Die realisierte 30-Tage-Volatilität am Markt für Hochzinsanleihen ist nach ihrem Anstieg im März und April dieses Jahres deutlich zurückgegangen. Eine bessere Gewinnsaison als erwartet, weiterhin robuste Konsumausgaben, eine defensive Gesamtpositionierung der Fonds sowie stetige Zuflüsse haben seit April zu einer spürbaren Verengung sowie zu einer rückläufigen Volatilität der Renditeaufschläge von Hochzinsanleihen geführt. Die Volatilität der langfristigen Zinsen blieb hingegen das ganze Jahr über erhöht.
Angesichts der historisch engen Renditeaufschläge, bei dennoch aus Carry-Sicht attraktiven Renditen, bleiben wir uns des Risikos bewusst, dass die Renditeaufschläge in den kommenden Monaten wieder zunehmender Volatilität unterworfen sein könnten. Gleichzeitig war der Markt für Neuemissionen von Hochzinsanleihen in Industrieländern rege, wobei Unternehmen die Fälligkeiten 2026–2028 proaktiv über Rückkaufangebote und Kündigungen steuerten, einige sogar bis 2029. Die Erlöse wurden vor allem für Refinanzierungen genutzt, was dem Markt sowohl fundamentale als auch technische Unterstützung verschaffte. Die Kündigungs- und Rückkaufprämien führten zudem zu einer bemerkenswerten Outperformance am kurzen Ende des Laufzeitenspektrums.
Betrachten wir zum Beispiel einen Fachhändler für Haustierbedarf im B/CCC-Segment des Hochzinsmarktes. Der Sektor profitiert von langfristigem strukturellem Rückenwind, der auf demografische Veränderungen und Lifestyle-Trends zurückzuführen ist. Trotz eines attraktiven Geschäftsprofils und solider Free-Cashflow-Generierung wird das Unternehmen von einem aggressiven Private-Equity-Sponsor unterstützt, der die Bilanz in der Vergangenheit mit zusätzlicher Verschuldung durch Dividendenrekapitalisierung belastet hat – eine bekannte Quelle für frühere Kursschwankungen der Anleihen. Kürzlich hat das Unternehmen seine gesamte Kapitalstruktur refinanziert und dabei seine besicherten Anleihen mit Fälligkeit 2028 zu 101,2 sowie die unbesicherten Anleihen mit Fälligkeit 2029 zu 101,9 gekündigt. Vor der Kündigung wurden diese Anleihen zu 98,2 bzw. 97,5 gehandelt, da der Markt die Kündigungsprämie angesichts der noch nicht unmittelbar bevorstehenden Fälligkeitstermine nicht eingepreist hatte. Die Refinanzierung und die Prämien bei der Kündigung führten zu einer deutlichen Neubewertung nach oben.
In den letzten Monaten haben wir beobachtet, dass mehrere Emittenten derselben Risikokohorte die Häufung ihrer Fälligkeiten («Maturity Walls») proaktiv angegangen sind, was zu einer Outperformance am kurzen Ende der Zinskurve geführt hat. Obwohl die Kündigungsprämie mit Kosten verbunden ist, haben die Emittenten diesen Kompromiss zunehmend akzeptiert, um sich langfristige Finanzierungen zu sichern, ihre Fälligkeitsprofile zu steuern und das kurzfristige Refinanzierungsrisiko zu reduzieren.
Angesichts enger Renditeaufschläge und der Wahrscheinlichkeit ihrer erneuten Volatilität ziehen wir es vor, die Spread-Duration bei generischen, eng gehandelten Anleihen nicht zu verlängern. Die Ausfallraten dürften in den nächsten zwölf Monaten niedrig bleiben, unterstützt durch ein günstiges Fälligkeitsprofil und eine Welle proaktiver Refinanzierungen, die weit über das Jahr 2026 hinausreichen. Aufgrund der erhöhten Volatilität langfristiger Zinsen bevorzugen wir jedoch kurzlaufende Hochzinsanleihen (mit Fälligkeiten 2027–2028), die unter pari gehandelt werden und gegebenenfalls durch Rückkäufe oder Kündigungen mit Aufschlag refinanziert werden könnten.
Wir betrachten diese Anleihen als besonders interessante Anlagechance mit geringer Volatilität: Sie verbinden attraktive Carry-Erträge mit dem Potenzial für Kapitalgewinne, wenn sie mit Aufschlag gekündigt oder zurückgekauft werden, und bieten zugleich Widerstandsfähigkeit, sollte die allgemeine Marktvolatilität wieder zunehmen. Aus Sicht der Portfoliokonstruktion könnten zudem Absicherungsinstrumente wie CDS-Optionen oder -Indizes in Betracht gezogen werden.
