Während wir uns dem Ende eines Jahres nähern, in dem Risikoanlagen US-Zölle und zunehmende Bedenken hinsichtlich KI-getriebener Tech-Bewertungen weitgehend ignoriert haben, wählt das Portfoliomanagement-Team von TwentyFour Asset Management die sieben Schlüsselfragen aus, die seiner Ansicht nach das Jahr 2026 für Anleihen-Investoren bestimmen werden.
Zu Beginn des Jahres 2025 war eine der grossen Fragen, ob das US-Wachstum – und in geringerem Masse das globale Wachstum – der Unsicherheit rund um Präsident Trumps Zollpolitik und deren anschliessende Umsetzung standhalten könnte. Da die Antwort darauf im Grossen und Ganzen ja lautete, stellt sich für 2026 nun die Frage, ob das US-Wachstum auch einigen schwächeren Grundtrends, insbesondere einer langsameren Beschäftigungszunahme, gewachsen ist.
Was hat sich in der US-Wirtschaft im Laufe eines Jahres verändert? Der Konsum wird zunehmend fragiler, es zeigen sich Anzeichen für nachlassende Konsumausgaben und insbesondere der Subprime-Markt wirkt stark angespannt. Dennoch bleibt die Wirtschaft robust, und die Unternehmensbilanzen sind weiterhin solide. Sofern sich der Arbeitsmarkt stabil zeigt, was durch das verlangsamte Arbeitskräftewachstum infolge geringerer Immigration unterstützt wird, erwartet der Konsens für 2026 ein reales BIP-Wachstum von 1,9 Prozent. Fiskalische Impulse durch die fortschreitende Umsetzung des «One Big Beautiful Bill» dürften die wirtschaftliche Aktivität ankurbeln und das Vertrauen stärken, während Investitionen in Künstliche Intelligenz voraussichtlich weiterhin mit hohen Sachinvestitionen einhergehen. Allerdings werden nennenswerte Produktivitätsgewinne durch diese Technologie voraussichtlich erst nach 2026 spürbar werden.
Die Investitionen in Technologie und Künstliche Intelligenz bleiben hoch, doch die Neueinstellungen stagnieren, was zu einer «jobless expansion» führt, die im Durchschnitt die Kaufkraft der Haushalte schwächt. Sollte sich der Arbeitsmarkt erneut verengen, könnte die Inflation in den USA hartnäckig bleiben, was die US-Notenbank Fed voraussichtlich dazu bewegen würde, den Zinssenkungszyklus bis spätestens Mitte 2026 zu unterbrechen. Bis spätestens Mai wird zudem ein Nachfolger für Jerome Powell als Fed-Vorsitzender im Amt sein. Allgemein wird erwartet, dass die von Präsident Trump ausgewählte Person eine Neigung zu niedrigeren Zinsen mitbringt.
Nach unserer Einschätzung steht der Euroraum vor einer deutlicheren Aufwärtsbewegung. Das BIP-Wachstum dürfte sich bis Ende 2026 beschleunigen und im vierten Quartal im Jahresvergleich 1,4 Prozent erreichen, wobei fiskalische Impulse die Binnennachfrage stützen dürften. Deutschlands umfangreiche Fiskalausweitung und höhere Verteidigungsausgaben sollten einen gesünderen Arbeitsmarkt fördern und den privaten Konsum stützen, während Angebotsschocks weiter zurückgehen. Das Wachstum innerhalb der Eurozone bleibt jedoch ungleich verteilt: Deutschland dürfte mit der Abschaffung der «Schuldenbremse» die stärkste Verbesserung verzeichnen (für Q4 2026 werden 1,5 Prozent Wachstum erwartet, verglichen mit lediglich 0,3 Prozent für Q4 2025). Das stärkere Wachstum in den Randstaaten Europas sollte zwar anhalten, dürfte sich aber nach einem starken Jahr 2025 etwas abschwächen. Frankreich dürfte Schwierigkeiten haben, da mangelnde politische Geschlossenheit und schwache Regierungen es unwahrscheinlich machen, dass fiskalische Verbesserungen erzielt oder die Produktivität gesteigert werden.
