US-Präsidentschaftswahlen: Was könnte eine zweite Amtszeit Trumps für Anleger bedeuten?

Wer sich von Joe Biden etwas weniger «America first» und etwas mehr Offenheit im Handel erhoffte, wurde in den letzten Jahren eines Besseren belehrt. Biden wird nachgesagt, eine Politik des «freundlichen Protektionismus» zu verfolgen: Er schreibt weniger aggressive Tweets als sein Vorgänger, behält aber die Interessen Amerikas fest im Blick. Viele nationale Sicherheitszölle oder freiwillige Beschränkungen, die Trumps mit anderen Ländern ausgehandelt hatte, behielt Biden bei. Er scheint Trumps Ansicht zu teilen, dass der Schutz der US-Stahlindustrie eine Frage der nationalen Sicherheit sei. Andere Massnahmen können ebenfalls als protektionistisch betrachtet werden, zum Beispiel der von Biden vorangetriebene «Chips and Science Act», welcher milliardenschwere Investitionen in die Herstellung von Halbleitern sowie in die Forschung & Entwicklung vorsieht und wieder mehr heimische Arbeitsplätze in der verarbeitenden Industrie schaffen soll (Grafik 3).

Auch an der Haltung gegenüber der zweitgrössten Volkswirtschaft der Welt dürfte sich nicht viel ändern. Sowohl die Republikaner als auch die Demokraten erkannten über die Jahre, dass eine Anti-China-Politik die Wählergunst steigert. Während Trump seine China-Feindlichkeit offen austrägt (verhängte er doch diverse Strafzölle oder bezeichnete Covid-19 als chinesisches Virus , geht Biden subtiler, aber nicht minder entschlossen vor. Dies verdeutlicht zum Beispiel ein Blick auf die in den vergangenen Jahren von den USA auf die sogenannte «Entity List»³ gesetzten chinesischen Unternehmen (Grafik 4).

Ein weiterer Punkt ist der Trend hin zu militärischer Aufrüstung. Trump machte sich wiederholt für höhere Militärausgaben stark und forderte diese auch von anderen NATO-Mitgliedstaaten ein. Im Februar liess er gar verlauten, dass er NATO-Verbündeten im Ernstfall nicht zur Seite stehen würde. Auch Biden plädiert für höhere Ausgaben. So legte er im März 2024 einen Haushaltsplan für das Jahr 2025 vor, der einen Antrag auf 850 Milliarden US-Dollar an frei verfügbaren Mitteln für das Verteidigungsministerium enthält (4.1 Prozent mehr als 2023).

Auch die Schuldenthematik (und damit einhergehende Fragen rund um die Tragbarkeit der Schuldenlast) dürfte fortbestehen. Auf den ersten Blick sind immer weiter steigende Staatsschulden nichts Neues. Die Staatsverschuldung, gemessen am prozentualen Anteil des Bruttoinlandprodukts, kennt seit Jahren nur eine Richtung: nach oben. In den 1980er Jahren betrug sie rund 30 Prozent. Inzwischen sind es mehr als 120 Prozent. Was jedoch bald zum Problem werden könnte, sind die (wegen der höheren Zinsen) gestiegenen Kosten zur Bedienung der Schulden – so hoch waren sie seit 40 Jahren nicht mehr.

Trumps fiskalpolitische Agenda zielt vor allem auf geringere Steuern ab. Bereits während seiner ersten Amtszeit hatte Trump versucht, die Körperschaftssteuer von 35 auf 15 Prozent zu senken. Zuletzt lag sie bei 21 Prozent. Laut einem Artikel der Washington Post sprachen Trump und seine Berater über weitere Senkungen der Körperschaftssteuer, womöglich sogar bis auf 15 Prozent. Auch Privatpersonen könnten auf weniger Steuern unter Trump hoffen. In der Vergangenheit schwächten geringere Steuern jeweils die Haushaltsdisziplin der USA. Es ist anzunehmen, dass das bereits hohe Haushaltsdefizit weiter anschwellen wird.

