Die Renditeaufschläge haben sich nach dem Ausverkauf im Zuge des «Liberation Day» im April deutlich verengt. Die anfängliche Erholung war zu erwarten, da die US-Zölle teilweise zurückgenommen wurden, zunehmend mehr Handelsabkommen geschlossen wurden und sich die Weltwirtschaft widerstandsfähiger zeigte als befürchtet. In den letzten Wochen hat die Aufwärtsbewegung jedoch weiter an Fahrt gewonnen, obwohl die Schweiz selbst von einem Zollschock betroffen ist.
Schweizer Unternehmen mit hohem US-Exportanteil stehen seit der Einführung eines 39-prozentigen Zolls auf Schweizer Importe unter Druck. Insbesondere kleinere Firmen, denen es an Produktionskapazitäten in den USA und operativer Flexibilität fehlt, haben Mühe, sich anzupassen. Angesichts der Bedeutung dieses Segments für den Schweizer Arbeitsmarkt sind die Auswirkungen auf das BIP-Wachstum und die Beschäftigung erheblich. Wir rechnen mit einem Rückgang des BIP um rund 0,5Prozent, womit unsere Wachstumsprognose für 2026 auf knapp über 1Prozent sinkt.
Derzeit ist es schwierig abzuschätzen, ob die verhängten Zölle in Stein gemeisselt sind oder ob der «Deal» neu verhandelt werden kann. Sollten die Zölle auf ihrem aktuellen Niveau bleiben, erwarten wir keine Gegenmassnahmen wie Vergeltungszölle. Gleichwohl könnten alternative Schritte erwogen werden, um die Belastung für Schweizer Exporteure abzufedern. Eine Möglichkeit wäre die Einführung befristeter Exportsubventionen, um die hohen US-Zölle auszugleichen, wobei diese womöglich den Regeln der Welthandelsorganisation (WTO) widersprächen.
Die Schweiz könnte auch bei der WTO Beschwerde gegen die US-Zollpolitik einreichen, um mögliche Regelverstösse der USA aufzuzeigen. Allerdings ist ungewiss, wie dies von der US-Regierung aufgenommen würde, und ein solches Vorgehen könnte die Spannungen verschärfen. Eine weitere Möglichkeit bestünde darin, den hohen Handelsüberschuss der Schweiz gegenüber den USA zu reduzieren, etwa durch eine Anpassung der Goldexporte oder eine Änderung der rechtlichen Rahmenbedingungen für den Verkauf raffinierter Produkte. Rund 60 bis 70 Prozent des weltweiten Goldes werden in der Schweiz raffiniert, doch trägt die dabei relativ geringe Wertschöpfung erheblich zum Handelsungleichgewicht bei.
Trotz der Risiken haben sich die Renditeaufschläge auf ein Niveau verengt, das dem Stand zu Jahresbeginn entspricht oder darunter liegt (Grafik1). Insofern besteht nur noch begrenzter Spielraum für eine weitere Verengung. Während sich die bislang robusten Fundamentaldaten abschwächen, sorgen technische Faktoren weiterhin für starke Unterstützung. Die reichliche Liquidität und die negativen Renditen am kurzen Ende der Schweizer Zinskurve bewegen Anleger dazu, nach Renditeaufschlägen zu suchen. Daher erwarten wir kurzfristig keine signifikante Ausweitung, sehen die Bewertungen jedoch als angespannt an.
In diesem Umfeld empfehlen wir eine vorsichtige Positionierung. Wir reduzieren selektiv unser Engagement in sehr hoch bewerteten heimischen Unternehmensanleihen und schichten in hochwertige Emittenten um, bei denen die Risikokompensation aus unserer Sicht weiterhin attraktiv ist. Kantonalbanken bieten beispielsweise derzeit im Verhältnis zu ihrer Bonität überzeugende Renditeaufschläge. Mit Blick auf die Zukunft erwarten wir, dass sich nach der Sommerflaute und der Wiederaufnahme der Neuemissionen neue Chancen ergeben. Diese könnten es Anlegern ermöglichen, Kreditrisiken zu günstigeren Bewertungen einzugehen und erneut von höheren Carry-Erträgen zu profitieren.
