Il punto di vista di un consulente: investire attivamente nei ME

Gli investimenti attivi nei ME resistono alla tendenza verso una gestione passiva. Perché?

Marc-André Göricke, Senior Consultant presso alpha portfolio advisors, fornisce prove empiriche dei vantaggi di un approccio attivo ai mercati emergenti nonché esempi specifici di strategie attive che gli investitori possono utilizzare nell'investire in asset dei ME.

Ritiene che, sebbene il sentiment di chi investe nei ME possa essere più volatile che nei mercati sviluppati, le opportunità a lungo termine non cambiano in base ai titoli dei giornali. Le oscillazioni di mercato possono offrire opportunità per i gestori attivi esperti, che comprendono il valore di singole società od obbligazioni e possono trarre vantaggio dai prezzi in modo selettivo quando si discostano dai fondamentali.

La legge fondamentale della gestione attiva vale anche per i ME?

I sostenitori degli investimenti passivi utilizzano l'ipotesi di mercato efficiente¹, secondo la quale i prezzi di mercato riflettono tutte le informazioni disponibili, per supportare la loro tesi. La gestione attiva non avrebbe quindi senso, in quanto l'extra rendimento raggiunto da un gestore è inferiore alla commissione che riceve. Tuttavia, la ricerca accademica ha fornito prove empiriche del fatto che non tutti i mercati dei capitali sono sempre completamente efficienti e che una gestione attiva può creare valore in tali casi. I fattori che determinano questo extra rendimento, spesso chiamato alfa, sono indicati nella legge fondamentale della gestione attiva.²

Come illustrato nel Grafico 1, gli investitori dovrebbero puntare su tre principali fattori di successo:

• Concentrarsi su un'asset class con un elevato potenziale di creazione di valore attraverso buone previsioni, ovvero un mercato inefficiente.
• Cercare un numero elevato di oggetti di previsione, ovvero un ampio universo di indici.
• Consentire un posizionamento ad alto rischio attivo, ovvero un'elevata deviazione dal benchmark, spesso misurata dal cosiddetto tracking error.

Come si configura tale tesi per i ME?

Azioni dei ME: risultati empirici recenti

Tenendo a mente la legge fondamentale, all'inizio di quest'anno alpha portfolio advisors, consulente indipendente per investitori istituzionali, ha condotto uno studio sul potenziale alfa delle strategie azionaries.³

I dati sottostanti comprendono circa 3.000 compositi istituzionali di strategie azionarie basate sul database eVestment⁴. Per evitare il pregiudizio di sopravvivenza, o "survivorship bias", sono state incluse anche strategie non attive. La serie di dati va dal 2006 al 2019 e riflette le strategie su azioni globali dei ME, azioni statunitensi e azioni europee.

Uno dei principali risultati dell'analisi conferma la legge fondamentale della gestione attiva: è vantaggioso essere attivi in segmenti di mercato inefficienti, dove i gestori sono in grado di applicare le loro competenze a molti oggetti di previsione. Come evidenziato nel Grafico 2, i mercati emergenti, e in particolare le small cap, sono un'asset class che soddisfa i prerequisiti necessari affinché una gestione attiva abbia successo. Nelle azioni globali dei ME, ad esempio, lo studio rileva che l'alfa medio per le strategie incentrate sulle small cap è del 2,89% annuo superiore a quello delle strategie basate sulle large cap, con un elevato rilievo statistico.

Lo studio si sofferma anche sui fattori che stanno alla base della sovraperformance. Rileva una maggiore sovraperformance nelle strategie di ridotte dimensioni, il che ha senso, poiché quelle che superano la loro capacità presentano dei vincoli. Le dimensioni delle società, per contro, hanno un'influenza positiva sulla sovraperformance. A quanto pare, le società di grandi dimensioni con team di analisti più ampi dispongono di risorse migliori per scovare le inefficienze dell'asset class e aumentare il numero di previsioni. Infine, secondo questa analisi, il posizionamento attivo offre ottimi risultati poiché l'aumento del tracking error porta a una maggiore sovraperformance del gestore, a parità di tutti gli altri fattori.

Reddito fisso dei ME: nicchie per i gestori attivi

Passiamo ora al reddito fisso dei mercati emergenti. Come si configura la tesi in questa asset class? Analizzando le strategie nell'ambito del database proprietario dei suoi gestori, alpha portfolio advisors ritiene che in genere i gestori abbiano fornito un rendimento attivo positivo nel periodo che va dal 2015 al 2019. Tuttavia, tale rendimento è stato ancora più elevato nelle obbligazioni societarie e nelle strategie incentrate sul debito in valuta forte dei mercati emergenti rispetto a quelle miste o in valuta locale, come illustrato nel Grafico 3.

Questa osservazione conferma ancora una volta l'intuizione della legge fondamentale: le obbligazioni societarie e il debito in valuta forte sono asset class che offrono un maggior numero di oggetti di previsione e potenzialmente maggiori inefficienze rispetto ai mercati del debito in valuta locale. Ad esempio, il numero di Paesi nel benchmark societario è tre volte superiore a quello del benchmark in valuta locale, mentre il numero di emissioni è addirittura quasi otto volte più elevato. Inoltre, la quota di obbligazioni non investment grade all'interno del benchmark delle obbligazioni societarie è doppia rispetto all'indice in valuta locale, il che indica maggiori opportunità per i gestori che desiderano effettuare ricerche bottom-up.

Come possono gli investitori obbligazionari dare un senso alle inefficienze?

Un esempio di opportunità alfa nel segmento delle obbligazioni dei ME in valuta forte è la curva dei rendimenti piatta rappresentata nel Grafico 4. Sembra che al momento gli investitori non siano compensati per l'assunzione di un rischio di duration aggiuntivo, in particolare quando si considera il segmento a 10 anni e più, che rappresenta una parte notevole dell'indice. Tuttavia, tra gli altri fattori, è necessario considerare le diverse distribuzioni dei rating del credito.

In una situazione di questo tipo, ai gestori attivi conviene selezionare i crediti dal segmento con duration intermedia, cosa che non è realizzabile con una semplice implementazione passiva.

Conclusione: come possono beneficiarne gli investitori?

Molti mercati dei capitali sono effettivamente efficienti, pertanto è preferibile una strategia d'investimento passiva e poco onerosa, ma laddove l'asset class è inefficiente è meglio che intervengano i gestori attivi. I mercati emergenti sono idonei agli investitori attivi, come confermato dalle prove empiriche di alpha portfolio advisors e dalla sua esperienza sul campo.

Coloro che intendono effettuare investimenti nei mercati emergenti con un gestore attivo devono selezionare il partner giusto, dotato di risorse adeguate a livello aziendale e di dimensioni appropriate a livello di strategia. In seguito, devono permettere a quest'ultimo un sufficiente grado di libertà per assumersi rischi attivi. Naturalmente è necessario valutare anche altre caratteristiche qualitative, come la personalità del gestore del portafoglio o il background e la motivazione del team di analisti, tramite un processo di due diligence approfondito. Con la giusta preparazione, gli investitori possono aumentare le loro possibilità di successo nei mercati emergenti rispetto a una soluzione passiva.