Renta variable de mercados emergentes: ¿de la década perdida a la resiliencia?

Con una rentabilidad superior al 30 por ciento en términos de USD, las acciones de mercados emergentes (EM equities) se posicionaron indudablemente como uno de los grandes ganadores de 2025, registrando la primera vez desde 2017 en que superan a las acciones de mercados desarrollados (DM equities) y estadounidenses. Este repunte supone un regreso bienvenido para una clase de activo que ha tenido dificultades para seguir el ritmo de sus equivalentes de mercados desarrollados, especialmente las estadounidenses, durante un periodo sombrío que a menudo se denomina «década perdida». Las causas de este bajo desempeño son diversas, entre las que destacan el aumento de las primas de riesgo geopolítico, la fortaleza persistente del dólar US y la constante dilución de las ganancias para el accionista. En este contexto y tras el «Trump Trade» ocurrido en el último trimestre de 2024, pocos anticipaban un año tan positivo para las EM equities.

Sin embargo, como destacamos en nuestro global equity outlook para 2025, considerábamos que existía potencial para una sorpresa positiva en operaciones no basadas en consenso como las acciones de mercados emergentes. Nuestras razones eran variadas e incluían la menor dependencia de las economías emergentes respecto al comercio con el mundo desarrollado (un riesgo clave percibido en ese momento ante la inminente llegada de la administración Trump), sólidas expectativas de beneficios por parte de las empresas de mercados emergentes y una baja exposición de los inversores, todo ello en un entorno de valoraciones relativas muy atractivas.

Naturalmente, muchos inversores se preguntan ahora si han perdido la oportunidad en lo que respecta a las acciones de mercados emergentes (EM equities). En nuestra opinión, el sólido rendimiento registrado en 2025 podría ser solo el inicio de un nuevo ciclo positivo para este activo, respaldado por potentes fuerzas estructurales. En este análisis, exponemos los motivos de esta opinión y por qué consideramos que aún queda mucho recorrido en este segmento. Además, destacaremos algunas de las dinámicas sectoriales más interesantes que prevemos para el próximo año.

¿Por qué la década perdida?

A nuestro juicio, existen tres razones estructurales principales que explican por qué la renta variable de mercados emergentes (EM equities) quedó rezagada frente a sus homólogas de mercados desarrollados (DM) desde comienzos de la década de 2010:

1. La «prima de crecimiento nominal» que normalmente se asocia a economías de mercados emergentes frente a desarrolladas se ha reducido notablemente en los últimos años, debido a una rápida desinflación (e incluso deflación en China) y a ventajas competitivas menos evidentes. Por ejemplo, uno de los argumentos más utilizados anteriormente para invertir en mercados emergentes era su atractiva demografía y sus menores costes laborales. Sin embargo, este ya no es un argumento válido de manera uniforme para todos los mercados emergentes. Economías como China, Taiwán y Corea del Sur se enfrentan a problemas demográficos significativos, mientras que muchos mercados emergentes están ganando sofisticación y han dejado de centrarse exclusivamente en la manufactura de bajo coste.
2. La prima de riesgo vinculada a la inversión en acciones de mercados emergentes no se ha beneficiado de la menor volatilidad macroeconómica derivada de menores tasas potenciales de crecimiento nominal, más bien al contrario. Los múltiplos de los mercados emergentes han disminuido de manera estructural (es decir, valoraciones más bajas no lograron atraer a los inversores) bajo la influencia de mayores riesgos políticos y/o geopolíticos, generados por la volatilidad tanto de las políticas como de la situación política en algunos países clave (por ejemplo, la política de prosperidad común en China, el golpe fallido en Corea, la inestabilidad política en muchos países de América Latina y el sudeste asiático).
3. Una dimensión menos conocida fue la brecha entre los sólidos beneficios acumulados por las empresas de mercados emergentes y los rendimientos diluidos para los accionistas en términos de beneficio por acción (EPS). Aunque las empresas de mercados emergentes han aumentado sus ganancias a lo largo del tiempo, superando notablemente al MSCI World durante el periodo analizado más abajo, se han quedado rezagadas frente a las empresas de mercados desarrollados y estadounidenses cuando se observa el beneficio por acción. Este es un indicador clave para los inversores, ya que refleja cómo está funcionando una compañía en términos de eficiencia operativa¹ y qué parte de los beneficios retorna a los inversores ya existentes. Además, permite establecer un marco de comparación útil para acciones dentro de sectores y entre países. Aunque el beneficio total de las empresas de mercados emergentes se ha mantenido a buen ritmo, el beneficio por acción se ha visto significativamente diluido por nuevas emisiones de acciones, lo que implica que los beneficios y dividendos futuros se reparten entre una base accionarial más amplia. Esto ha dado lugar a lo que se denomina una rentabilidad negativa por recompra de acciones. En cambio, las empresas estadounidenses recurren ampliamente a las recompras de acciones, lo que impulsa el beneficio por acción y genera una rentabilidad positiva por este concepto.

