetivo meramente pragmático de mejorar la rentabilidad financiera.

Nuestra estrategia ESG

El debate habitual de la inversión ESG se ha centrado principalmente en el elemento «E» de la sigla, que hace referencia a environmental (criterios medioambientales). Pese a que apoyamos plenamente este enfoque y usamos los factores correspondientes en nuestro proceso de toma de decisiones, estamos convencidos de que, en el ámbito de los mercados emergentes, el resto de las letras de la sigla también deben ser un aspecto esencial de nuestra estrategia. La «G» de governance, el elemento relativo al buen gobierno, es la consideración fundamental de nuestro subfondo SEMD, al menos en lo que respecta a nuestra inversión en bonos soberanos.

El universo de inversión de la cartera SEMD está compuesto, sobre todo, de bonos soberanos, cuasi soberano y supranacionales de mercados emergentes, con la posibilidad de diversificar en bonos corporativos de los ME. Dadas las diferentes funciones de utilidad de, por ejemplo, un país comparado con una empresa, es difícil aplicar un enfoque universal desde un punto de vista ESG, del mismo modo que tampoco se puede adoptar el mismo enfoque para el análisis fundamental del crédito de estos distintos tipos de emisores.

En consecuencia, creamos la noción de la «cascada», que implica diversas capas, para analizar los tipos de emisores según su función de utilidad desde un punto de vista ESG. El llamado «enfoque en cascada» fluye desde arriba, en una etapa intermedia puntúa y clasifica los países a la vez que prioriza y rebaja de categoría ciertos sectores empresariales, hasta llegar a la «base» (es decir, entender cómo consideramos a los distintos emisores corporativos). Así pues, puntuamos los países según su eficiencia en el uso de los recursos escasos, pero también aplicamos una exclusión binaria en el caso de los países no democráticos. En los sectores empresariales, damos preferencia a los que se centran en la sostenibilidad de forma explícita y, al mismo tiempo, excluimos los sectores que van en contra de la visión común de promoción de los criterios ESG (por ejemplo, apuestas, armas y carbón). Por último, en el nivel de las empresas individuales, priorizamos explícitamente a aquellas con la gestión de riesgos ESG «best in class» y excluimos directamente a las que obtienen peores resultados.

Por ejemplo, hacemos una mayor asignación en energías renovables e instituciones supranacionales cuyo mandato consiste en fomentar proyectos sociales y de infraestructuras, a menudo en países pobres que no pueden permitirse llevarlos a cabo ellos mismos o que probablemente lo harían de forma mucho menos eficiente a nivel estatal. En nuestra opinión, estas inversiones ayudan a nutrir el progreso mundial al mismo tiempo que proporcionan una compensación financiera razonable a los inversores en bonos.

Como tema central importante, creemos que los emisores (soberanos y corporativos) que evolucionan en el ámbito ESG merecen ser considerados por los inversores interesados en la sostenibilidad. En particular en los mercados emergentes, en los que los estándares son lógicamente más bajos, la trayectoria es más importante que el punto de partida. De lo contrario, nos arriesgamos a centrarnos solo en aspectos que ya están «superados» y a privar a los actores económicos de incentivos para participar en este tipo de asuntos.

El «doble dividendo»

Según nuestros resultados, observamos que aplicar los criterios ESG no ha supuesto sacrificar rentabilidad a cambio de una cartera más ética. De hecho, si comparamos la rentabilidad ajustada al riesgo del Vontobel Fund - Sustainable Emerging Markets Bond con la categoría Morningstar para fondos soberanos en divisas fuertes de los mercados emergentes generales (una categoría con más de 100 000 millones de USD en activos bajo gestión), podemos ver que la ratio de información desde el inicio de esta estrategia, hace poco más de tres años, se encuentra sólidamente en el cuartil superior.

La rentabilidad pasada no es un indicador fiable de la rentabilidad actual o futura. Los datos de rentabilidad no tienen en cuenta las comisiones ni costes que se cobran cuando se emiten o se reembolsan las participaciones del fondo, si procede. La rentabilidad del fondo puede fluctuar debido a variaciones de los tipos de cambio. 1. Grupo de competidores determinado por la metodología y los criterios de Morningstar para las clasificaciones del fondo. Fuente: Vontobel Asset Management, Morningstar Direct, a 31.12.2023.

Nos gustaría mostrar cómo funcionan los criterios ESG en la práctica en esta estrategia y cómo pueden ayudar o, en ocasiones, distraer. Un país, El Salvador, es una democracia, así que formalmente es apto para la estrategia, aunque en la práctica su presidente millennial, Nayib Bukele, haya cambiado la forma de gobernar el país en varias ocasiones. A principios de 2021, tras su victoria en las elecciones legislativas, primero abandonó su intención de seguir el programa del FMI que había prometido a los inversores, sustituyó a varios jueces del Tribunal Constitucional y se embarcó en la polémica introducción del bitcoin como moneda de curso legal. Vendimos todas nuestras posiciones en junio de 2021 (en lo que parecía el techo de los precios, a cerca de 105 centavos por dólar para ELSALV 52). Casualmente, los bonos soberanos volvieron a cotizar a un nivel más bajo de 30 centavos en menos de un año. Por tanto, cerrar esta posición debido al deterioro del panorama democrático resultó contribuir de manera notablemente positiva a la rentabilidad relativa en 2021. Si bien es cierto que los bonos se recuperaron significativamente desde el segundo semestre de 2022 y durante 2023, también se situaron entre los más volátiles en el ámbito de los mercados emergentes.

En el espacio cuasisoberano, invertimos en Air Baltic, una aerolínea propiedad del Gobierno letón. Air Baltic parece situarse bastante arriba en la escala ESG en este sector, a priori, controvertido y sus esfuerzos de sostenibilidad se han visto reconocidos con clasificaciones altas en múltiples índices europeos y locales.¹ Sobrevivió a la doble amenaza de la pandemia de COVID-19 y, posteriormente, a la volatilidad derivada de la guerra de Ucrania. La guerra golpeó especialmente a la compañía debido a que su modelo se había centrado, en parte, en el tráfico de pasajeros en tránsito entre Asia y Europa, que se vio trastocado por el cierre del espacio aéreo entre Europa y Rusia. De todas formas, la aerolínea ha pasado por un plan de privatización supervisado por la UE y está optimizando con éxito y de manera sistemática sus operaciones (incluyendo elementos ESG de su modelo de negocio).

La inversión sostenible es una estrategia cada vez más importante para distintos tipos de inversores. Desde nuestro punto de vista, pasar por alto los mercados emergentes en este debate es un error, dada su importancia tanto en términos de contribución económica al crecimiento mundial como, sobre todo, en el ámbito medioambiental junto con otros aspectos ESG. Así se ha demostrado hace poco en los debates de la COP 28, donde los mercados emergentes, muchos de los cuales serán los más afectados por el cambio climático, tomaron la iniciativa en varios análisis clave en materia de transición energética. Invertir en bonos respetuosos con los criterios ESG NO tiene por qué ser perjudicial para sus parámetros de rentabilidad. Del mismo modo, evitar a los emisores contrarios a los criterios ESG también puede reducir la volatilidad, lo cual es inaceptable para algunos inversores en renta fija, y, posiblemente, se convertirá en una postura incluso más cuestionable a medida que prosperan las cero emisiones netas y otras iniciativas, como la última COP 28.