Dafür will Trump anderweitig sparen, unter anderem durch das Einstellen der staatlichen Finanzierung des öffentlichen Rundfunks. Auch Auslandhilfe, Klima-Subventionen oder Investitionen in nachhaltige Technologien sollen zurückgefahren werden (Trump sieht etwa in der Verbreitung von Elektroautos , den Wegbereiter für Massenentlassungen in der US-Autoindustrie).

In Sachen Geldpolitik will Trump vor allem den Fed-Vorsitzenden Jerome Powell loswerden. Trump und Powell können auf eine turbulente Vergangenheit zurückblicken. 2017 ernannte Trump Powell (ebenfalls Republikaner) zum Fed-Vorsitzenden und pries ihn damals als «weise» und erfahren. Doch als Powell 2018 den Leitzins anhob, fiel er bei Trump in Ungnade. So bezeichnete Trump ihn und die Fed als planlos und plädierte für Powells Entlassung. 2019 twitterte Trump sogar die Frage «Wer ist unser schlimmerer Feind – Powell oder Chinas Präsident Xi Jinping?». 2024 deutete Trump an, Powell würde den Leitzins senken, um den Demokraten zu helfen und gewissen Leuten eine zweite Amtszeit zu sichern.

In unseren Augen wäre eine Entlassung Powells schwierig. Juristisch gesehen kann der Präsident ein Vorstandsmitglied der US-Notenbank Fed (auch Powell) nur aus einem triftigen Grund absetzen. Unzufriedenheit mit der Geldpolitik der Fed ist wohl kaum triftig genug. Trump verkündete jedoch bereits, wenn er die Wahl zum Präsidenten gewinne, werde er Powell keine zweite Amtszeit einräumen (dessen vierjährige Amtszeit endet 2026). Danach könnte er einen Fed-Vorsitzenden nach seinen Vorzügen zur Ernennung vorschlagen. Dem müsste der Kongress allerdings zustimmen.

Trump verfolgt weiterhin eine «America first»-Politik. Daher ist im Fall einer zweiten Amtszeit Trumps mehr handelspolitische Unsicherheit zu erwarten. Trump verkündete bereits, wenn er die Wahl gewinne, werde er Importzölle in Höhe von 60 Prozent auf Waren aus China und 10 Prozent auf Waren aus anderen Staaten erheben. Aktuell beträgt der Waren-Zoll im Schnitt 3 Prozent, für China 19 Prozent. Sollte Trump dies durchpeitschen, wäre nebst China die Europäische Union als zweitgrösster Handelspartner der USA besonders betroffen.

Ebenfalls zur Debatte steht eine Einschränkung chinesischen Eigentums an der US-Infrastruktur (etwa in den Bereichen Energie, Technologie, Telekommunikation und natürliche Ressourcen). Zudem erwägt Trump ein Investitionsverbot in China für US-Unternehmen sowie ein Überdenken der Rolle der USA in wichtigen Organisationen wie der Welthandelsorganisation (WTO).

Ähnlich entschlossen klingen Trumps Pläne für die Zuwanderung. Unlängst beklagte er sich bei einer Benefiz-Veranstaltung, aus «netten» Ländern (nach Trumps Definition sind dies Dänemark, die Schweiz und Norwegen ) würde niemand in die USA einwandern. Stattdessen müsse man sich mit Leuten aus anderen Ländern abmühen. Die legale Einwanderung sowie das Recht auf die US-Staatsbürgerschaft für in Amerika geborene Babys will er ebenfalls auf den Prüfstand stellen.