Der entscheidende Unterschied zwischen der Eurozone und den USA liegt bei der Inflation und damit in der Geldpolitik. Für das kommende Jahr wird erwartet, dass die Inflation das 2-Prozent-Ziel der Europäischen Zentralbank (EZB) unterschreitet, da die Basiseffekte bei Energie abklingen, die Nahrungsmittelinflation nachlässt und die Lohnzuwächse moderat bleiben. Trotz rückläufiger Inflation dürfte die EZB die Leitzinsen vorerst unverändert lassen, hätte jedoch Spielraum für eine lockerere Geldpolitik, falls das Wachstum verhaltener ausfällt als erwartet. Auch wenn der Wachstumsausblick für Europa schwächer ist, gibt es möglicherweise weniger Risiken, die eintreten könnten.
Aktuell deutet der makroökonomische Ausblick für 2026 auf ein solides globales Wachstum hin, wobei die grossen Industrieländer nahe an ihrer potenziellen Wachstumsrate wachsen dürften (siehe Grafik 1) und die Inflation eingedämmter erscheint. Auch wenn berechtigte Zweifel an der Nachhaltigkeit von Technologie- und KI-Bewertungen bestehen und geopolitische Unsicherheiten anhalten dürften, bleibt das Umfeld für Anleihen unserer Einschätzung nach grundsätzlich positiv.
Neutral ist der Zinssatz (R*), der die Wirtschaft weder stimuliert noch dämpft, wenn die Produktion auf ihrem Potenzialniveau liegt und die Inflation das Ziel erreicht. Während die Realzinsen seit den 1980er Jahren tendenziell gefallen sind (eine Entwicklung, die sich nach der globalen Finanzkrise noch beschleunigte), haben nach Covid erhöhte Staatsausgaben in Verbindung mit einem Angebotsschock die Erwartungen an neutrale Zinssätze nach oben getrieben. Daher ist es unwahrscheinlich, dass wir bald wieder zu nahezu null Prozent Zinsen zurückkehren. Aber sind die Leitzinsen dennoch zu hoch?
Wir sind der Meinung: ja. Im Durchschnitt erwarten wir, dass die Zentralbanken der entwickelten Märkte ihre Zinssenkungen auch 2026 fortsetzen werden. Allerdings rechnen wir mit einem langsamen Tempo, da die Notenbanker dabei vorsichtig vorgehen dürften (siehe Grafik 2) und das «Gleichgewicht» der Risiken zwischen Wachstum und Inflation ausgewogener wird.
Es sei darauf hingewiesen, dass es von dieser Sichtweise abweichende Meinungen gibt. Die EZB liegt bereits bei ihrem geschätzten neutralen Zinssatz (2 Prozent) und dürfte ohne ein schwächeres Wachstum kaum weiter senken. Die Fed und die Bank of England (BoE) hingegen haben 2025 einen langsameren Zinssenkungspfad eingeschlagen und werden den Zyklus voraussichtlich 2026 fortsetzen.
Die grosse Frage ist, wo die Zinsen letztlich landen werden. Sowohl die USA als auch Grossbritannien kämpfen weiterhin mit einer Inflation, die über dem Zielwert liegt und voraussichtlich auch im nächsten Jahr bestehen bleibt, während die Arbeitsmärkte in beiden Volkswirtschaften schwach bleiben. Die Gesamtinflation in Grossbritannien dürfte am schnellsten zurückgehen (wobei die Dienstleistungsinflation aufgrund weiterhin starker Lohnzuwächse hinterherhinkt), während in den USA Zölle einen inflationsfördernden Gegenwind darstellen und den Fortschritt im Dienstleistungs- und Wohnungssektor bremsen.
Auch wenn wir die aktuell erkennbare Schwäche an den Arbeitsmärkten nicht als Warnsignal für eine Rezession werten, ist offensichtlich, dass die Abwärtsrisiken weiterhin erhöht sind. Da die Inflation jedoch nach wie vor über dem Ziel liegt, stehen die Entscheidungsträger vor der Herausforderung, die Zinsen möglichst nahe am neutralen Niveau auszubalancieren – ein Punkt, der besonders für viele kritische Hardliner im Fokus steht. Letztlich gehen wir davon aus, dass die Fed auf dem Weg zum neutralen Niveau ist und die Zinsen wahrscheinlich auf 3 Prozent senken wird. Die Bank of England könnte in den unteren Bereich von 3 Prozent vorrücken, allerdings unter der Voraussetzung, dass sich die Kerninflation in Grossbritannien nachhaltiger verbessert.
