Elezioni presidenziali negli USA – le possibili conseguenze di un secondo mandato di Trump per gli investitori

Chiunque aveva sperato in un ridimensionamento della politica «America First» e in una maggiore apertura commerciale da Joe Biden, negli ultimi anni è rimasto deluso. Biden sembra perseguire una politica di «educato protezionismo»: posta meno tweet aggressivi rispetto al suo predecessore, ma mantiene comunque prioritari gli interessi dell’America. Molti dei dazi a difesa della sicurezza nazionale o delle restrizioni volontarie negoziate da Trump con altri Paesi sono rimaste intatte con l’amministrazione Biden. Biden sembra condividere la view di Trump secondo cui tutelare l’industria siderurgica USA sarebbe una questione di sicurezza nazionale. Non mancano altri esempi di misure protezionistiche: basti pensare al Chips and Science Act promosso da Biden, che offre miliardi di investimenti per la produzione, ricerca e sviluppo di semiconduttori, con l’obiettivo di creare più posti di lavoro nazionali nel settore manifatturiero (grafico 3).

Anche l’approccio nei confronti della seconda maggiore economia mondiale rimarrà probabilmente invariato. Sia i Repubblicani che i Democratici hanno imparato con il tempo che una politica anti-Cina incontra il favore degli elettori.

Mentre Trump è apertamente ostile alla Cina (come dimostrano i vari dazi punitivi imposti o la sua convinzione che il Covid-19 sia un «virus cinese», l’approccio di Biden è più sottile ma non meno determinato. Questo appare chiaro, ad esempio, se guardiamo le società cinesi che negli ultimi anni sono state inserite nella «lista delle entità» degli USA (grafico 4)³.

Un altro punto è la tendenza al riarmo militare. Trump ha ripetutamente richiesto un incremento della called for spesa militare, pretendendolo altresì dagli altri Stati membri della NATO. A febbraio ha, inoltre, annunciato che in caso di emergenza non si schiererebbe a fianco degli alleati NATO.

Anche Biden è favorevole a potenziare la spesa: a marzo 2024 ha, infatti, presentato una proposta di budget per l’esercizio 2025 che comprende 850 miliardi di dollari di finanziamenti discrezionali per il Dipartimento della Difesa (+4,1% rispetto all’esercizio 2023).

Anche la questione del debito (e le domande relative alla sua sostenibilità) dovrebbe rimanere centrale. A una prima occhiata, il debito pubblico in crescita non è una novità. Il debito pubblico, misurato come percentuale del prodotto interno lordo (PIL) si muove da anni in una sola direzione: al rialzo. Negli anni Ottanta il debito nazionale si attestava intorno al 30%, oggi supera il 120%. Quello che potrebbe presto divenire un problema, tuttavia, è l’aumento del costo del servizio del debito (a causa dei tassi d’interesse più elevati). I tassi sono, infatti, ai massimi degli ultimi 40 anni.

Il programma di politica fiscale di Trump è principalmente incentrato sulla riduzione delle imposte. Nel suo primo mandato aveva già tentato di ridurre l’imposta sulle società dal 35% al 15%, fissandola infine al 21%. Trump e i suoi consulenti hanno discusso un ulteriore taglio dell’aliquota d’imposta sulle società per portarla al 15%, stando a un articolo pubblicato a settembre dal Washington Post. Se Trump verrà eletto, anche le persone fisiche potranno sperare in una riduzione delle imposte. Poiché in passato la riduzione delle imposte ha indebolito la disciplina di bilancio negli USA, possiamo ipotizzare che il deficit di bilancio, già elevato, continuerà a crescere.

Trump intende risparmiare altrove e, tra le altre cose, eliminare i finanziamenti statali per le emittenti pubbliche. Gli aiuti esteri, i sussidi per il clima e gli investimenti nelle tecnologie sostenibili saranno a loro volta ridimensionati (Trump, ad esempio, ritiene che l’espansione del mercato delle auto elettriche getti le basi per possibili licenziamenti in massa nel settore automobilistico USA).

Trump ha innanzitutto preso di mira il presidente della Fed Jerome Powell. Trump e Powell condividono un passato turbolento: Trump aveva conferito a Powell (anche lui Repubblicano) l’incarico di Presidente della Fed nel 2017, lodandolo all’epoca come «saggio» ed esperto. Ma dopo aver alzato i tassi di interesse nel 2018, Powell ha perso il favore di Trump, che ha descritto la Fed e il suo Presidente come «incapaci» e ne ha richiesto le dimissioni. Nel 2019 Trump ha addirittura pubblicato un tweet chiedendosi se il «peggior nemico» degli USA fosse Powell o il Presidente cinese Xi Jinping . Nel 2024, Trump ha lasciato intendere che Powell potrebbe ridurre i tassi di interesse per sostenere i Democratici e garantire un secondo mandato a Biden.

A nostro avviso, sbarazzarsi di Powell non sarà così semplice. Da un punto di vista legale, il Presidente può rimuovere un membro del Comitato della Fed (Powell incluso) solamente per «giusta causa». E l’insoddisfazione in merito alle politiche monetarie della Fed difficilmente sarà considerata una motivazione ragionevole.