Auch wenn populistische Wähler eine schärfere Migrationspolitik begrüssen würden, könnte eine solche mitunter negative Folgen für den Arbeitsmarkt nach sich ziehen. Die starke Zuwanderung unter Biden wirkte sich mildernd auf den angespannten Arbeitsmarkt aus (Grafik 5), wo seit Längerem eine zu hohe Nachfrage bei zu geringem Angebot an Arbeitskräften herrscht. Weniger Zuwanderung würde den Arbeitskräfte-Mangel noch verschärfen und den Lohndruck (und damit die Inflation) weiter anheizen.

Abgesehen von der China-Politik ist auch die Beziehung zu Russland ein Thema, das im Auge behalten werden sollte. Trump scheint ein gutes Verhältnis zu Wladimir Putin zu haben. Trumps Aussage, er würde den Ukraine-Krieg innerhalb von 24 Stunden beilegen, klingt in unseren Ohren ein wenig ambitiös. Er könnte den Krieg aber beeinflussen, indem er beispielsweise die Hilfe für die Ukraine einstellt, wovon angeblich bei seinem Treffen mit dem ungarischen Premierminister Viktor Orban im März die Rede war . Dazu müsste er allerdings den Kongress überzeugen, welcher Russland gegenüber skeptisch ist.

Eine so erzwungene Beilegung des Krieges wäre unserer Meinung nach nicht unbedingt marktrelevant: Nach der Invasion Russlands in der Ukraine stieg der Ölpreis deutlich, aber seit Ende 2022 sank er wieder. Somit ist im Fall des Russland-Ukraine-Krieges die sogenannte geopolitische Risikoprämie nicht mehr gegeben. Stattdessen befeuern andere Konflikte (Israel-Hamas) den Ölpreis.

Eher auf den Ölpreis auswirken könnte sich Trumps Iran-Politik. Trump hält offenbar immer noch Sanktionen für den einzig gangbaren Weg, um den Iran an der Uran-Anreicherung (und damit dem Bau einer Atombombe) zu hindern. Der Iran ist einer der grössten Öl-Produzenten der Welt und belegte 2016 Rang 7 mit einer Fördermenge von 4.4 Millionen Barrel pro Tag. Nachdem Trump im Mai 2018 überraschend das Nuklear-Abkommen namens Joint Comprehensive Plan of Action (JCPOA) aufgekündigt hatte, schoss der Ölpreis innerhalb kurzer Zeit um 60 Prozent nach oben. Laut Schätzungen verschwanden (zumindest temporär) zwei bis vier Millionen Barrel Öl vom Weltmarkt.

Im restlichen Mittleren Osten wusste Trump mit diplomatischem Geschick zu beeindrucken. Dank des von seiner Regierung vermittelten Abraham-Abkommens (2020) normalisierten sich die diplomatischen Beziehungen zwischen Israel und einigen arabischen Staaten. Die Unterzeichnenden – die Vereinigten Arabischen Emirate (VAE), Bahrain und Israel – bekräftigten damit ihren Wunsch, den Frieden im Mittleren Osten zu festigen. Die VAE und Israel schlossen ebenfalls ein Friedensabkommen. Trump unterhält ausserdem gute Beziehungen zu Saudi-Arabien und dem wichtigen Gas-Exporteur Katar.

Eine zweite Amtszeit Trumps könnte das Wirtschaftswachstum insgesamt begünstigen. Die von Trump geplanten Steuersenkungen würden zu einem höheren Haushaltsdefizit führen. Dies hätte einen positiven fiskalischen Impuls zur Folge. Die von Trump vorangetriebenen Deregulierungspläne könnten ebenfalls mehr Produktivität bewirken. Dies würde die US-Wirtschaft stützen, vorausgesetzt der Kongress steht hinter Trump.

Eine zweite Amtszeit Trumps wäre insgesamt wohl reflationär. Das bedeutet, dass das Preisniveau in den USA eher steigen würde. Dies zum einen wegen des vermutlich höheren Haushaltsdefizits und des damit einhergehenden positiven Nachfrageimpulses, zum anderen wegen der geringeren Zuwanderung und der damit einhergehenden Gefahr einer zusätzlichen Verknappung am Arbeitsmarkt (höherer Lohndruck durch geringeres Angebot an Arbeitskräften). Nicht zuletzt dürften sich auch die höheren Zölle in einer steigenden Inflation niederschlagen.

