Small e mid cap svizzere: titoli tutt’altro che di basso profilo

Un guadagno del 701% su un periodo di ben vent’anni: è questo il grandioso risultato messo a segno dal segmento dei titoli a bassa capitalizzazione della borsa svizzera dall’inizio del 2003 fino a fine febbraio 2025 (grafico 1). In questo periodo l’SPI Extra (l’indice misura la performance di tutti i 185 titoli a bassa capitalizzazione negoziati sulla borsa svizzera, denominati anche small e mid cap) ha guadagnato in media un buon 9,9% all’anno. Questo risultato supera abbondantemente il mercato azionario svizzero nel suo complesso, rappresentato nello Swiss Performance Index (SPI), il cui guadagno annuo in questi quasi 22 anni è stato pari al 7,5%.

Negli ultimi quasi sei anni e mezzo, da fine settembre 2018 fino a fine febbraio 2025, il rendimento annualizzato del 7,5% dello SPI è stato, invece, più del doppio rispetto al 3,6% dell’SPI Extra.

A cosa è dovuto l’attuale affanno?

La causa principale della recente fase di debolezza delle piccole e medie imprese svizzere (PMI) risiede nella loro correlazione, generalmente, molto più forte al ciclo congiunturale e ai flussi di esportazioni rispetto alle grandi imprese, le cui azioni si collocano nel segmento di borsa dei titoli standard (denominati anche large cap o blue chip) e i cui 20 titoli maggiori sono rappresentati nello Swiss Market Index (SMI). Questi comprendono prevalentemente aziende del settore alimentare e farmaceutico, come Nestlé o Roche. Poiché i loro prodotti sono sempre richiesti, queste aziende sono, in genere, in grado di resistere bene alle oscillazioni del mercato e alle crisi economiche. Questo è il motivo per cui il mercato azionario svizzero viene complessivamente considerato di tipo difensivo.

Small e mid cap svizzere: titoli generalmente ciclici

Per questo, negli ultimi anni, le PMI svizzere del segmento dei titoli a bassa capitalizzazione hanno risentito maggiormente delle conseguenze di eventi sfavorevoli per la congiuntura mondiale. Tra questi, la guerra commerciale tra Stati Uniti e Cina, che dall’autunno 2018 vede i due Paesi imporsi reciprocamente dazi protezionistici sulle importazioni di merci; la pandemia scoppiata all’inizio del 2020, che ha causato strozzature nelle catene di fornitura e un aumento generalizzato dei prezzi; la guerra scatenata dall’attacco della Russia contro l’Ucraina a febbraio 2022 che, inizialmente, ha fatto impennare i prezzi dell’energia e, tra l'altro, ha portato ad un rallentamento dell'economia in Germania; gli aggressivi rialzi dei tassi di riferimento delle banche centrali per contrastare un’inflazione insolitamente robusta; e diverse tensioni geopolitiche – tutto questo sullo sfondo di crescenti dissonanze tra le grandi potenze mondiali.

Al contrario, in caso di rafforzamento dell’economia, l’orientamento ciclico delle PMI svizzere può far sì che il loro potenziale di rendimento aumenti sensibilmente e che anche le loro azioni registrino una ripresa delle quotazioni più rapida e molto più robusta rispetto alla totalità delle altre società quotate sulla borsa svizzera. Dopo la prima correzione dei corsi all’inizio della pandemia, ad esempio, tra marzo 2020 e giugno 2021 l’SPI Extra ha guadagnato oltre il 55%, superando nettamente il 35% dello SPI.

Su un orizzonte d’investimento a lungo termine, pertanto, i titoli svizzeri a bassa capitalizzazione offrono un potenziale di rendimento leggermente più elevato rispetto al mercato azionario svizzero nel suo complesso – e questo a fronte di una minore volatilità. Tra coloro che investono in queste azioni solitamente meno liquide, infatti, a vincere sono gli investitori che riescono a mantenere la lucidità anche a fronte di oscillazioni di corso importanti, poiché convinti della qualità delle aziende sottostanti e della lungimiranza dei loro management.

