Nozioni di base sul Reddito Fisso: Obbligazioni indicizzate all'inflazione

È opinione diffusa che l'inflazione sia negativa per le obbligazioni.

In pratica ciò è dovuto al fatto che l'inflazione erode il valore dei pagamenti di cedole e capitale che saranno ricevuti dagli obbligazionisti a tasso fisso. Se oggi si acquista un'obbligazione quinquennale del valore di 100 dollari con una cedola annua del 5% alla pari, dopo cinque anni, ossia alla scadenza dell'obbligazione, l'investitore avrà 127,62 dollari (ipotizzando che le cedole siano reinvestite al rendimento di acquisto). Tuttavia, se nel corso di quei cinque anni c'è stata un'inflazione annua del 3%, il potere d'acquisto di quei 127,62 dollari si sarà ridotto a 110,09 dollari considerando i prezzi correnti.

Dal punto di vista della gestione di un portafoglio, la sfida più rilevante posta dall'inflazione elevata è rappresentata dai rialzi dei tassi di interesse che tende a provocare, in quanto potrebbero compromettere la performance un po' ovunque nell'universo obbligazionario, dai Treasury USA alle obbligazioni high yield.

A prima vista, le obbligazioni indicizzate all'inflazione appaiono una soluzione immediata a questo problema. Come dice il nome stesso, le obbligazioni indicizzate all'inflazione, come i Treasury Inflation Protected Security (TIPS) negli Stati Uniti o i Gilt indicizzati (o "linker") nel Regno Unito, sono ideate per proteggere gli obbligazionisti dall'inflazione, adeguando il valore del capitale del titolo al tasso di inflazione prevalente.

Se la nostra obbligazione quinquennale da 100 dollari fosse indicizzata all'inflazione, il valore del capitale e le cedole subirebbero ogni anno un adeguamento al rialzo del 3% all'anno, portando a un rendimento reale del 5% (vale a dire un rendimento complessivo pari al tasso di inflazione maggiorato del 5%).

Le obbligazioni indicizzate all'inflazione non sono tuttavia una soluzione definitiva.

Le obbligazioni indicizzate all'inflazione sono pur sempre obbligazioni, per cui, proprio come i Treasury USA convenzionali, i prezzi dei TIPS tendono a scendere quando aumentano i tassi di interesse. I TIPS hanno il vantaggio che il capitale è adeguato all'inflazione ma, quando le aspettative inflazionistiche sono elevate, il calo dei prezzi può tranquillamente erodere tutto l'impatto positivo dell'adeguamento del capitale.

Ad esempio, nei 12 mesi fino ad agosto 2022 l'inflazione USA si è attestata all'8,3%. In maniera del tutto prevedibile, i Treasury USA convenzionali hanno registrato una performance piuttosto deludente in questo contesto, realizzando un rendimento complessivo da inizio 2022 (YTD) del -10,10% al 31 agosto¹. Tuttavia, i TIPS non hanno ottenuto risultati molto più incoraggianti nello stesso periodo, chiudendo agosto con rendimenti YTD del -7,14%². Come accaduto alla maggior parte degli strumenti obbligazionari nel 2022, i prezzi dei TIPS sono crollati sulla scia delle aspettative di rialzi dei tassi sempre più aggressivi da parte della Fed; la protezione dall'inflazione ha aiutato chi ha investito in TIPS rispetto a chi ha scelto i Treasury USA convenzionali, ma la componente di duration dei TIPS è comunque bastata a garantire rendimenti complessivi negativi.

Detto questo, in un'economia sviluppata come quella statunitense, l'aumento delle aspettative inflazionistiche è solitamente accompagnato da un bear steepening della curva dei rendimenti dei titoli di Stato (in cui i rendimenti a lungo termine aumentano più rapidamente di quelli a breve termine). Se la curva dei rendimenti nominali è soggetta a un bear steepening, i TIPS a più breve scadenza potrebbero offrire rendimenti positivi, in quanto è più probabile che l'adeguamento all'inflazione superi l'impatto dei prezzi sul tratto a breve della curva.

In generale, quindi, nulla garantisce che il rendimento complessivo dei TIPS sia positivo in un contesto inflazionistico. Semplicemente i titoli indicizzati dovrebbero andare meglio del corrispondente titolo convenzionale; ma nemmeno questo è garantito, in quanto i rendimenti complessivi dipendono in larga misura dalla componente delle aspettative inflazionistiche, sia all'inizio che alla fine del periodo di riferimento.