Regierungen weltweit haben ihre Verschuldung im Zuge der globalen Finanzkrise und erneut nach der Covid-Pandemie deutlich erhöht. Während in den 2010er-Jahren noch ein gewisser Drang bestand, den Anstieg der Staatsausgaben durch fiskalische Konsolidierung umzukehren, scheint diesmal sowohl bei den Regierungen als auch in der Bevölkerung weniger Bereitschaft zu bestehen, das Problem anzugehen. Das Ergebnis ist, dass die Staatsverschuldung im Verhältnis zum BIP auf dem höchsten Stand seit Jahrzehnten ist und die Haushaltsdefizite weiterhin hoch bleiben (siehe Grafik 3). Die Märkte beobachten die fiskalischen Entwicklungen zunehmend aufmerksam, offensichtliche Beispiele sind der jüngste britische Haushalt sowie die anhaltende politische Instabilität in Frankreich. Es besteht das Gefühl, dass, wenn die Märkte nicht zufrieden sind, sogenannte Anleihenwächter die Situation erzwingen könnten.
Wie wahrscheinlich ist das? Nun, trotz der fiskalischen Bedenken erwarten wir in den nächsten zwölf Monaten kein dramatisches Ergebnis (d. h. keinen Ausfall) bei Staatsanleihen der G7. Allerdings gehen wir davon aus, dass die Märkte für Staatsanleihen anfällig für Korrekturen und Volatilität bleiben, wobei einige dieser Bewegungen selbstverstärkend wirken könnten. Soweit Finanzanlagen Anleger für unterschiedliche Arten und Ausmasse von Risiken entschädigen sollten, dürfte sich die Verschlechterung der fiskalischen Schuldendynamik der G7 insbesondere bei langlaufenden Anleihen stärker bemerkbar machen – nicht zuletzt aufgrund des hohen Angebots durch zunehmende Emissionen. Kurz gesagt: Wir gehen davon aus, dass Grossbritannien, Frankreich und die USA in den nächsten Quartalen mehr oder weniger durchhalten werden. Aber können wir mit Sicherheit sagen, dass dies angesichts der aktuellen Schulden- und Defizitentwicklung auch in zehn Jahren noch gilt? Wenn die Antwort darauf kein klares und eindeutiges «Ja» ist – und das ist sie für uns nicht –, erwarten wir eine weitere Versteilung der Zinskurven für Staatsanleihen.
In den USA müssen wir auch Bedrohungen für die Unabhängigkeit der Fed berücksichtigen, etwa durch Druck seitens der Regierung, die kurzfristigen Zinssätze unter das von den wirtschaftlichen Fundamentaldaten gerechtfertigte Niveau zu senken. Dies könnte eine ähnliche Versteilung der Zinskurve zur Folge haben. Auch hier gilt: Wir können mit einiger Sicherheit davon ausgehen, dass die Inflation in den nächsten Quartalen in diesem Szenario nicht ausser Kontrolle gerät, aber können wir mittelfristig sicher sein, dass die Fed weiterhin entschlossen bleibt, die Inflation im Zaum zu halten? Falls nicht, sollte sich die Zinskurve erneut versteilen. Speziell für die Fed ist zu beachten, dass ihre jüngste «Dot-Plot»-Prognose zeigt, dass praktisch jedes Ausschussmitglied erwartet, dass die Zinsen künftig sinken werden – und die Märkte scheinen dies aktuell zu akzeptieren. Die Ansichten des Nachfolgers von Jerome Powell als Fed-Vorsitzender sind zwar relevant, aber es bleibt weiterhin nur eine Stimme in der Zinspolitik. Gleichwohl wäre es beispiellos, wenn ein Fed-Vorsitzender auf Pressekonferenzen beklagen würde, die Zinsen müssten niedriger sein, während das Komitee eine Zinssenkung verhindert.
