Comme le savent les lecteurs réguliers de ce blog, TwentyFour prend en compte les enjeux environnementaux, sociaux et de gouvernance (ESG) dans toutes les étapes de son processus d’investissement pour toutes les stratégies et a lancé sa première gamme de fonds durables en janvier 2020. En parallèle, nous avons pris part à des débats très intéressants avec des clients et des confrères au sujet de l’impact grandissant des objectifs ESG sur le secteur de la gestion d’actifs, et plus particulièrement sur les marchés obligataires. Voici quelques-unes de nos prédictions pour les années à venir.
1) La surperformance des fonds ESG parviendra à un tournant
Notre analyse d’attribution de la performance a confirmé que les secteurs et les titres compatibles avec une gestion ESG ont tendance à surperformer ceux qui le sont moins et notre étude a posteriori montre que c’est le cas depuis un moment. Force est de reconnaître qu’à un moment donné, cette surperformance de la gestion ESG ne sera plus systématique. Un jour, les secteurs et les valeurs « du péché » paraîtront tellement sous-évalués qu’ils deviendront irrésistibles aux yeux des investisseurs. Les fonds durables ne pourront évidemment pas en profiter, contrairement aux fonds qui tiennent compte des facteurs ESG et à ceux qui n’en tiennent pas du tout compte. En outre, les « valeurs du péché » sont généralement issues de secteurs défensifs qui offrent un rendement plus élevé – tabac et alcool, par exemple – et sont donc réputées offrir une certaine protection en période de repli des marchés.
Toutefois, à plus long terme, il ne fait aucun doute que les émetteurs soucieux des enjeux ESG surperformeront ceux qui le sont moins. En effet, tout gérant de portefeuille – qu’il prenne ou non en compte les facteurs ESG – devrait redouter la possibilité qu’une entreprise soit boudée par les investisseurs pour des raisons ESG, car cela pourrait avoir un impact significatif sur sa performance.
2) Les « valeurs du péché » pourraient être retirées de la cote
L’un des débats les plus animés concernant la gestion ESG est celui de l’exclusion par opposition au dialogue avec les émetteurs, la question étant de savoir quelle approche est la plus efficace pour changer le comportement d’une entreprise. Nous croyons aux vertus du dialogue actionnarial lorsque les circonstances s’y prêtent et pensons qu’il y a lieu de prendre en compte la « dynamique » ESG, comme en témoigne l’évolution notable de l’opérateur énergétique britannique SSE ,qui nous a présenté un plan concret en 2013 visant à ramener la part du charbon dans sa production de 59% à 5% en l’espace de cinq ans. L’exclusion pratiquée par les fonds durables est également légitime : que peut-on changer aux jeux d’argent ou à l’addiction à la nicotine ? Nous n’avons jamais été convaincus par la cigarette électronique en guise de substitut, par exemple.
Il y a deux aspects à concilier ici : le désir moral compréhensible d’un investisseur de ne pas financer des activités controversées et leur désir absolu d’avoir un impact favorable sur la société. Pour ce dernier objectif, l’ingrédient manquant est celui de la législation. Si les marchés de capitaux refusent de financer une activité parfaitement légale, le coût du capital augmentera probablement au point qu’il deviendra intéressant pour une entité privée d’acheter à bon compte les titres des émetteurs concernés. Il pourrait s’agir, entre autres possibilités, d’une société de private equity ou d’un investisseur étranger. Le fait est que le produit continuera d’être fourni : seul le bénéficiaire aura changé.
