Um in ihrem gesamten Anlageuniversum die Chancen mit dem grössten Wertsteigerungspotenzial ausmachen zu können, sollten Fixed-Income-Manager stets flexibel bleiben. Dafür benötigen sie unserer Meinung nach die Möglichkeit, Anleihen in verschiedenen Währungen zu erwerben.
Dabei gilt es jedoch, die damit verbundenen Währungsrisiken möglichst zu vermeiden, denn Wechselkurse schwanken und können so schnell zu einem zentralen Portfoliorisiko werden, das sämtliche anderen Anlageüberlegungen dominiert.
Das Währungsrisiko einer auf Fremdwährung lautenden Anleihe lässt sich leicht mit einem Devisentermingeschäft absichern. Als Beispiel: Wenn die Basiswährung Ihres Portfolios GBP ist und Sie eine auf USD lautende Anleihe im Wert von USD 1'000'000 kaufen möchten, müssten Sie USD im Wert von GBP 873'576.241 kaufen, um die Anleihe am gleichen Tag zu erwerben. Bei einem Devisentermingeschäft verkaufen Sie den gleichen USD-Betrag in einem Monat und erhalten die GBP zu einem vorab bestimmten Devisenterminkurs zurück. Abschliessend wiederholen Sie die Transaktion monatlich über die Haltedauer der Anleihe im Wert von USD 1'000'000.
In der Praxis wird dieses Sicherungsgeschäft der Einfachheit halber anstatt für jede Anleihe einzeln meistens auf das ganze Portfolio angewendet, um sämtliche Nicht-Basiswährungen abzusichern. Die Sicherungsgeschäfte können anschliessend täglich angepasst werden, um Zukäufe, Veräusserungen oder Veränderungen des Marktwerts der Positionen zu berücksichtigen.
Der Devisenterminkurs bei einer solchen Transaktion richtet sich nach den «Forward-Points», d. h. dem Betrag, der dem aktuellen Kassakurs zugeschlagen bzw. von diesem abgezogen wird. Der Terminkurs errechnet sich aus der Zinsdifferenz der beiden betroffenen Währungen (in unserem Beispiel die Differenz zwischen den Zinsen in den USA und Grossbritannien) und sollte in etwa zu einem gegenseitigen Ausgleich der beiden Zinssätze führen.
Wäre das nicht der Fall, würden Gelder aus Regionen mit geringeren Zinssätzen schlicht und einfach abfliessen, da die Anleger versuchen würden, die höheren Zinsen andernorts abzugreifen.
«Forward Points» sind für Fixed-Income-Manager daher ein wichtiger Bezugspunkt, der jedoch oftmals (manchmal absichtlich) ausser Acht gelassen wird, wenn Marktbeobachter die Vorteile einer Region gegenüber einer anderen betonen.
Bei einer Rendite von 8,9 Prozent für den US High Yield Bond Index und einer Rendite von 7,8 Prozent für den European High Yield Index2 – welcher Index ist attraktiver?
Um das herauszufinden, müssen wir die auf EUR lautenden Renditen in USD-Renditen umrechnen. Unter Berücksichtigung der «Forward Points» (bei Zinssätzen per 1. November 2022) erhöht sich die EUR-Rendite um 275 Bp., wodurch die tatsächliche USD-Rendite auf den europäischen Index bei 10,55 Prozent liegt und damit deutlich attraktiver als der US-Index ausfällt. Mit Blick auf die auf GBP lautenden Anleihen würde sich bei Absicherung in USD ein Renditeaufschlag von rund 100 Bp. ergeben.
Im Zuge der starken geldpolitischen Straffung im Jahr 2022 haben sich die Zinsdifferenzen zwischen den einzelnen Regionen erhöht. So lagen die Leitzinsen nach den geldpolitischen Entscheidungen der US-Notenbank und der Bank of England Anfang November 2022 in den USA beispielsweise bei 3,75–4,00 Prozent, in Grossbritannien bei 3 Prozent und in der Eurozone bei 2 Prozent.
Durch Änderungen bei Geldpolitik und Wechselkursen ergeben sich laufend Veränderungen der «Forward Points» für die Absicherung von Anleihen, die nicht auf die Basiswährung des Portfolios lauten. Umso wichtiger ist es für Fixed-Income-Anleger, diesen Aspekt beim Vergleich des relativen Werts zwischen einzelnen Märkten zu berücksichtigen.
1. Wechselkurs zum 1. November 2022
2. ICE-BofA-Indizes; Stand: 1. November 2022