Il grado di dipendenza delle small e mid cap svizzere dall’economia mondiale è visibile anche da un’analisi dell’andamento passato dell’indice globale dei responsabili degli acquisti (PMI) (grafico 2). In caso di flessione di questo indicatore anticipatore, utile per valutare la situazione congiunturale, anche le small e mid cap svizzere (SPI Extra) si sono indebolite in misura maggiore rispetto al mercato azionario svizzero in generale (SPI). Al contrario, in caso di rialzo del PMI, lo SPI Extra poco dopo ha superato lo SPI. La forte correlazione visibile nel grafico, soprattutto con i PMI europei, è anche attribuibile al fatto che, rispetto al mercato svizzero nel suo complesso, il segmento delle small e mid cap svizzere comprende un maggior numero di aziende del settore industriale, che hanno quindi un peso maggiore nell'indice. Di conseguenza, il settore industriale rappresenta circa il 28% dello SPI Extra, rispetto al solo 10% circa dello SPI.

Sollievo nei costi di finanziamento e recupero dei partner commerciali

La Svizzera è stata risparmiata da un’inflazione eccessivamente gravosa negli ultimi anni, cosa che ha permesso un rapido allentamento della politica monetaria. La Banca Nazionale Svizzera (BNS) ha, infatti, operato il primo taglio del tasso guida a marzo 2024 per contrastare la robustezza del franco. La valuta svizzera, considerata un porto sicuro, ha nuovamente acquisito valore a maggio. A giugno, la BNS ha ridotto nuovamente il proprio tasso guida per scongiurare effetti negativi sulle esportazioni. Un livello dei tassi più basso riduce i costi per i finanziamenti. Questo aspetto è rilevante soprattutto per le PMI, il cui bilancio presenta una forte componente di indebitamento a fronte di una disponibilità di mezzi propri più limitata rispetto alle grandi aziende. Tassi d'interesse più bassi consentono inoltre un finanziamento più favorevole di future acquisizioni o investimenti nell'attività organica, che potrebbero dare al segmento delle small e mid cap svizzere un ulteriore impulso nei prossimi 12-18 mesi. Sebbene, negli ultimi 10 anni, molte PMI svizzere abbiano intrattenuto scambi commerciali proficui con i Paesi emergenti, i loro partner commerciali principali rimangono l’Europa, la Cina e gli Stati Uniti. Per questo, la salute delle economie di queste regioni è determinante per le prospettive delle small e mid cap svizzere.

Nell’Eurozona, l’inflazione si è ulteriormente ridotta nell'anno scorso. Di conseguenza, a giugno 2024 la Banca Centrale Europea (BCE) ha tagliato il tasso di riferimento, offrendo così all’economia un più ampio margine di crescita. Inoltre, la vittoria dell'Unione CDU/CSU alle elezioni federali anticipate di febbraio 2025 in Germania potrebbe dare un impulso positivo all'economia del vicino nord della Svizzera. I primi indicatori segnalano una stabilizzazione a un livello basso dalla fine del 2024. Ciò lascia almeno un piccolo barlume di speranza per un lento miglioramento nella seconda metà dell'anno in corso, dopo l'attuale rallentamento del prodotto interno lordo (PIL) e il calo dei PMI al di sotto di 40. Un accordo di pace o anche solo un cessate il fuoco tra Russia e Ucraina sarebbe probabilmente positivo per l'Europa nel suo complesso, dato che molti consumatori, soprattutto in Scandinavia ma anche in gran parte dell'Europa orientale, hanno perso fiducia a causa dell'incertezza degli ultimi tre anni e quindi speso molto meno.

Sebbene ancora fragile, l'economia cinese si è stabilizzata dopo il brusco rallentamento del 2023 e 2024. L'incertezza maggiore proviene attualmente dagli Stati Uniti, a causa dei dazi punitivi minacciati dal presidente americano Donald Trump. Ciò rende estremamente difficile la pianificazione per molte PMI svizzere. Se le merci importate negli Stati Uniti saranno soggette a dazi del 25%, anche le aziende svizzere ne risentiranno. Tuttavia, negli ultimi 20 anni, molte piccole aziende svizzere quotate in borsa hanno ampliato in modo significativo i loro impianti di produzione negli Stati Uniti, dove sono ora riconosciute come partner e fornitori locali. Inoltre, molte aziende svizzere si trovano in una posizione negoziale forte grazie al loro elevato potere innovativo e di determinazione dei prezzi (vedi Viewpoint: Dazi commerciali USA – un ostacolo per le aziende svizzere?).