Wir müssen abwarten, wie viele Veränderungen der neue Vorsitzende tatsächlich umsetzen kann, sobald klar ist, wer gewählt wurde und wie er die Geldpolitik gestalten möchte. Es besteht jedoch definitiv das Risiko, dass die Märkte an der Glaubwürdigkeit der Fed zweifeln, falls der neue Vorsitzende als zu aggressiv wahrgenommen wird. Diese Faktoren, zusammen mit der bereits beobachteten Hausse bei einigen G7-Staatsanleihen und der Anzahl der derzeit eingepreisten Zinssenkungen, lassen uns weniger geneigt sein, ein zu langes Durations-Ziel zu verfolgen.
Die Emissionstätigkeit war im Jahr 2025 sowohl im Investment-Grade- (IG) als auch im Hochzins-Segment aussergewöhnlich stark, da die Emittenten die hohe Nachfrage nach Anleihen ausgenutzt haben. Diese technische Nachfrage wurde nicht durch die Renditeaufschläge beeinträchtigt, die über weite Teile des Jahres auf historischen Tiefstständen verharrten, was die Auswirkungen der gestiegenen Gesamtrenditen und die anhaltend hohen Zuflüsse in Anleihen unterstreicht, die sie weiterhin generieren.
Betrachtet man die USA, so überstieg das Hochzins-Emissionsvolumen bis Ende November USD 300 Milliarden, rund 17 Prozent mehr als im Vorjahr, während das Investment-Grade-Angebot USD 1,6 Billionen überschritt und damit etwa 9 Prozent über dem gleichen Zeitraum 2024 liegt. Im Hochzins-Bereich hat die Refinanzierung die Aktivität dominiert, wobei die Volumina voraussichtlich die Marke von USD 205 Milliarden übertreffen werden. Während M&A-, Leveraged-Buyout- und Dividend-Recap-Finanzierungen nur moderat angestiegen sind, war ein auffälliges Thema, dass Private-Equity-Sponsoren in beispiellosem Tempo Liquidität entnehmen, indem sie Schulden aufnehmen, um Ausschüttungen zu finanzieren. Diese Dynamik dürfte auch 2026 weiterhin im Fokus stehen.
Das Fälligkeitsprofil von Leveraged Credit hat sich 2025 ebenfalls deutlich verschoben. Nach einem Rekordvolumen von USD 615 Milliarden an Refinanzierungen im Jahr 2024 wurden dieses Jahr weitere USD 475 Milliarden an Krediten und Anleihen refinanziert. Dadurch erscheint die kurzfristige Fälligkeitswand beherrschbar: Lediglich USD 68 Milliarden an Hochzins-Anleihen und -Krediten (rund 2,1 Prozent des Marktes) laufen 2026 aus, im Jahr 2027 steigt dieser Wert auf USD 196 Milliarden. Danach verändert sich das Bild deutlich (siehe Grafik 4): Die Fälligkeiten beschleunigen sich auf USD 546 Milliarden im Jahr 2028 und über USD 600 Milliarden im Jahr 2029, was mittelfristig auf anspruchsvollere technische Rahmenbedingungen hindeutet.
Die Sektordynamik variiert ebenfalls entlang der Laufzeitenkurve. Im Hochzins-Bereich liegen die grössten Fälligkeiten im Jahr 2026 in den Sektoren Kabel/Satellit, Finanzwerte, Technologie und Energie, während Wohnimmobilien, Rundfunk und Versorger vergleichsweise geringe Fälligkeiten aufweisen. Bis 2028 tragen Technologie, Dienstleistungen, Gesundheitswesen und Finanzwerte die grössten Lasten, während Metalle/Bergbau, Telekommunikation, Rundfunk und Versorger am anderen Ende des Spektrums angesiedelt sind. Das Verständnis dieser Refinanzierungsbedarfe bleibt entscheidend für die Portfoliopositionierung, insbesondere da kurzfristige technische Faktoren die Renditeaufschläge weiterhin unterstützen.