Es importante recordar que estas tres dimensiones estructurales se desarrollaron en el contexto de una economía estadounidense muy sólida y un dólar estadounidense fuerte, lo que incentivó a los inversores globales a destinar una parte de sus asignaciones cada vez mayor al mercado de renta variable estadounidense, respaldado por unas bases institucionales muy robustas que recompensan de manera eficiente a los inversores en renta variable.

¿Qué ha cambiado?

Si bien no cabe esperar en el corto plazo una ampliación significativa de la brecha de crecimiento nominal a favor de las economías emergentes (EM), consideramos que 2025 ha sido el primer año en marcar un cambio positivo en relación con los otros dos factores estructurales mencionados anteriormente. Antes de detallar estos cambios positivos, es importante reconocer que el predominio de Estados Unidos también se ha atenuado debido a las iniciativas de la administración Trump.

Prima de riesgo reducida: Lejos de ser víctima de la guerra comercial iniciada por la administración Trump, muchas economías emergentes —y especialmente China— han demostrado una resiliencia mucho mayor de la esperada. Como destacamos en nuestro outlook global sobre renta variable para 2025 publicado hace un año, el aumento del comercio intra-EM redujo significativamente la dependencia de las economías emergentes respecto al mundo desarrollado, y el índice MSCI EM, por ejemplo, tiene una menor exposición a ventas internacionales que el Stoxx Europe 600. Las ventajas de este redireccionamiento comercial quedaron en evidencia en las negociaciones entre EE. UU. y China, las dos mayores economías del mundo, en las que China logró resistir los aranceles punitivos que el presidente Trump aplicó (de forma temporal) a las importaciones chinas. Dado que China ahora representa solo alrededor del 10 por ciento del total de importaciones a EE. UU. (frente al 21 por ciento en 2017), la amenaza de estos aranceles extraordinariamente altos fue prácticamente descartada por las autoridades chinas.

En el ámbito financiero, mientras que muchas economías desarrolladas (desde Reino Unido hasta Francia e incluso Estados Unidos) han generado inquietud entre los inversores respecto a la sostenibilidad a largo plazo de sus niveles de deuda pública, lo que ha provocado presión al alza sobre sus rendimientos soberanos a largo plazo, muchas economías emergentes han sido reconocidas por su prudencia fiscal y ahora disponen de mayor margen en sus balances para brindar apoyo a sus respectivas economías. Más allá de la política fiscal, las regulaciones que en China habían sido bastante estrictas en relación con la rentabilidad del sector privado, o al menos de ciertos segmentos y empresas, han evolucionado hacia posturas mucho más favorables al mercado. En conjunto, estos distintos desarrollos han contribuido a reducir de manera significativa el riesgo percibido de los mercados emergentes, lo que ha dado lugar a notables revisiones al alza de los múltiplos de valoración, explicando una proporción considerable de los rendimientos obtenidos por muchos mercados emergentes en 2025, especialmente China, donde la revisión de múltiplos representó tres cuartas partes de los retornos generados.

Enfoque en la rentabilidad para los accionistas: Las condiciones estructurales necesarias para convertir unos sólidos beneficios agregados en mayor valor para los accionistas (beneficio por acción, EPS) han empezado a mejorar. En nuestra opinión, en los últimos años se ha producido un claro cambio de actitud por parte de las empresas de mercados emergentes en lo relativo a la recompra de acciones, con volúmenes acumulados que se han multiplicado por cinco desde 2020. Creemos que esta tendencia probablemente continuará en 2026 y más allá, especialmente dada la variedad de iniciativas «value-up» de gran relevancia que se están desarrollando en países como Corea del Sur y China. Estas iniciativas, favorables para los accionistas, cuentan con respaldo gubernamental y se centran en aumentar la valoración de las acciones locales, lo que, a nuestro juicio, hace muy probable que no solo continúen, sino que puedan ser adoptadas más ampliamente por otros países emergentes.

