Schwellenländeraktien: Von der verlorenen Dekade zur Widerstandsfähigkeit?

Mit einer Rendite von über +30 Prozent in US-Dollar zählten Aktien aus Schwellenländern zweifellos zu den grössten Gewinnern im Jahr 2025. Erstmals seit 2017 erzielte man eine jährliche Outperformance gegenüber Aktien aus Industrienationen bzw. den USA. Für eine Anlageklasse, die während einer als «verlorenen Dekade» bezeichneten Durststrecke Mühe hatte, mit ihren Pendants aus den Industrienationen, insbesondere Aktien aus den USA, Schritt zu halten, ist das eine willkommene Rückkehr zu alter Stärke. Die Gründe für die Underperformance in der verlorenen Dekade sind vielfältig und reichen von gestiegenen geopolitischen Risikoprämien über den anhaltend starken US-Dollar bis hin zur ständigen Verwässerung von Aktionärserträgen. Vor diesem Hintergrund und dem «Trump Trade» im Schlussquartal 2024 rechneten nur wenige mit einem derart starken Jahr für Schwellenländeraktien.

Wie jedoch in unserem Global Equity Outlook für 2025 dargelegt, sahen wir Potenzial für eine positive Überraschung durch antizyklische Investments wie Schwellenländeraktien. Unsere Begründung dafür war vielfältig: Dazu zählten die geringere Abhängigkeit der Schwellenländer vom Handel mit Industrienationen (was angesichts der bevorstehenden Amtsübernahme der Trump-Administration als zentrales Risiko wahrgenommen wurde), solide Gewinnerwartungen der Unternehmen in Schwellenländern sowie eine geringe Investorenpositionierung bei gleichzeitig sehr attraktiven relativen Bewertungen.

Natürlich stellen sich viele Anleger derzeit die Frage, ob sie den richtigen Zeitpunkt für Schwellenländeraktien verpasst haben. Nach unserer Einschätzung könnte die starke Entwicklung im Jahr 2025 erst der Auftakt zu einem neuen, positiven Zyklus für Schwellenländeraktien sein, der von nachhaltigen, strukturellen Kräften getragen wird. In diesem Viewpoint erläutern wir die Argumente für unsere Einschätzung und warum aus unserer Sicht weiterhin erhebliches Potenzial für Schwellenländeraktien besteht. Zudem gehen wir auf einige der interessantesten Sektordynamiken ein, die wir im kommenden Jahr erwarten.

Warum die «verlorene Dekade»?

Aus unserer Sicht gibt es drei zentrale, strukturelle Gründe, weshalb Schwellenländeraktien seit den frühen 2010er-Jahren im Vergleich zu Industrienationen hinter den Erwartungen zurückblieben:

