In den letzten Tagen hat der Schweizerfranken gegenüber dem Euro deutlich abgewertet. Ein Euro kostet jetzt 1.10 Franken – somit ist der Euro zwischen dem 18. Februar und 1. März um ca. 2% teurer geworden. Für Frankenverhältnisse eine rasante Talfahrt. Wir sind der Meinung, dass die Frankenschwäche jedoch nicht von Dauer sein dürfte, denn unseres Erachtens fehlt es dem Euro an fundamentaler Grundlage für langanhaltendes Durchhaltevermögen.
Der Franken schwächelt hauptsächlich deswegen, weil sich das globale Konjunkturbild aufhellt. Das bedeutet grundsätzlich schlechte Nachrichten für «antizyklischen» Währungen wie den japanischen Yen, US-Dollar und Schweizerfranken. Insbesondere der Ausblick einer Lockerung der Coronamassnahmen in den kommenden Wochen dürfte zu einer Positionierungsanpassung von Investoren im Währungsbereich geführt haben. Denn ein direkter Zusammenhang zwischen der Frankenschwäche und Konjunkturmeldungen oder Zinsdifferenzen ist nach unserer Auffassung nicht auszumachen. Ganz im Gegenteil sind die realen Zinsdifferenzen in den vergangenen Tagen eher gegen den Euro und für den Franken gelaufen.
Ob der Euro in den kommenden Monaten noch höher klettern kann, werden die Konjunkturdaten entscheiden. Unser Konjunkturzyklusmodell «Vescore Wave» schätzt die Chancen für eine stärkere Konjunkturerholung der Eurozone gegenüber der Schweiz derzeit als gering ein. Diese wäre jedoch notwendig für eine nachhaltige Erholung des EUR/CHF-Kurses. Denn über die vergangenen 20 Jahre konnte eine ausgesprochen hohe Korrelation des Wechselkurses mit den relativen Konjunkturzyklen beobachtet werden. Dabei hatte die Eurozone in den meisten Jahren tiefere Wachstumsraten vorzuweisen. Daher gehen wir davon aus, dass der Ausbruch des EUR/CHF-Wechselkurses über 1.10 CHF ein temporäres Phänomen ist.
Hinzu kommt, dass gemäss unseren Erwartungen ein aufhellendes Konjunkturbild in diesem Zyklus weniger stark für Währungsaufwertungsdruck sorgen dürfte, da die Zentralbanken der Inflation mehr Bewegungsfreiheit zugestanden haben. Sowohl die EZB als auch die Fed haben in ihren jüngsten Communiqués ein Festhalten an der expansiven Geldpolitik bestätigt. Dies dürfte die Realzinsen tief halten. Steigende Realrenditen in der Eurozone sind jedoch notwendig für eine nachhaltige EUR/CHF-Erholung.
Hinzu kommen strukturelle Faktoren, die einer nachhaltigen Aufwertung des Euro gegenüber dem Schweizerfranken nach unserer Beurteilung einige Steine in den Weg legen dürften. Vielmehr sprechen diese Faktoren für eine Aufwertung des Frankens in der mittleren bis längeren Frist. So ist beispielsweise seit der Finanzmarktkrise weiterhin das Phänomen des veränderten Anlageverhaltens der Schweizer Anleger zu beobachten. Der hohe Leistungsbilanzüberschuss der Schweiz, welcher seit der Jahrtausendwende durchschnittlich 9% zum BIP betrug, sorgte für stetigen Aufwertungsdruck. Konterkariert wurde der Aufwertungsdruck jedoch durch Investitionen von Inländern im Ausland im gleichen Umfang. Dies änderte sich jedoch während der Finanzmarktkrise. Während der Leistungs-bilanzüberschuss hoch blieb, ebbten die Nettoauslandsinvestitionen von Schweizern ab, wodurch der Aufwertungsdruck auf den Franken einen wichtigen Gegenspieler verlor1.
Dieser Strukturbruch spiegelt sich auch in der Welt der ETFs wider. So stieg beispielswese das Interesse an Aktien-ETFs der Eurozone denominiert in Schweizerfranken im Nachgang zur der Finanzmarktkrise rasant an. Ein Indiz dafür, dass Schweizer Investoren die Hedging-Quoten erhöht hatten, oder anders ausgedrückt weniger Fremdwährungsrisiken eingegangen sind. Das ist ein Trend der derzeit noch ungebrochen scheint.
Ein zweiter wichtiger Faktor der langfristig strukturellen Aufwertung in die Kaufkraftparität. Der tiefere Inflationsdruck in der Schweiz sorgte über die vergangenen Jahrzehnte für einen relativen Kaufkraftgewinn gegenüber Ländern wie der Eurozone, welcher sich in einer Frankenaufwertung entlud. Bei einer derzeitigen Kerninflation in der Schweiz von 0% und in Deutschland von 1.4% scheint keine Änderung in Sicht. Zumal das Inflationsziel der Schweiz (0%-2%) tiefer angesetzt ist als das der EZB (unter jedoch nahe von 2%). Dies begünstigt tendenziell leicht höhere Inflationsraten in der Eurozone verglichen mit der Schweiz.
1. Zahlungsbilanzstatistik der Schweizerischen National Bank, https://emi.snb.ch/de/emi/INV