Im Investment-Grade-Markt wird die Berichterstattung vom aussergewöhnlichen Anstieg der KI-bezogenen Investitionen in Sachanlagen bestimmt. Die IG-Fälligkeiten sind von USD 815 Milliarden im Jahr 2024 auf etwa USD 990 Milliarden im Jahr 2025 gestiegen und werden sowohl 2026 als auch 2027 voraussichtlich die Marke von USD 1 Billion überschreiten. Gleichzeitig kam es zu einer Welle von Emissionen im Zusammenhang mit KI-Infrastruktur und dem Ausbau von Rechenzentren. Alphabet, Meta, Oracle, Microsoft und Amazon haben gemeinsam bislang nahezu USD 100 Milliarden aufgenommen. Die Emittenten erkennen zunehmend, dass der öffentliche IG-Markt den effizientesten Weg für grossvolumige, langfristige Finanzierungen bietet, und viele Prognosen erwarten, dass das KI-gebundene Angebot in den kommenden Jahren deutlich wachsen wird.
Insgesamt war 2025 ein starkes Jahr für Anleihen. Die Renditeaufschläge blieben eng, die Renditen zogen weiterhin Investoren an und überschaubare kurzfristige Fälligkeiten dürften das technische Umfeld konstruktiv halten. Dennoch bestehen Risikozonen – insbesondere Dividend-Recap-Aktivitäten im Hochzins-Segment sowie die rasche Ausweitung KI-getriebener Emissionen im IG-Segment – die eine erhöhte Sorgfalt erfordern, wenn wir uns 2026 nähern.
Private Credit – oder genauer gesagt direkte Unternehmenskredite – sorgten in den vergangenen Monaten zunehmend für Schlagzeilen, da die Bedenken hinsichtlich der Qualität der Kreditvergabe in diesem Bereich zunehmen. Diese Bedenken verschärften sich Anfang Oktober, nachdem der Subprime-Autokreditgeber Tricolor und der Autozulieferer First Brands in den USA ausgefallen waren, woraufhin JP Morgan-CEO Jamie Dimon davor warnte, dass es vermutlich noch mehr «Kakerlaken» im Bereich Private Credit gebe (obwohl die direkten Kredite, von denen diese beiden Unternehmen profitierten, grösstenteils von Banken vergeben wurden, also streng genommen nicht dem klassischen Private Credit zuzurechnen sind).
Wir teilen einige der Bedenken hinsichtlich der Kreditvergabestandards in bestimmten Bereichen einer sehr breit gefassten Anlageklasse und sind uns auch des raschen Wachstums bewusst, das der Bereich Private Credit in den letzten Jahren verzeichnet hat – auch wenn das Ausgangsniveau niedrig war. Dennoch ist es wichtig anzuerkennen, dass Verluste zum Kreditgeschäft gehören: Ausfälle treten sowohl in Hochphasen als auch in Abschwüngen des Konjunkturzyklus auf – und in allen Zwischenphasen. Aus unserer Sicht beobachten wir derzeit eine Normalisierung der Ausfallraten nach einer Phase extrem niedriger Zinsen und aussergewöhnlich geringer Verluste.
Darüber hinaus haben die Banken neben den Ausfällen von Tricolor und First Brands in diesem Jahr beispielsweise auch Verluste bei Engagements im angeschlagenen gewerblichen Immobiliensektor hinnehmen müssen, während Versicherer zu den vielen Gläubigern zählen, die bei dem britischen Versorgungsunternehmen Thames Water ebenfalls Verluste verzeichnen. Auch Hochzins-Unternehmensanleihen blieben von Ausfällen nicht verschont, selbst wenn deren Quote unter dem historischen Durchschnitt blieb (siehe Grafik 5). Private Credit ist davon nicht ausgenommen, und die Verlustquoten müssen im Zusammenhang mit dem Risikoaufschlag betrachtet werden, den diese Art von Engagement bietet – wir sehen die aktuellen Werte nicht als besorgniserregend an.