Nonostante le numerose incertezze geopolitiche e macroeconomiche, ci aspettiamo che la congiuntura mondiale proseguirà l'attuale trend di ripresa. Questo scenario fa, generalmente, presagire impulsi positivi per le azioni. Considerata la ciclicità dei titoli svizzeri a bassa capitalizzazione, questo segmento potrebbe dunque beneficiare di un maggiore sostegno rispetto al più difensivo mercato azionario svizzero nel suo complesso. Riteniamo che sia soltanto questione di tempo prima che questi impulsi rivelino tutto il loro potenziale, aiutando le small e mid cap svizzere a ritrovare il loro consueto dinamismo strutturale. Con un orizzonte d’investimento superiore a un anno e sulla base delle nostre stime del potenziale di crescita degli utili aziendali su 12 mesi (grafico 3), individuiamo in questi titoli un interessante potenziale di rendimento.

Valutazioni più favorevoli rispetto alla media a lungo termine

Le aziende svizzere di successo del segmento a bassa capitalizzazione presentano spesso valutazioni più onerose all’interno del loro gruppo di controparti, poiché crescono più rapidamente e ottengono margini di utili più elevati. Le loro azioni, di conseguenza, scambiano a un premio di valutazione che si basa sul rapporto prezzo/utili (P/E) o sul rapporto prezzo/valore contabile (P/B). Tra queste figurano i titoli del produttore di attuatori, sensori e valvole Belimo, del produttore di prodotti chimici speciali Ems-Chemie, del fornitore di soluzioni per l’automazione e la logistica Interroll, del produttore di cioccolato Lindt & Sprüngli e dello specialista in pompe per vuoto VAT.

Dopo la correzione del mercato azionario svizzero nel 2022 e in parte nel 2023, il rapporto P/E delle small e mid cap svizzere basato sulle nostre stime degli utili aziendali 2025 è attualmente pari a 20,9x. Questo valore corrisponde a uno sconto di -5% rispetto alla media degli ultimi 10 anni (grafico 4). Alla fine del 2021, questi titoli scambiavano ancora con un premio del 35%.

Esclusi senza motivo

Molte PMI svizzere sono leader nel loro settore a livello mondiale. Ciò nonostante, spesso sul mercato azionario rimangono all’ombra di colossi globali come Nestlé, Roche o il gruppo di articoli di lusso Richemont – a nostro avviso, senza alcun motivo. Il loro potenziale dovrebbe, invece, risultare evidente non soltanto alla luce del confronto con le performance a lungo termine dei colossi dello SPI, ma anche in ragione della qualità intrinseca di queste aziende.

Per posizionarsi ai vertici del mercato mondiale sono necessari un brand forte, una strategia a lungo termine chiara e una direzione aziendale competente. Queste caratteristiche si riscontrano in numerose PMI svizzere che apprezziamo. Molte di esse sono, inoltre, caratterizzate da una spiccata innovatività, da un bilancio solido con un indebitamento ridotto e da una cultura aziendale esemplare che motiva i collaboratori – elementi chiave, questi, per prodotti e servizi di prim’ordine fortemente richiesti in tutto il mondo.

Grazie a questa combinazione di caratteristiche di qualità, negli ultimi 30 anni numerose aziende svizzere con una capitalizzazione di mercato inizialmente ridotta e operanti nei più diversi settori hanno conquistato la leadership mondiale. Tra queste, la Schindler Aufzüge AG fondata nel 1874, la Chocoladefabriken Lindt & Sprüngli AG fondata nel 1845, la Chemie Holding Ems AG nata nel 1962 e la Straumann Holding AG fondata nel 1954 e oggi specializzata in impianti dentali.