1. Die «nominale Wachstumsprämie», die traditionell mit Schwellenländer- gegenüber Industrieländer-Volkswirtschaften verbunden wird, hat sich in den letzten Jahren deutlich verringert. Hauptursachen sind die rasche Disinflation, und in China sogar Deflation, sowie weniger offensichtliche Wettbewerbsvorteile. Ein häufig genanntes Argument für Investitionen in Schwellenländer war bislang deren attraktive Demografie und niedrigere Arbeitskosten. Dieses Argument lässt sich heute jedoch nicht mehr pauschal auf alle Schwellenländer anwenden. Volkswirtschaften wie China, Taiwan und Südkorea stehen vor erheblichen demografischen Herausforderungen, während viele andere Schwellenländer zunehmend anspruchsvoller und technologisch fortschrittlicher werden und sich längst nicht mehr ausschliesslich auf kostengünstige Produktion konzentrieren.
2. Die Risikoprämie, die mit Investments in Schwellenländeraktien verbunden ist, hat nicht von der geringeren makroökonomischen Volatilität profitiert, die durch niedrigere potenzielle nominale Wachstumsraten bedingt ist – im Gegenteil. Die Bewertungsmultiplikatoren in den Schwellenländermärkten sind strukturell gesunken, das heisst: Günstigere Bewertungen konnten Anleger nicht anziehen. Ausschlaggebend dafür sind erhöhte politische und/oder geopolitische Risiken, bedingt durch politische und regulatorische Unsicherheiten in einigen Schlüsselländern (beispielsweise die «Gemeinsamer Wohlstand»-Initiative in China, der gescheiterte Putsch in Südkorea oder die politische Instabilität in zahlreichen lateinamerikanischen und südostasiatischen Ländern).
3. Eine weniger bekannte Dimension ist die verlorene Überleitung zwischen den starken, von Unternehmen in Schwellenländern erzielten Gewinnen und den verwässerten Renditen für Aktionäre in Form des Gewinns je Aktie (EPS). Zwar konnten Unternehmen in Schwellenländern ihre Gewinne im Zeitverlauf stetig steigern und lagen im analysierten Zeitraum sogar eindrucksvoll vor dem MSCI World, bei der Entwicklung des EPS blieben sie jedoch sowohl hinter Unternehmen in Industrienationen als auch US-Unternehmen zurück. Gerade dieser Wert ist für Investoren entscheidend, da er aufzeigt, wie effizient ein Unternehmen operativ wirtschaftet¹ und welcher Anteil der Gewinne an bestehende Investoren zurückfliesst. Zudem dient der EPS als sinnvolle Vergleichsbasis für Aktien innerhalb von Branchen und über Ländergrenzen hinweg. Während die Gesamtgewinne der Schwellenländer-Unternehmen durchaus mithalten konnten, wurden die Gewinne je Aktie durch neue Aktienausgaben deutlich verwässert. Das bedeutet, dass künftige Gewinne und Dividenden auf eine grössere Zahl von Aktionären verteilt werden. Dies führte zu dem Phänomen einer negativen Aktienrückkaufrendite. Im Gegensatz dazu setzen US-Unternehmen Aktienrückkäufe in grossem Umfang ein, was den Gewinn je Aktie steigert und zu einer positiven Aktienrückkaufrendite führt.

Es ist wichtig zu berücksichtigen, dass diese drei strukturellen Faktoren im Umfeld einer äusserst starken US-Wirtschaft und eines kräftigen US-Dollars stattfanden. Dies hat globale Investoren dazu veranlasst, einen immer grösseren Anteil ihrer Allokationen in einem US-Aktienmarkt mit sehr soliden institutionellen Fundamenten zu parken, der Aktienanleger effizient belohnt.

Was hat sich verändert?

Auch wenn in naher Zukunft keine deutliche Ausweitung des nominalen Wachstumsvorsprungs zugunsten der Schwellenländer zu erwarten ist, sind wir überzeugt, dass 2025 das erste Jahr einer positiven Entwicklung bei den beiden zuvor genannten strukturellen Faktoren markiert. Bevor wir die Details dieser positiven Veränderungen erläutern, ist es wichtig festzuhalten, dass der Gegenwind durch die US-Dominanz angesichts der Initiativen der Trump-Regierung ebenfalls nachgelassen hat.

Reduzierte Risikoprämie: Statt Opfer des von der Trump-Administration entfesselten Handelskriegs zu werden, zeigten viele Schwellenländer, allen voran China, eine deutlich grössere Widerstandsfähigkeit als erwartet. Wie bereits in unserem globalen Aktienausblick 2025 vor einem Jahr hervorgehoben, haben steigende Handelsströme zwischen Schwellenländern die Abhängigkeit der Schwellenländer von den Industrienationen deutlich reduziert; der MSCI EM Index weist beispielsweise eine geringere internationale Absatzquote auf als der Stoxx Europe 600. Die Vorteile dieser Neuordnung des Handels wurden insbesondere in den Verhandlungen zwischen den USA und China, den beiden grössten Volkswirtschaften weltweit, sichtbar. China konnte den von Präsident Trump (zeitweise!) verhängten Strafzöllen auf chinesische Importe standhalten. Da China inzwischen nur noch etwa 10 Prozent der US-Gesamtimporte ausmacht (2017 waren es noch 21 Prozent), wurde die Drohung mit diesen aussergewöhnlich hohen Zöllen von den chinesischen Behörden weitgehend zurückgewiesen.