Tuttavia, Trump ha già annunciato che se verrà rieletto Presidente non affiderà un secondo mandato a Powell – la cui carica quadriennale scade nel 2026 – ma cercherà piuttosto di affidare l’incarico a un Presidente a lui più congeniale. Ad ogni modo, il Congresso sarà chiamato a dare la sua approvazione.

Trump rimane un sostenitore della politica «America First». Nel caso di un secondo mandato, possiamo aspettarci maggiori incertezze sul fronte della politica commerciale.

Trump ha, infatti, già annunciato che imporrà dazi all’importazione nella misura del 60% sui beni provenienti dalla Cina e del 10% sui beni provenienti da altri Paesi, se vincerà le elezioni. I dazi si attestano ora su una media del 3%, o del 19% nel caso della Cina. Se Trump portasse avanti quanto annunciato, l’Unione Europea (in quanto secondo maggiore partner commerciale degli USA) ne sarebbe particolarmente penalizzata, insieme alla Cina.

Sono in fase di discussione anche potenziali restrizioni alla proprietà cinese delle infrastrutture USA (es. nei settori dell’energia, della tecnologia, delle telecomunicazioni e delle risorse naturali). Trump sta, inoltre, considerando di imporre un divieto agli investimenti delle società statunitensi in Cina e di rivalutare il ruolo degli USA all’interno di importanti organizzazioni come la WTO.

I piani di Trump in materia di immigrazione sono altrettanto risoluti. In occasione di un recente fundraiser, Trump ha lamentato che nessun cittadino di Paesi «desiderabili» (la definizione di Trump per Danimarca, Svizzera e Norvegia) si trasferisce negli USA. Piuttosto, ha affermato, gli USA devono contrastare l’immigrazione di cittadini di altri Paesi. Anche l’immigrazione legale e il diritto alla cittadinanza per i bambini nati negli USA saranno messi in discussione.

Anche se gli elettori populisti accoglierebbero con favore una politica più rigida sull’immigrazione, le conseguenze sul mercato del lavoro potrebbero essere negative.

L’immigrazione sostenuta che ha caratterizzato l’amministrazione Biden ha avuto l’effetto di allentare la tensione sul mercato del lavoro (grafico 5). Quest’ultimo era in crisi da tempo, con una domanda troppo elevata di manodopera e un’offerta troppo limitata. Il calo dell’immigrazione aggraverebbe il problema della carenza di manodopera, andando ad alimentare ulteriormente la pressione sui salari (e dunque l’inflazione).

A parte la politica sulla Cina, anche i rapporti con la Russia potrebbero finire sotto i riflettori perché Trump sembra essere in buoni rapporti con il Presidente russo Vladimir Putin. Sebbene la dichiarazione di Trump di voler risolvere la guerra in Ucraina entro 24 ore possa essere un po’ ambiziosa, un modo in cui potrebbe influenzare la guerra sarebbe quello di tagliare gli aiuti finanziari all’Ucraina, come sembrerebbe aver detto al Primo Ministro ungherese Viktor Orban durante una a marzo. Dovrebbe, tuttavia, convincere un Congresso ostile nei confronti della Russia.

Una chiusura «forzata» del confitto non avrebbe necessariamente delle conseguenze rilevanti sui mercati: se da un lato i prezzi del petrolio sono saliti notevolmente dopo l’invasione della Russia, sono comunque rientrati dalla fine del 2022 – dunque il premio per il rischio geopolitico della guerra Russia-Ucraina in realtà non esiste più. Piuttosto, altri conflitti (Israele-Hamas) stanno influenzando le quotazioni petrolifere.

La politica di Trump sull’Iran potrebbe avere un maggiore impatto sul prezzo del petrolio. Per Trump, le sanzioni sembrano l’unico modo per evitare che l’Iran possa incrementare le scorte di uranio arricchito (e dunque creare una bomba nucleare) in futuro. L’Iran è uno dei maggiori produttori di petrolio al mondo e si è classificato al settimo posto nel 2016 con una produzione di 4,4 milioni di barili al giorno. Dopo il ritiro a sorpresa di Trump dall’accordo sul nucleare Joint Comprehensive Plan of Action (JCPOA) a maggio 2018, il prezzo del petrolio è salito del 60% in un breve lasso di tempo. Secondo le stime, da due a quattro milioni di barili di petrolio sono scomparsi (almeno temporaneamente) dal mercato mondiale.

Per quanto riguarda il resto del Medio Oriente, Trump ha dato prova della sua abilità diplomatica. Gli Abraham Accords (2020), negoziati sotto la sua amministrazione, hanno normalizzato i rapporti diplomatici tra Israele e alcuni stati arabi. I firmatari – Emirati Arabi Uniti (EAU), Bahrain e Israele – hanno ribadito il loro desiderio di rafforzare la pace in Medio Oriente. Gli Emirati e Israele hanno altresì siglato un accordo di pace. Trump mantiene, inoltre, buoni rapporti con l’Arabia Saudita e il Qatar, importante esportatore di gas.