Estas condiciones estructurales más favorables, que han reducido la prima de riesgo exigida por los inversores para mantener acciones de mercados emergentes, están brindando un contexto positivo para los mercados EM, abriendo la puerta a un periodo potencialmente duradero de mejor desempeño si el crecimiento de beneficios se mantiene en 2026 y más allá. A pesar de los riesgos para el comercio, los beneficios de las empresas EM se mantuvieron sorprendentemente sólidos durante 2025. De cara a 2026, observamos que se espera nuevamente que las empresas EM lideren el camino.

A pesar de la revalorización de los múltiplos de las acciones EM, siguen cotizando a niveles significativamente más bajos en comparación con sus homólogas de mercados desarrollados, especialmente de Estados Unidos, justo en un momento en que algunos de los principales beneficios institucionales de los mercados estadounidenses están siendo cada vez más cuestionados por los inversores. Utilizando el marco Shiller P/E (relación precio-beneficio ajustada cíclicamente, que corrige diez años de beneficios por inflación), las acciones EM continúan cotizando con un descuento significativo del −45 por ciento frente a las acciones DM². La persistente baja exposición de los inversores globales es otro factor que debería contribuir a respaldar un repunte generalizado. Las estimaciones indican que alrededor de 340 mil millones de USD podrían regresar a la renta variable de mercados emergentes si los inversores globales ajustaran su asignación al nivel promedio de tenencia de los últimos diez años (pasando de una asignación del 5,2 por ciento al 6,7 por ciento).³ En comparación, la participación de empresas de mercados emergentes en el MSCI All Country World Index es aún mayor, situándose en torno al 10 por ciento. Por este motivo, consideramos que el recorrido posible es muy amplio, teniendo en cuenta que en 2025 solo se registraron entradas de aproximadamente 31 mil millones de USD.

Expectativas para 2026

Aunque las economías de mercados emergentes están cada vez más integradas entre sí, gracias al aumento del comercio intraemergente, siguen siendo muy diversas en su naturaleza, lo que exige un enfoque granular y activo. Por lo tanto, consideramos que el aumento de la exposición a acciones de mercados emergentes debe seguir siendo muy selectivo. En la sección final de esta nota, compartimos las perspectivas de nuestros cuatro grupos de investigación mtx⁴ en relación con sus principales convicciones de cara a 2026.

Tecnología

Nuestro grupo de investigación en tecnología espera que la demanda relacionada con IA siga aumentando, mientras que la oferta tendrá dificultades para mantener el ritmo. Consideramos que esta demanda continuará impulsada por los principales hyperscalers estadounidenses (Alphabet/Google, Amazon/AWS, Meta, Microsoft), que generalmente pueden financiar estas inversiones gracias a sólidos flujos de caja subyacentes. Dados estos factores de mercado, identificamos oportunidades atractivas en el segmento de hardware tecnológico, como soluciones de refrigeración y memoria, que respaldan este crecimiento en servidores de IA. Por el lado de la oferta, observamos el enfoque disciplinado de expansión de capacidad que están adoptando líderes globales como TSMC, lo que hace que la capacidad de soluciones avanzadas de empaquetado siga estando muy por debajo de los niveles actuales de demanda.

Aunque gran parte del debate hacia finales de 2025 giró en torno a una posible burbuja relacionada con la inteligencia artificial, no creemos que estemos en territorio de burbuja todavía. Los múltiplos de valoración de las acciones tecnológicas siguen estando lejos del máximo alcanzado justo antes del estallido de la burbuja TMT (tecnología, medios, telecomunicaciones) a comienzos del año 2000. Además, observamos valoraciones poco exigentes para algunos de los principales proveedores de servicios en la nube en mercados emergentes (por ejemplo, Alibaba, Baidu, Tencent) en comparación con sus homólogos estadounidenses. Podría decirse que esta infravaloración es severa, considerando las estrategias locales de monetización de la IA, que en muchos aspectos (especialmente en comercio electrónico y marketing/publicidad) parecen más avanzadas que en Estados Unidos.

Consumo

Las acciones de consumo discrecional superaron a las de consumo básico durante 2025 y creemos que esta tendencia podría mantenerse de cara a 2026. La caída de la inflación y de los tipos de interés en varias economías clave de mercados emergentes, como India, Brasil y Sudáfrica, genera un entorno generalmente más favorable para compañías de consumo discrecional. En China, también preferimos las empresas de consumo discrecional, ya que las de consumo básico son más sensibles a la deflación y existe menos potencial de consolidación en ese segmento. Las empresas de hostelería podrían experimentar una recuperación de la rentabilidad en la segunda mitad de 2026, mientras que los vientos estructurales aún favorecen los sectores de IA/Cloud y productos emocionales/de estilo de vida. En el ámbito de la salud, algunos temas clave a seguir serán la expiración de patentes, la regulación de precios y el impacto de los aranceles.