Mit Blick nach vorn erwarten wir, dass Zahlungsausfälle im Bereich Private Credit stark mit dem Konjunkturzyklus und den Ausfallraten in anderen Anleihensegmenten korreliert sein werden (siehe Grafik 5). Weitere «Kakerlaken» werden auftauchen, aber wir gehen davon aus, dass die Korrelationen von Private Credit zu anderen Anleihenmärkten im kommenden Jahr weiterhin hoch bleiben.
Anders ausgedrückt: Es ist schwer vorstellbar, dass es 2026 zu einem sprunghaften Anstieg der Verluste im Bereich Private Credit kommt, wenn das reale BIP-Wachstum in den USA nahe bei 2 Prozent liegt und die Ausfallraten bei Hochzins-Anleihen gedämpft bleiben. Das grösste Risiko für diese Erwartung wären daher deutliche Abwärtskorrekturen der Wachstumsaussichten, deren Auslöser im Bereich von Extremereignissen wie einem starken Einbruch an den Aktienmärkten oder geopolitischen Risiken liegen würden.
Wie die verstärkte Prüfung von Private Credit zeigt, gehört das Risiko deutlich steigender Ausfallraten zu den wichtigsten Themen, die Investoren mit Blick auf 2026 beschäftigen.
Dies ist eine typische Sorge in späten Zyklusphasen und kann die strukturellen Schutzmechanismen von Asset-Backed Securities (ABS) und Collateralised Loan Obligations (CLOs) gegenüber klassischen Unternehmensanleihen wie Hochzins-Anleihen sowie besicherten oder gehebelten Darlehen besonders attraktiv erscheinen lassen. Die starke Entwicklung dieser Märkte in den vergangenen Jahren wurde durch die nachlaufenden Effekte einer beispiellosen Phase der Zentralbank-Stimuli und extrem niedrigen Zinsen begünstigt, was die Ausfallraten niedrig hielt. Da die Zinsen mittlerweile wieder auf normalem Niveau sind und sich idiosynkratische Kreditrisiken in den Unternehmensmärkten häufen, könnten die in ABS- und CLO-Transaktionen eingebettete Nachrangigkeit, Bonitätsverbesserungen und Diversifizierung für Investoren, die auf der Suche nach Schutz vor möglichen Verlusten sind, einen erheblichen Mehrwert bieten.
Historisch gesehen haben Hochzins-CLOs (die durch einen diversifizierten Pool von Krediten besichert sind) vergleichbare Kredite und Hochzins-Anleihen über mehrere Zyklen hinweg deutlich übertroffen (siehe Grafik 6). Dies unterstreicht den Wert, den wir in diesen strukturellen Schutzmechanismen in der aktuellen Phase des Konjunkturzyklus sehen.
Selbst bei Renditeaufschlägen nahe historischer Tiefstände im breiten Anleihenmarkt werden ABS weiterhin mit einem deutlichen Aufschlag gegenüber klassischen Unternehmensanleihen mit vergleichbaren Ratings gehandelt. Da wir mit einer Schwäche bei den Renditen am langen Ende rechnen und dadurch eine weitere Versteilung der Zinskurve erwarten, halten wir den höheren laufenden Ertrag, den ABS bieten, für einen der effizientesten Wege, Einkommen zu generieren, ohne ein übermässiges Durationsrisiko einzugehen.
Risikoreiche Anlagen haben eine mehrjährige Hausse erlebt, die globalen Aktienmärkte notieren nahe ihrer Allzeithochs und die Renditeaufschläge befinden sich auf historischen Tiefständen. Ein solches Umfeld erfordert eine vorsichtige Portfoliopositionierung im Anleihenbereich. Auch wenn die Märkte 2026 eine höhere Volatilität als 2025 aufweisen könnten, bleibt unser Ausblick für diese Anlageklasse positiv.
Da das globale BIP voraussichtlich weiter wächst, Banken solide aufgestellt sind, Unternehmen im Allgemeinen gesund bleiben, Haushalte relativ widerstandsfähig sind und die Zentralbanken eine unterstützende Geldpolitik verfolgen, gehen wir davon aus, dass sich der aktuelle Zyklus fortsetzen dürfte.