Un secondo mandato di Trump potrebbe essere in generale positivo per la crescita dell’economia. I tagli fiscali pianificati da Trump dovrebbero tradursi in un aumento del deficit di bilancio, che comporterebbe uno stimolo fiscale positivo. I piani di deregolamentazione di Trump potrebbero, inoltre, incrementare la produttività. E se il Congresso starà dalla parte di Trump, questo dovrebbe supportare l’economia statunitense.

Nel lungo termine, tuttavia, emergerebbero anche delle implicazioni negative per la crescita: il calo dell’immigrazione determinerebbe un indebolimento della crescita della popolazione. A causa della maggiore incertezza sul fronte degli scambi commerciali, esiste anche il rischio che le aziende investano di meno. L’aumento dei dazi, e di conseguenza dei prezzi, potrebbe inoltre portare a un calo dei consumi.

Un secondo mandato di Trump potrebbe avere ampie conseguenze reflazionistiche – ossia il livello dei prezzi negli USA potrebbe rimbalzare nel contesto di una maggiore solidità dell’economia e dei consumi privati. Questo è in parte dovuto al deficit di bilancio presumibilmente più alto con uno stimolo della domanda positivo, e in parte al calo dell’immigrazione e al conseguente rischio di ulteriori carenze sul mercato del lavoro (maggiore pressione salariale dovuta alla carenza di manodopera). In ultimo, ma non per importanza, anche l’aumento dei dazi potrebbe far salire l’inflazione.

Un ridotto effetto disinflazionistico potrebbe derivare dal calo dell’immigrazione (meno immigrati, meno domanda di alloggi e, dunque, meno pressione sull’inflazione degli alloggi e degli affitti).

Tra il 2017 e il 2018 (ossia durante il primo mandato di Trump, quando aveva pieno controllo del Congresso), i tassi di interesse (in questo caso i rendimenti obbligazionari) si sono mossi al rialzo. Anche se Trump vincerà una seconda elezione, i tassi potrebbero salire a causa della maggiore crescita economica, dell’aumento dell’inflazione e della prospettiva di un Congresso controllato dai Repubblicani. Tuttavia, l’incertezza sul fronte degli scambi commerciali e la politica estera orientata verso la pressione massima potrebbero limitare il potenziale di rialzo.

A nostro avviso la combinazione di crescita economica più solida, inflazione più elevata e incertezza sul fronte commerciale implica dei rischi al rialzo per il dollaro USA. Su questo punto, la funzione di reazione della Federal Reserve avrebbe un ruolo cruciale. Il requisito essenziale per il rafforzamento del dollaro è che la banca centrale intraprenda un’azione decisiva contro l’inflazione elevata (ossia alzi i tassi di interesse). In caso contrario, se rimarrà ferma a guardare l’inflazione in aumento, sarà più probabile che il dollaro venga penalizzato.

Se il passato può fungere da guida, i mercati azionari spesso si muovono lateralmente alla vigilia delle elezioni. Questo non ci sorprende: le campagne elettorali sono tipicamente accompagnate da incertezze sul futuro andamento politico, e gli investitori azionari non amano l’incertezza. Una volta decretato il vincitore, i mercati generalmente hanno guadagnato terreno – anche in caso di non rielezione del Presidente uscente.

Un ulteriore taglio delle imposte potrebbe avere un impatto positivo sugli utili per azione (grafico 6). Al contempo, gli investitori dovrebbero prepararsi a una maggiore volatilità sul mercato azionario (analoga al 2019) dovuta alla politica più imprevedibile.

Nell’ambito dell’asset class, le azioni dei mercati sviluppati sono destinate a trarre il maggior beneficio. Anche le azioni svizzere beneficerebbero della crescita economica positiva, ma farebbero più fatica in un contesto di tassi di interesse più elevati. La guerra commerciale potrebbe creare delle difficoltà per le azioni di alcuni mercati emergenti.

Le obbligazioni potrebbero attraversare qualche difficoltà nell’eventualità di un secondo mandato di Trump. Se da un lato l’asset class trarrebbe vantaggio dal rafforzamento del dollaro, la combinazione di crescita, inflazione e tassi di interesse più elevati eserciterebbe un impatto negativo.

Un'economia più solida rende le azioni più interessanti rispetto alle obbligazioni dal punto di vista degli investitori. L’inflazione più elevata riduce il potere d’acquisto dei flussi di cassa futuri delle obbligazioni. L’aumento dei tassi di interesse determina una perdita di valore delle obbligazioni in circolazione.

Se le nostre ipotesi in merito a un secondo mandato reflazionistico di Trump saranno confermate, anche le materie prime potranno beneficiarne. Una maggiore crescita economica dovrebbe, inoltre, favorire le asset class cicliche. Se da un lato l’oro potrebbe essere temporaneamente favorito dalla maggiore incertezza geopolitica, l’aumento dei tassi di interesse e un dollaro USA più solido potrebbero penalizzare il metallo giallo (i tassi di interesse reali e il dollaro USA, in genere, si muovono nella direzione opposta rispetto all’oro).