Financieras

A nuestro juicio, la diversificación de las fuentes de ingresos, la innovación y la solidez operativa y de capital para operaciones de fusiones y adquisiciones (M&A) serán cada vez más relevantes a la hora de evaluar bancos. En un entorno de recortes de tipos (como ocurre en muchos mercados emergentes), los márgenes de interés neto probablemente estarán bajo una presión creciente. Consideramos que este tipo de escenario obliga a los bancos a buscar fuentes alternativas de ingresos, una tarea que se complica por los elevados niveles de competencia que enfrentan debido a los disruptores fintech. Como resultado de estos desafíos, creemos que en adelante se producirán más procesos de consolidación. Por último, las reformas de los mercados de capitales en ciertos países, como Corea del Sur, podrían ser una oportunidad interesante de cara a 2026.

En China, mostramos preferencia por compañías de seguros, ya que consideramos que pueden beneficiarse de la debilidad del dólar estadounidense y del entorno de tipos bajos, además de que la demanda está mejorando. Si bien los bancos chinos, en nuestra opinión, cotizan con valoraciones atractivas, los márgenes de interés neto y la calidad de los activos aún no han tocado fondo y no se espera que el gobierno se aparte de su política de estímulos graduales, es decir, no se prevé un programa de estímulo importante. En India, nuestra preferencia recae en las compañías financieras no bancarias (NBFC) y los bancos privados, que creemos pueden aprovechar la caída de los tipos, el alivio fiscal y la mejora de las condiciones de liquidez. En América Latina, ciertos eventos macroeconómicos relevantes generan tanto oportunidades como riesgos. Entre ellos figuran las elecciones presidenciales en Brasil, la revisión formal del acuerdo comercial Estados Unidos-México-Canadá, además de recientes inquietudes geopolíticas tras la destitución del presidente Maduro en Venezuela.

Infraestructura

En el sector de materiales, seguimos anticipando un impulso positivo para el oro, respaldado por las compras significativas de bancos centrales de mercados emergentes y el aumento de adquisiciones de ETF. Además, posibles recortes de tipos por parte de la Reserva Federal en Estados Unidos podrían ejercer aún más presión sobre el dólar estadounidense, lo que sería otro factor que podría impulsar el precio del oro.

A nuestro parecer, la demanda de cobre relacionada con la transición energética y la inteligencia artificial seguirá siendo sólida. Además, la oferta de cobre se ha visto considerablemente restringida por eventos relevantes en minas de alto perfil, que no se prevé que se solucionen en el corto plazo. Finalmente, aunque los precios y márgenes del acero a nivel global están bajo presión, mantenemos una visión más favorable respecto al mercado del acero en India.

Aunque el exceso de oferta de petróleo ha provocado una disminución del precio del crudo durante 2025, consideramos que los mercados podrían estar siendo demasiado pesimistas. Por ejemplo, Estados Unidos está trabajando para reponer sus reservas estratégicas de petróleo, que se redujeron de manera significativa durante la pandemia de COVID-19, pasando de aproximadamente 600 millones a 350 millones de barriles. De forma similar, China también ha estado incrementando sus reservas estratégicas de petróleo.

Se esperan más avances tras un año impresionante

Si bien 2025 fue, sin duda, un año destacado para las acciones de mercados emergentes, consideramos que existen buenos motivos para pensar que 2026 podría ofrecer otro año sólido para esta clase de activo. La reducción del riesgo percibido asociado a la renta variable emergente y la menor probabilidad de una futura dilución de las ganancias por acción son cambios estructurales positivos que, en nuestra opinión, comenzaron a materializarse en 2025. Bajo estas nuevas condiciones, las valoraciones relativas atractivas y la baja exposición de los inversores dejan de ser síntomas de inquietud y pasan a convertirse en posibles catalizadores para un repunte prolongado y sostenido en las acciones emergentes. Dicho esto, persisten riesgos y es probable que la dispersión en los rendimientos siga aumentando, lo cual, según creemos, resalta los beneficios de un enfoque activo. El equipo mtx y las carteras seguirán centrando su atención en los fundamentos desde la base, que consideramos esenciales para generar alfa positivo: niveles elevados y crecientes de rentabilidad, posiciones de liderazgo sectorial y valoraciones atractivas.