Auf der finanziellen Seite haben viele Industrienationen (von Grossbritannien über Frankreich bis hin zu den USA) bei Investoren Zweifel an der langfristigen Tragfähigkeit ihrer öffentlichen Verschuldung geweckt, was den Druck auf die langfristigen Staatsrenditen erhöht hat. Im Gegensatz dazu wurden viele Schwellenländer für ihre fiskalische Umsicht gelobt und verfügen inzwischen über grösseren Spielraum in ihren Bilanzen, um ihre jeweiligen Volkswirtschaften zu unterstützen. Über die Fiskalpolitik hinaus haben sich regulatorische Vorgaben, die in China zuvor insbesondere in Bezug auf die Profitabilität des privaten Sektors – oder zumindest einzelner Segmente/Unternehmen – recht restriktiv waren, inzwischen deutlich marktorientierter entwickelt. Insgesamt haben diese verschiedenen Entwicklungen dazu beigetragen, das wahrgenommene Risiko von Schwellenländern spürbar zu reduzieren, was zu beeindruckenden Neubewertungen geführt hat, die einen wesentlichen Anteil an den erzielten Renditen vieler Schwellenländermärkte im Jahr 2025 erklären – insbesondere in China, wo die Neubewertung drei Viertel der erzielten Rendite ausmachte.

Fokus auf die Rendite für Aktionäre: Die strukturellen Voraussetzungen, um starke, aggregierte Gewinne in einen höheren Wert für die Aktionäre (EPS) umzuwandeln, beginnen sich zu verbessern. Aus unserer Sicht hat sich die Haltung der Unternehmen in Schwellenländern in den vergangenen Jahren deutlich verändert, insbesondere bei Aktienrückkäufen, deren Gesamtvolumen sich seit 2020 verfünffacht hat. Wir gehen davon aus, dass dieser Trend sich bis 2026 und darüber hinaus fortsetzen wird, zumal in Ländern wie Südkorea und China mehrere prominente «Value-up»-Initiativen umgesetzt werden. Diese aktionärsfreundlichen, staatlich unterstützten Massnahmen zielen darauf ab, die Bewertung heimischer Aktien zu steigern – und wir halten es für sehr wahrscheinlich, dass sie nicht nur fortgeführt, sondern auch von weiteren Schwellenländern übernommen werden.

Diese verbesserten strukturellen Rahmenbedingungen, die zu einem niedrigeren von Anlegern geforderten Risikoaufschlag für Schwellenländeraktien geführt haben, schaffen ein günstiges Umfeld für Schwellenländermärkte und ebnen den Weg für eine potenziell anhaltende Phase der Outperformance – vorausgesetzt, das Gewinnwachstum setzt sich 2026 und darüber hinaus fort. Trotz der Risiken im Handel konnten die Gewinne der Unternehmen in Schwellenländern im Jahr 2025 bemerkenswert stabil gehalten werden. Mit Blick auf 2026 ist erneut zu erwarten, dass die Unternehmen in Schwellenländern die Entwicklung anführen werden.

Trotz der Neubewertung der Bewertungskennzahlen von Schwellenländeraktien werden diese weiterhin deutlich günstiger gehandelt als ihre Pendants in den Industrienationen, besonders gegenüber den USA. Und das zu einer Zeit, in der einige der wichtigsten institutionellen Vorteile der US-Märkte von Investoren zunehmend hinterfragt werden. Nach dem Shiller-KGV (zyklisch adjustiertes Kurs-Gewinn-Verhältnis, das zehn Jahre Gewinne inflationsbereinigt) notieren Schwellenländeraktien weiterhin mit einem deutlichen Abschlag von 45 Prozent gegenüber den Aktien aus Industrienationen². Die anhaltend geringe Positionierung globaler Investoren ist ein weiterer Faktor, der eine breit angelegte Rally unterstützen sollte. Schätzungen zufolge würden rund 340 Mrd. USD in Schwellenländeraktien zurückfliessen, wenn globale Investoren wieder auf ihre durchschnittliche Portfolioallokation der letzten zehn Jahre zurückgehen würden (von einer Allokation von 5,2 Prozent auf 6,7 Prozent).³ Im Vergleich liegt der Anteil der Unternehmen aus Schwellenländern im MSCI All Country World Index sogar bei rund 10 Prozent. Aus diesem Grund sind wir der Ansicht, dass das Potenzial für Schwellenländeraktien noch lange nicht ausgeschöpft ist – zumal die Zuflüsse im Jahr 2025 lediglich etwa 31 Mrd. USD betrugen.