Ein leichter disinflationärer Effekt könnte von der geringeren Zuwanderung ausgehen (weniger Einwanderer bedeuten weniger Nachfrage nach Wohnraum und damit weniger Teuerungsdruck bei den Häuser- und Mietpreisen).

Zwischen 2017 und 2018 (also während Trumps erster Amtszeit, als er volle Kontrolle über den Kongress hatte) stiegen die Zinsen, sprich die Anleiherenditen. Dies dürfte wiederum der Fall sein, falls Trump die Wahl gewinnt, da die Wirtschaft stärker wachsen, die Inflation höher ausfallen und der Kongress vermutlich unter republikanischer Kontrolle stehen würde. Das Aufwärtspotenzial etwas begrenzen könnten allerdings die Handelsunsicherheit und die auf maximalen Druck ausgelegte Aussenpolitik.

Das Zusammenspiel von stärkerem Wirtschaftswachstum, höherer Inflation und Handelsunsicherheit birgt in unseren Augen eher Aufwertungspotenzial für den US-Dollar. Entscheidend ist hierbei jedoch das Agieren der US-Notenbank Fed. Voraussetzung für einen stärkeren Dollar ist, dass sie entschieden gegen die höhere Inflation vorgeht (also den Leitzins erhöht). Wenn sie dies unterlässt und der Inflation tatenlos zusieht, dürfte dies eher auf dem US-Dollar lasten.

Die Vergangenheit hat gezeigt, dass die Aktienmärkte im Vorfeld von Wahlen in der Regel seitwärts tendieren. Dies überrascht kaum. Denn Wahlkämpfe werden immer auch von Unsicherheit über den zukünftigen politischen Kurs begleitet, und Aktienanleger mögen keine Unsicherheit. Sobald jeweils der Sieger feststand, stiegen die Märkte – auch wenn der amtierende Präsident nicht wiedergewählt wurde.

Eine weitere Steuersenkung würde sich vermutlich positiv auf den Gewinn pro Aktie auswirken (Grafik 6). Gleichzeitig sollten sich die Anleger aufgrund der weniger gut vorhersagbaren Politik auf höhere Volatilität an den Aktienmärkten (wie 2019) gefasst machen.

Innerhalb der Anlageklasse dürften Industrieländer-Aktien am ehesten profitieren. Schweizer Aktien käme zwar das positive Wirtschaftswachstum zugute, nicht aber die höheren Zinsen. Einige Schwellenländer-Aktien könnten den Handelskrieg negativ zu spüren bekommen.

Anleihen dürften im Fall einer zweiten Amtszeit Trumps mehr zu kämpfen haben. Ein stärkerer US-Dollar würde sie begünstigen, nicht aber das Zusammenspiel von stärkerem Wachstum, höherer Inflation und höheren Zinsen. Aus Anlegersicht erscheinen Aktien bei stärkerem Wirtschaftswachstum attraktiver als Anleihen. Eine höhere Inflation mindert die Kaufkraft der zukünftigen Cashflows einer Anleihe. Bei steigenden Zinsen verlieren bestehende Anleihen im Portfolio an Wert.

Sollte sich unsere Annahme einer reflationären zweiten Amtszeit Trumps bestätigen, könnten Rohstoffe ebenfalls profitieren. Das höhere Wirtschaftswachstum sollte dieser zyklischen Anlageklasse zugutekommen. Während Gold zeitweise von erhöhter geopolitischer Unsicherheit profitieren könnte, dürften die höheren Zinsen und der stärkere US-Dollar auf dem Edelmetall lasten (die realen Zinsen und der US-Dollar entwickeln sich in der Regel in entgegengesetzter Richtung zum Goldpreis).