La maggior parte delle aziende con radici svizzere operava inizialmente soltanto nel proprio mercato locale, arrivando eventualmente ai Paesi confinanti. Il crescente successo le ha poi convinte a tentare il salto nel resto del mondo. Spesso sono arrivate non soltanto a creare una rete internazionale di rivenditori locali, ma anche a portare alcuni dei propri stabilimenti produttivi vicino ai loro clienti. Questa strategia si è rivelata vantaggiosa durante le interruzioni delle catene di fornitura mondiali dovute alla pandemia.

Attualmente, molte aziende con sede nei Paesi industrializzati occidentali stanno progressivamente riavvicinando alla casa madre la propria produzione esternalizzata in Estremo Oriente. Questa tendenza, cosiddetta «nearshoring», offre alle PMI svizzere ottime opportunità di conquistare nuovi clienti e ulteriori quote di mercato a fronte di una produzione a costi concorrenziali.

Vantaggio in termini di conoscenze grazie alla vicinanza geografica

Tutto questo rende i titoli svizzeri a bassa capitalizzazione un segmento d’investimento, a nostro avviso, interessante. Per la nostra casa di investimenti Vontobel, si tratta inoltre di una nicchia convincente, perché nella ricerca azionaria di titoli locali sul «sell side» (brokeraggio) – attività la cui redditività è diminuita drasticamente negli ultimi due decenni – sono rimasti solo pochi fornitori che offrono ancora meno ricerca sulle small e mid cap svizzere dopo l’entrata in vigore della più severa normativa MiFID II (Markets in Financial Instruments Directive).

Le case di brokeraggio globali, invece, concentrano la propria attività di ricerca sulle azioni svizzere soprattutto sulle aziende con i volumi di transazioni più elevati, vale a dire i 20 titoli dello SMI. Attualmente, sul «sell side» sono circa 25 gli analisti che si dedicano a un’azienda presente nello SMI, mentre soltanto due analisti si dedicano a un’azienda rappresentata nello SPI Extra. Il risultato è che le stime di consenso per le small e mid cap svizzere sono spesso imprecise, cosa che riduce l’efficienza del mercato poiché le quotazioni riflettono questa lacuna di informazioni.

Una combinazione vincente: ricerca interna e gestione attiva

In qualità di casa d’investimenti di calibro internazionale sul «buy side», gestiamo i nostri portafogli con un approccio attivo sulla base di nostre proprie analisi fondamentali, utilizzando i nostri propri modelli di valutazione e sistemi di rischio all’interno di Conviction Equities. Il nostro team specializzato in azioni svizzere vanta un’esperienza d’investimento media superiore a 18 anni. Tre di noi hanno, inoltre, esperienza come analisti «sell-side». Nel corso degli anni abbiamo sviluppato una solida rete all’interno del nostro settore.

Intratteniamo stretti contatti con le circa 120 PMI svizzere che analizziamo in modo approfondito. Incontriamo regolarmente i rappresentanti delle rispettive direzioni, ad esempio CEO, CFO o i responsabili di divisione, per colloqui e interviste e facciamo visita ai loro stabilimenti produttivi (vedi Viewpoint: Visitare le aziende – la loro cultura dice tutto). Per avere sempre il polso sulle ultime novità e sulla concorrenza, partecipiamo anche alle principali fiere di settore dove abbiamo modo di incontrare numerose aziende dello stesso ramo. Con tutte le società in cui investiamo, inoltre, organizziamo call di governance regolari a cui prendono parte rappresentanti dei consigli di amministrazione, perlopiù il Presidente.

Con un patrimonio gestito attivamente di ben 2,9 miliardi di franchi svizzeri in small e mid cap svizzere alla fine di febbraio 2025, siamo il leader di mercato nel nostro Paese. Anche a fronte del nostro solido track record in questo segmento, ciò dimostra chiaramente l’enorme potenziale della gestione attiva dei portafogli con titoli svizzeri a bassa capitalizzazione – a condizione che non venga mai meno una meticolosa verifica della qualità prima della selezione dei titoli.