Erwartungen für 2026

Während die Wirtschaften der Schwellenländer aufgrund des gestiegenen Handels untereinander zunehmend stärker integriert sind, bleibt ihre Struktur weiterhin ausgesprochen vielfältig, was einen differenzierten und aktiven Ansatz erfordert. Daher sind wir überzeugt, dass ein Ausbau des Engagements in Schwellenländeraktien weiterhin sehr selektiv erfolgen sollte. Im letzten Abschnitt dieses Viewpoints präsentieren wir die Einschätzungen unserer vier mtx Research-Cluster⁴ hinsichtlich ihrer stärksten Überzeugungen mit Blick auf das Jahr 2026.

Technologie

Unser Technologie-Research-Cluster erwartet, dass die KI-bezogene Nachfrage weiter steigt, wobei das Angebot Schwierigkeiten hat, mitzuhalten. Wir gehen davon aus, dass diese Nachfrage weiterhin von den grossen US-Hyperscalern (Alphabet/Google, Amazon/AWS, Meta, Microsoft) angeführt wird, die ihre Investitionen in der Regel durch starke zugrunde liegende Cashflows finanzieren können. Aufgrund dieser Marktdynamik sehen wir auf der Hardware-Seite attraktive Chancen, etwa bei Kühllösungen und Speicher, die das Wachstum der KI-Server unterstützen. Auf der Angebotsseite fällt der disziplinierte Ausbau der Kapazitäten auf, den globale Marktführer wie TSMC verfolgen – was dazu führt, dass die Kapazität für fortschrittliche Verpackungslösungen weiterhin deutlich unter dem aktuellen Nachfrageniveau liegt.

Während sich gegen Ende 2025 viele Diskussionen um eine mögliche Blase im Zusammenhang mit dem KI-Thema drehten, sind wir der Auffassung, dass wir uns noch nicht im Blasenbereich befinden. Die Bewertungsmultiplikatoren für Technologiewerte liegen weiterhin deutlich unter dem Höchststand, der unmittelbar vor dem Platzen der TMT-Blase (Technologie, Medien, Telekommunikation) Anfang 2000 erreicht wurde. Darüber hinaus weisen wir auf die moderaten Bewertungen einiger wichtiger Cloud-Dienstleister in den Schwellenländern (z. B. Alibaba, Baidu, Tencent) im Vergleich zu ihren US-Pendants hin. Diese Unterbewertung erscheint vor dem Hintergrund der lokalen Monetarisierungsstrategien für KI, die in vielerlei Hinsicht, insbesondere im Bereich E-Commerce und Marketing/Werbung, fortschrittlicher wirken als in den USA, als streng.

Konsum

Im Jahr 2025 konnten zyklische Konsumgüterwerte die defensiven Konsumgüter deutlich übertreffen, und wir gehen davon aus, dass sich dieser Trend auch im Jahr 2026 fortsetzen könnte. Sinkende Inflationsraten und fallende Zinsen in mehreren wichtigen Schwellenländern wie Indien, Brasilien und Südafrika schaffen ein Umfeld, das grundsätzlich zyklischen Konsumwerten entgegenkommt. Auch in China bevorzugen wir zyklische Konsumgüter, da defensive Konsumgüter dort stärker auf Deflation reagieren und das Konsolidierungspotenzial für Unternehmen in diesem Segment begrenzt ist. Im Bereich der Gastronomie und Hotellerie könnte sich die Profitabilität in der zweiten Jahreshälfte 2026 wieder verbessern, während strukturelle Rückenwindfaktoren weiterhin KI/Cloud sowie emotionale und Lifestyle-Produkte unterstützen. Im Gesundheitssektor sind Themen wie das Auslaufen von Patentschutz, Preisregulierung und die Auswirkungen von Zöllen besonders zu beobachten.

Finanzwerte

Unserer Ansicht nach werden diversifizierte Einnahmequellen, Innovation sowie operative und kapitalseitige Stärke bei M&A-Aktivitäten bei der Bewertung von Banken zunehmend an Bedeutung gewinnen. In einem Umfeld fallender Leitzinsen, wie es in vielen Schwellenländern derzeit der Fall ist, geraten die Nettozinsmargen voraussichtlich weiter unter Druck. Aus unserer Sicht zwingt ein solches Szenario Banken dazu, alternative Ertragsquellen zu erschliessen, was angesichts des wachsenden Wettbewerbs durch Fintech-Disruptoren zunehmend herausfordernd ist. Aufgrund dieser Entwicklungen rechnen wir mit einer weiteren Konsolidierung in der Branche. Darüber hinaus könnten Kapitalmarktreformen in einzelnen Ländern, wie beispielsweise Südkorea, im Jahr 2026 einen interessanten Anlageaspekt darstellen.

