È nella natura dei mercati finanziari che i trend e i rischi osservati dagli investitori all’inizio dell’anno siano raramente gli stessi su cui si concentrano alla fine. Di seguito una selezione di grafici che illustrano alcuni dei principali trend emersi nel 2025, tutti con potenziali implicazioni per gli investitori in vista del 2026.
Il mercato GBP high yield (HY) è spesso una delle nostre aree preferite per la selezione di credito, grazie al suo significativo spread pick-up rispetto ai mercati HY in EUR e USD (attualmente circa 130 punti base). Questo è in gran parte dovuto alla dimensione del mercato GBP rispetto ai mercati HY in EUR e USD, con il mercato che applica giustamente un liquidity premium al credito GBP sub-investment grade (IG); di conseguenza, osserviamo spesso una migliore currency-adjusted relative value sul debito GBP di un emittente rispetto al debito non GBP dello stesso emittente.
Tuttavia, uno dei trend che abbiamo monitorato nell’HY negli ultimi anni è il calo del face value nei vari mercati sviluppati che analizziamo. Ad esempio, il mercato EUR HY ha raggiunto un picco di circa 470 miliardi di euro all’inizio del 2022, ma si è ridotto a circa 360 miliardi di euro all’inizio del 2025. Ci aspettavamo un aumento con la crescita della net supply durante l’anno, come effettivamente avvenuto, ma la dimensione complessiva del mercato EUR HY è ancora circa il 17 percento inferiore rispetto al massimo. Il calo nel mercato GBP HY è stato ancora più marcato: da quasi 50 miliardi di sterline, si è ridotto del 35 percento negli ultimi quattro anni (vedi Grafico 1).
Questo è dovuto in parte al fatto che alcuni emittenti obbligazionari stanno passando ai loans, in parte al fenomeno dei «rising stars» che vengono promossi da HY a IG a un ritmo superiore rispetto ai «fallen angels» che fanno il percorso inverso, e in parte a numerose ristrutturazioni tra i principali emittenti GBP HY come GFK, Ardagh e Thames Water. Interessante notare come il mercato Nordic HY abbia registrato una forte crescita e abbia ora superato il GBP HY in termini di dimensioni; forse è davvero «dags att fiska» (in svedese, tempo di andare a pesca).
Il Giappone è tornato al centro dell’attenzione da quando il gabinetto del Primo Ministro Sanae Takaichi ha approvato, a fine novembre, un pacchetto di stimoli da 135 miliardi di USD per rilanciare un’economia in rallentamento. Con l’inflazione già elevata e il Giappone che detiene il più alto rapporto debito/PIL del G7, i mercati hanno reagito: i Japanese government bonds (JGB) sono stati venduti e il rendimento a 10 anni (salito di oltre 80 punti base da inizio anno) si sta ora avvicinando al 2%. Lo yen, tradizionalmente una valuta rifugio, si è storicamente mosso in linea con lo spread tra JGB e US Treasuries (UST).
Tuttavia, quando l’espansione fiscale diventa sempre più aggressiva, la politica stessa assume un ruolo centrale e quella correlazione si è definitivamente interrotta nel 2025 (vedi Grafico 2). Il Giappone ora si trova di fronte a rendimenti obbligazionari in forte aumento, che probabilmente continueranno a salire a meno che la Bank of Japan non riprenda il controllo della curva dei rendimenti o rafforzi il quantitative easing, entrambe soluzioni che rischiano di indebolire ulteriormente lo yen. L’alternativa sarebbe un intervento sul mercato FX tramite la vendita di riserve (principalmente UST), una mossa che potrebbe scuotere il mercato UST considerando le consistenti detenzioni del Giappone.
Negli ultimi anni i livelli di immigrazione sono crollati in molte economie dei mercati sviluppati, e l’impatto sulla migrazione netta nel Regno Unito ne è un esempio significativo (vedi Grafico 3). Dopo l’impennata post-Covid, in parte causata da un numero record di persone costrette a lasciare il proprio paese di origine a causa di conflitti geopolitici, il tema è diventato sempre più politico e i governi hanno risposto inasprendo le regole su chi può e chi non può stabilirsi nei rispettivi paesi.
Tralasciando le conseguenze sociali, si tratta di un cambiamento significativo dal punto di vista economico, soprattutto considerando l’attuale contesto di inflazione persistente e (generalmente) superiore agli obiettivi. Con una riduzione dell’offerta eccedente di lavoro, vi è una notevole incertezza su cosa possa significare la diminuzione dell’immigrazione per la crescita potenziale del PIL e per la crescita salariale nei mercati sviluppati nei prossimi anni.
L’IG credit europeo ha registrato afflussi record pari a 53,4 miliardi EUR da inizio anno (YTD), equivalente a quasi il 12 percento degli asset in gestione del campione a inizio anno, secondo Barclays Research (vedi Grafico 4). Questo rende il 2025 l’anno più forte per i flussi nei fondi IG europei dal 2008.
L’impennata è stata trainata soprattutto dai mandati a scadenza fissa e breve durata, che offrono rendimenti all-in storicamente interessanti, oltre che dalle rotazioni degli investitori dalla liquidità e dalle azioni. Bilanci societari solidi e aspettative di un ciclo del credito favorevole hanno ulteriormente sostenuto la domanda.
Questi flussi in entrata, insieme al reinvestimento delle cedole e a livelli generalmente elevati di liquidità da parte degli investitori, hanno contribuito ad assorbire l’offerta netta emessa finora nel 2025. Di conseguenza, l’ICE BofA Euro Corporate Index si è ristretto di 26 punti base da inizio anno.
Una dinamica che ha guadagnato molta attenzione negli ultimi mesi è la cosiddetta «K-shaped economy», ovvero una crescente divergenza tra l’esperienza economica dei gruppi a reddito più elevato e quella dei gruppi a reddito più basso.
Il presidente della US Federal Reserve (Fed), Jerome Powell, ha affrontato l’argomento durante la conferenza stampa successiva alla riunione della Fed di ottobre: «Se ascoltate le earnings call o leggete i report delle grandi società quotate attive nel settore consumer, molte di esse affermano che l’economia è biforcata e che i consumatori con redditi più bassi stanno facendo fatica, acquistano meno e si orientano verso prodotti a costo inferiore. Al contrario, nella fascia alta, le persone continuano a spendere, soprattutto nei segmenti a reddito e patrimonio elevati.»
Questa divergenza è chiaramente visibile anche nelle performance dei prestiti per i debitori prime e sub- o near-prime, ad esempio nei prestiti auto nel Regno Unito (vedi Grafico 5).
Sebbene i near-prime rappresentino solo circa 3 percento del mercato dei prestiti auto nel Regno Unito (3%), questo aspetto si può evidenziare in diversi modi, dato che la tendenza si riflette nei tassi di insolvenza e default su diverse tipologie di prestiti e in vari mercati sviluppati.
La fascia più debole della coorte reddituale è in difficoltà. Tassi di interesse più elevati e inflazione, uniti al fatto di non possedere immobili o azioni, rendono il contesto particolarmente complesso per le famiglie a basso reddito. Sebbene questa debolezza non emerga nei dati aggregati, le prove di una K-shaped economy in crescita sono evidenti.