3) Les sources de données ESG s’amélioreront
Les fournisseurs de données ESG se focalisent généralement sur les actions cotées sur des marchés organisés, notamment sur les données incluses dans le rapport annuel des entreprises et, le cas échéant, leur rapport sur la responsabilité sociale d’entreprise. Le problème pour les investisseurs est que les émetteurs d’obligations ne sont pas tous des entreprises cotées en bourse. Les émetteurs non cotés peuvent représenter 30 à 40% de nos positions, avec à la clé des lacunes importantes dans les données ESG disponibles. De plus, une récente étude* a mis en évidence une corrélation de 61% entre les notes des cinq principales agences de notation ESG, contre près de 99% pour les principales agences de notation de crédit. Plus que jamais, nous devons impérativement faire notre travail et réfléchir à ces questions. Le recueil et l’analyse des données ESG sont un exercice encore relativement nouveau et nous pensons que des progrès seront accomplis dans ce domaine au fil du temps, que ce soit en termes de qualité ou de quantité, car les normes et les définitions se précisent.
4) Les fonds ESG passifs seront décriés (à juste titre
D’après nous, le respect des principes de l’investissement ESG et durable exige une approche active de la gestion de portefeuilles. Un dialogue actionnarial efficace n’est pas qu’une question de politique de vote périodique : des questions nécessitant un dialogue étroit et réactif peuvent surgir en temps réel. À mesure que le marché reconnaît de plus en plus les limites inhérentes aux règles rigides, l’incapacité d’un fonds passif lambda à prendre en compte des facteurs importants tels que la dynamique ou à dialoguer efficacement en temps réel avec des entreprises sur des questions spécifiques deviendra selon nous un facteur de différentiation pour les gérants et les détenteurs d’actifs.
5) Les obligations vertes connaîtront un essor notable, mais n’échapperont pas à la controverse
Le marché des obligations vertes, comme tant d’autres segments de l’investissement ESG, est relativement récent et connaît un essor rapide. Environ 271 milliards USD d’instruments ESG ont été émis en 2019, ce qui représente un taux de croissance annuel de 49%** et ce marché ne devrait pas tarder à franchir le seuil des 1 000 milliards USD de titres en circulation. Des problèmes concernant l’utilisation du produit de ces émissions et la communication des résultats sont couramment rapportés et l’Union européenne travaille à la formalisation d’un cadre commun. Malgré l’augmentation de l’offre, la demande d’obligations vertes reste nettement plus importante. Cette situation est préoccupante car elle est propice à des abus à la marge et comporte donc des risques pour les investisseurs.
6) Certains fonds à impact ne seront pas aussi performants que le pensent les investisseurs
En ce qui concerne les fonds à impact, nous redoutons notamment que dans une situation où la demande dépasse l’offre, certains investissements soient financés par le biais d’un appel aux marchés obligataires alors qu’ils représentent en réalité un risque actions. Il est vrai que ce marché est appelé à connaître un essor remarquable, mais il s’agit là d’une crise de croissance classique des marchés naissants à laquelle nous aimerions échapper.
7) L’ESG enregistrera un essor notable aux États-Unis
Tout le monde s’accorde à dire que les États-Unis ont un train de retard sur l’Europe et le reste du monde dans le domaine de la gestion ESG. Par exemple, le Congrès américain a rejeté l’été dernier une initiative visant à créer des normes de reporting ESG inspirées de celles en vigueur en Europe. Toutefois, malgré le peu d’enthousiasme du gouvernement américain, on observe une réelle mobilisation des acteurs de terrain. À l’heure actuelle, la gestion ESG se concentre principalement dans les États côtiers tels que la Californie et le mouvement se diffuse à partir de ces places financières. Il est intéressant de constater que les entreprises sont les fers de lance de ce mouvement, comme en témoigne par exemple la position assumée par JP Morgan concernant le financement des opérateurs privés chargés de la gestion des prisons aux États-Unis. La pression exercée sur, et par, les détenteurs d’actifs est également en train de s’accentuer et nous pensons que lorsque ce tournant aura été atteint, l’essor de la gestion ESG aux États-Unis sera extrêmement rapide.
* ‘Aggregate Confusion: The Divergence of ESG Ratings’, MIT Sloan School Working Paper 5822-19
** ‘Green Bonds – Increasingly Relevant in the Corporate Bond Market’, Deutsche Bank Research.