In China bevorzugen wir Versicherungsunternehmen, da wir davon ausgehen, dass sie vom schwächeren US-Dollar und dem niedrigen Zinsumfeld profitieren können, während die Nachfrage ebenfalls anzieht. Chinesische Banken handeln unserer Meinung nach zwar auf attraktivem Bewertungsniveau, jedoch haben sich die Nettozinsmargen und die Asset-Qualität noch nicht stabilisiert, und von der Regierung ist weiterhin keine Abkehr von der Politik kleiner, schrittweiser Stimuli zu erwarten – also keine grösseren Konjunkturpakete. In Indien bevorzugen wir Nichtbanken-Finanzunternehmen (NBFC) sowie Privatbanken, die unseres Erachtens von sinkenden Zinsen, fiskalischen Lockerungen und besseren Liquiditätsbedingungen profitieren können. In Lateinamerika sorgen einige bedeutende makroökonomische Ereignisse sowohl für Chancen als auch für Risiken. Dazu gehören unter anderem die Präsidentschaftswahlen in Brasilien, die formale Überprüfung des US-Mexiko-Kanada-Handelsabkommens sowie jüngste geopolitische Spannungen nach der Absetzung von Präsident Maduro in Venezuela.

Infrastruktur

Auf der Rohstoffseite rechnen wir weiterhin mit einer positiven Entwicklung bei Gold, da die Zentralbanken der Schwellenländer erhebliche Käufe tätigen und auch die ETF-Käufe zunehmen. Mögliche Zinssenkungen der US-Notenbank könnten den US-Dollar zusätzlich unter Druck setzen, was einen weiteren Impuls für den Goldpreis geben könnte.

Die Energiewende und die KI getriebene Nachfrage nach Kupfer dürften unserer Ansicht nach weiterhin bestehen bleiben. Zudem ist das Angebot an Kupfer durch einige bedeutende Ereignisse in prominenten Minen erheblich eingeschränkt, wobei kurzfristig keine Besserung zu erwarten ist. Schliesslich bleiben wir, trotz des Drucks auf weltweite Stahlpreise und Margen, für den indischen Stahlmarkt weiterhin optimistisch eingestellt.

Obwohl das Überangebot an Öl im Jahr 2025 zu einem Rückgang des Ölpreises geführt hat, sind wir der Ansicht, dass die Märkte möglicherweise zu pessimistisch sind. So arbeitet beispielsweise die USA daran, ihre strategischen Ölreserven wieder aufzufüllen, die während der COVID-19-Pandemie erheblich abgebaut wurden und von etwa 600 Millionen auf 350 Millionen Barrel sanken. In ähnlicher Weise hat auch China seine strategischen Ölreserven aufgestockt.

Nach einem beeindruckenden Jahr ist noch mehr zu erwarten

Auch wenn 2025 tatsächlich ein beeindruckendes Jahr für Schwellenländeraktien war, sehen wir gute Gründe dafür, dass 2026 ein weiteres starkes Jahr für diese Anlageklasse werden könnte. Eine Verringerung des wahrgenommenen Risikos im Zusammenhang mit Schwellenländeraktien sowie eine sinkende Wahrscheinlichkeit zukünftiger EPS-Dilution sind beides positive strukturelle Veränderungen, die unserer Ansicht nach bereits 2025 begonnen haben, sich abzuzeichnen. Unter diesen neuen Bedingungen sind attraktive relative Bewertungen und eine geringe Investorenpositionierung nicht mehr Ausdruck von Anlegerängsten, sondern können zu potenziellen Katalysatoren für eine langanhaltende und nachhaltige Rally bei Schwellenländeraktien werden. Nichtsdestotrotz bestehen weiterhin Risiken und die Streuung der Renditen dürfte weiter zunehmen, was aus unserer Sicht die Vorteile eines aktiven Ansatzes unterstreicht. Das mtx Team und die Portfolios werden sich weiterhin auf die Bottom-up-Fundamentaldaten konzentrieren, die wir als entscheidend für die Generierung von positivem Alpha erachten, also hohe und steigende Profitabilität, führende Marktpositionen und attraktive Bewertungen.