Schweizer Small & Mid Caps: keine Nebensache

Ein Wertgewinn von 701% über gut zwei Dekaden hinweg! Das stolze Resultat erzielte das Nebenwerte-Segment der Schweizer Börse seit Jahresbeginn 2003 bis Ende Februar 2025 (Grafik 1). Im genannten Zeitraum legte der SPI Extra – dieser Index misst die Performance aller 185 an der Schweizer Börse gehandelten Nebenwerte, entsprechend ihrer kleinen bis mittleren Börsenkapitalisierung auch Small & Mid Caps genannt – im Jahresschnitt satte 9.9% zu. Damit übertrumpfte er den Schweizer Aktienmarkt als Ganzes, abgebildet im Swiss Performance Index (SPI), dessen jährliches Plus über die knapp 22 Jahre 7.5% betrug.

Über die letzten knapp sechseinhalb Jahre von Ende September 2018 bis Ende Februar 2025 steht hingegen der SPI mit einer annualisierten Rendite von 7.5% mehr als doppelt so gut da wie der SPI Extra mit 3.6%.

Weshalb jetzt im Hintertreffen?

Wesentliche Ursache für die jüngste Schwächephase der kleinen bis mittelgrossen Schweizer Firmen (KMU) ist, dass sie generell weitaus stärker vom Konjunkturzyklus und der Exportwirtschaft abhängen als die grossen, deren Aktien dem Börsensegment der Standardwerte – auch als Large Caps oder Blue Chips geläufig – angehören und deren 20 grösste im Swiss Market Index (SMI) abgebildet sind. Unter diesen dominieren Unternehmen der Nahrungsmittel- und Pharma-Branche wie Nestlé oder Roche. Da ihre Produkte und Dienstleistungen immer gebraucht werden, überstehen sie Wirtschaftsabschwünge und -krisen in der Regel gut. Dies verleiht dem Schweizer Aktienmarkt als Ganzem seinen typisch defensiven Charakter.

Schweizer Small & Mid Caps: typischerweise zyklisch

Deshalb litten in den letzten Jahren die Schweizer KMU aus dem Nebenwerte-Segment stärker unter der Abfolge von Ereignissen, welche die Weltkonjunktur beeinträchtigten. Dazu zählen der Handelskrieg zwischen den USA und China, die seit Herbst 2018 gegenseitig Schutzzölle auf Warenimporten erheben; die Anfang 2020 ausgebrochene Pandemie, welche Engpässe in den Lieferketten und höhere Preise bewirkte; der seit Februar 2022 anhaltende Angriffskrieg Russlands in der Ukraine, welcher anfänglich die Energiepreise nach oben katapultierte und unter anderem auch eine Verlangsamung der Wirtschaft Deutschlands zur Folge hatte; die aggressiven Leitzins-Anhebungen der Zentralbanken zur Bekämpfung der ungewöhnlich starken Inflation; und diverse geopolitische Spannungen – all dies vor dem Hintergrund zunehmender Dissonanzen zwischen den Grossmächten.

Umgekehrt kann, wenn die Wirtschaft wieder anzieht, den Schweizer KMU ihre zyklische Ausrichtung zu erheblich mehr Ertragspotenzial und ihren Aktien allenfalls zu einer zügigeren und deutlich stärkeren Kurserholung verhelfen als der Gesamtheit der an der Schweizer Börse gelisteten Firmen. Nach der ersten Kurskorrektur zu Beginn der Pandemie zum Beispiel gewann der SPI Extra zwischen März 2020 und Juni 2021 mehr als 55% an Wert und übertraf damit die vom SPI erzielten 35% deutlich.

Über einen langfristigen Anlagehorizont bieten Schweizer Nebenwerte somit um einiges mehr Renditepotenzial als der Schweizer Aktienmarkt insgesamt – und dies bei weniger ausgeprägter Volatilität. Denn unter den Investoren in diesen typischerweise weniger liquiden Aktien überwiegen jene, die auch bei starken Kursschwankungen einen kühlen Kopf bewahren, überzeugt von der Qualität der zugrunde liegenden Unternehmen, deren weit vorausdenkenden Führungsriegen sie vertrauen.

Wie stark die Schweizer Small & Mid Caps von der Weltwirtschaft abhängen, lässt sich auch an der vergangenen Entwicklung des globalen Einkaufsmanagerindex (PMI) ablesen (Grafik 2). Sank dieser zur Einschätzung des Zustands der Konjunktur nützliche Frühindikator, schnitten die Schweizer Small & Mid Caps (SPI Extra) jeweils schwächer ab als der Schweizer Aktienmarkt insgesamt (SPI). Stieg der PMI hingegen, hatte der SPI Extra in der Regel kurz darauf die Nase vorn gegenüber dem SPI. Mit ein Grund für die in der Grafik ersichtliche starke Korrelation gerade auch mit den europäischen PMI ist, dass das Segment der Schweizer Nebenwerte mehr Unternehmen aus dem Industriesektor umfasst, die entsprechend mehr Gewicht im Index haben, als beim Schweizer Gesamtmarkt der Fall. So macht der Industriesektor im SPI Extra etwa 28% aus, im SPI nur rund 10%.