In der Praxis bedeutet für uns eine vorsichtige Positionierung, dass wir den Fokus auf höherwertige, besser bewertete Anlagen legen und gleichzeitig aggressive Verlängerungen entlang der Durations-Kurve vermeiden. Trotz enger Renditeaufschläge bleiben die Gesamtrenditen aus unserer Sicht attraktiv, und die Möglichkeit, in hochwertige Unternehmen zu attraktiven Renditen zu investieren, spricht dafür, dass Zurückhaltung und das Halten von Liquidität voraussichtlich keine lohnende Strategie sind.
Wir sehen weiterhin Finanzwerte und CLOs als die besten Möglichkeiten für risikoadjustierte Renditen, bevorzugen jedoch auch hier eine Positionierung weiter oben entlang der Rating-Kurve und in Emittenten mit höherer Qualität. Wir erwarten, dass die Performance vor allem durch erhöhte Carry und Renditen im Umfeld starker technischer Faktoren getrieben wird. Das Potenzial für Kursgewinne erscheint sowohl bei Staatsanleihen als auch bei Spread-Produkten begrenzt. Die Staatsanleihekurven preisen bereits mehrere Zinssenkungen ein, und die Renditeaufschläge liegen deutlich unter ihren mittelfristigen Durchschnittswerten. Daher werden unsere Portfolios so ausgerichtet, dass sie die laufenden Renditen einstreichen, anstatt auf steigende Kurven oder Renditeaufschläge zu setzen.
Erneut sehen sich Investoren mit einer Vielzahl von Risiken konfrontiert, von denen einige schon länger bestehen, während andere erst kürzlich aufgetreten sind.
Im Anleihenbereich erwarten wir eine noch stärkere Prüfung im Segment Private Credit, insbesondere falls vermehrt Ausfälle auftreten. Zudem bleibt das Thema KI-bezogene Investitionen, vor allem das Ausmass der Investitionen grosser Hyperscaler, ein fortwährender Trend, der zu einem deutlichen Anstieg der Emissionen im Sektor führen wird. Sollten die hohen Bewertungen im Technologiesektor nachgeben, dürfte sich eine gewisse Ansteckung auch in anderen Teilen des Finanzsystems bemerkbar machen. Aufgrund der begrenzten direkten KI-Exponierung in Anleiheprodukten im Vergleich zu Aktien würden wir dies vermutlich als Gelegenheit nutzen, das Anleihen-Engagement auszubauen. Im Hinblick auf makroökonomische Risiken schwächt sich der US-Arbeitsmarkt ab, da weniger neue Stellen geschaffen werden. Hinzu kommen die bekannten politischen und geopolitischen Unsicherheiten, wobei die Trump-Regierung die Beziehungen zu traditionellen NATO-Partnern lockert, nachdem sie 2025 eine aggressive Zollpolitik eingeschlagen hat.
Ein wichtiger Aspekt ist der potenzielle Verlust – wahrgenommen oder tatsächlich – der Unabhängigkeit der Fed. Jeglicher Hinweis darauf, dass die Geldpolitik durch fiskalische oder politische Einflüsse beeinflusst wird, könnte die Volatilität von Staatsanleihen erhöhen, insbesondere am langen Ende der Zinskurve. Da die Renditen japanischer Staatsanleihen inzwischen deutlich höher sind als in den vergangenen Jahren, könnten sie für einige Investoren zunehmend als ernstzunehmende Alternative zu US-Staatsanleihen dienen. Dies fügt den globalen Anleihenmärkten eine zusätzliche Dimension hinzu, zumal Investoren sich bereits über die schwache Fiskalposition vieler Länder Sorgen machen.
Allerdings sind die Renditen im Vergleich zur jüngeren Vergangenheit (siehe Grafik 7) auf erhöhtem Niveau, das makroökonomische Umfeld insgesamt günstig und die Bewertungen eng. Wir sind daher der Ansicht, dass Anleihen-Investoren ein weiteres starkes Performancejahr anvisieren können. Aus unserer Sicht gelingt dies, wenn man sich so positioniert, dass man die laufenden Erträge auf relativ sichere Weise vereinnahmt – mit einem Übergewicht in Anleihen, hohen durchschnittlichen Ratings und begrenzter Duration.