Entlastung bei den Finanzierungskosten und genesende Handelspartner

Der Schweiz blieb in den letzten Jahren eine allzu ausgeprägte Inflation erspart, was eine rasche Lockerung der Geldpolitik erlaubte. So senkte die Schweizerische Nationalbank (SNB) ihren Leitzins erstmals im März 2024, um der Frankenstärke entgegenzuwirken. Als sicherer Hafen gesucht, erstarkte die Schweizer Währung im Mai erneut. Daraufhin senkte die SNB ihren Leitzins im Juni ein zweites Mal, um die Exportwirtschaft nicht zu gefährden. Niedrigere Zinsen verringern die Finanzierungskosten. Dies fällt besonders für jene KMU ins Gewicht, die ihre Bilanz stärker mit Fremdkapital belasteten, da sie typischerweise mit weniger Eigenmitteln ausgestattet sind als grosse Firmen. Bei niedrigerem Zinsniveau können auch künftige Akquisitionen oder Investitionen in das organische Geschäft günstiger finanziert werden, was das Segment der Schweizer Small & Mid Caps in den nächsten 12 bis 18 Monaten zusätzlich beflügeln könnte. Auch wenn viele Schweizer KMU in den letzten 10 Jahren mit Schwellenländern erfolgreich Handel trieben, sind ihre wichtigsten Handelspartner nach wie vor Europa, China und die USA. Deshalb bestimmt die Gesundheit von deren Wirtschaft den Ausblick für die Schweizer Small & Mid Caps wesentlich mit.

In der Eurozone sank die Inflation im vergangenen Jahr weiter. Aufgrund dessen leitete die Europäische Zentralbank im Juni 2024 ihren Leitzins-Senkungszyklus ein. Dies gibt der Wirtschaft wieder mehr Wachstumsspielraum. Zudem könnte der Sieg der CDU/CSU-Union bei der vorgezogenen Bundestagswahl in Deutschland vom Februar 2025 der Wirtschaft des nördlichen Nachbarn der Schweiz einen positiven Impuls verleihen. Frühindikatoren signalisieren seit Ende 2024 eine Stabilisierung auf tiefem Niveau. Dies lässt zumindest einen kleinen Hoffnungsschimmer für eine langsame Verbesserung in der zweiten Hälfte des laufenden Jahres zu nach der anhaltenden Verlangsamung des Bruttoinlandprodukts (BIP) sowie dem Absacken der PMI auf unter 40. Ein Friedensabkommen oder nur schon ein Waffenstillstand zwischen Russland und der Ukraine täte Europa insgesamt gut, verloren doch wegen der Unsicherheit in den letzten drei Jahren viele Konsumenten vor allem in Skandinavien, aber auch in weiten Teilen Osteuropas das Vertrauen und gaben deshalb markant weniger Geld aus.

Obgleich noch fragil, hat sich Chinas Wirtschaft nach der starken Abschwächung von 2023 und 2024 stabilisiert. Die grösste Unsicherheit geht derzeit von den USA aus angesichts der von US-Präsident Donald Trump angedrohten Strafzölle. Dies macht das Planen für viele Schweizer KMU äusserst schwierig. Falls Warenimporte in die USA mit Zöllen von 25% belegt werden, sind auch Schweizer Unternehmen tangiert. Aber viele kleinere börsengehandelte Schweizer Firmen haben in den letzten 20 Jahren  ihre Produktionsstätten in den USA deutlich ausgebaut und werden dort mittlerweile als lokale Partner und Zulieferer wahrgenommen. Ausserdem sind zahlreiche Schweizer Unternehmen dank ihrer hohen Innovations- und Preissetzungsmacht in einer starken Verhandlungsposition (siehe Viewpoint: US-Handelszölle: Hindernis für Schweizer Unternehmen?).

Trotz der vielen geopolitischen und makroökonomischen Unsicherheiten erwarten wir, dass die Weltkonjunktur ihren eingeschlagenen Erholungstrend fortsetzen wird. Daraus resultieren im Normalfall positive Impulse für Aktien. Für das Schweizer Nebenwerte-Segment bedeuten sie wegen dessen Zyklizität mehr Aufwind als für den defensiv ausgerichteten Schweizer Aktienmarkt insgesamt. Unseres Erachtens ist es nur eine Frage der Zeit, bis dieser Aufwind seine volle Kraft entfaltet und den Schweizer Small & Mid Caps wieder zu ihrer gewohnten strukturellen Dynamik verhelfen kann. Mit einem Anlagehorizont von über einem Jahr räumen wir ihnen attraktives Renditepotenzial ein, basierend auf unseren Schätzungen für das Wachstumspotenzial der Unternehmensgewinne auf 12 Monate (Grafik 3).

Jetzt günstiger bewertet als im langfristigen Durchschnitt

Erfolgreiche Schweizer Unternehmen aus dem Nebenwerte-Segment sind innerhalb ihrer Vergleichsgruppe oftmals teuer bewertet, weil sie schneller wachsen und höhere Gewinnmargen erzielen. So handeln ihre Aktien meist mit einem gehörigen Bewertungsaufschlag, basierend auf dem Kurs/Gewinn-Verhältnis (KGV) oder dem Kurs/Buchwert-Verhältnis (KBV). Dazu zählen unter anderem die Titel des Antriebe-, Sensoren- und Ventile-Herstellers Belimo, des Spezialchemikalien-Produzenten Ems-Chemie, des Logistik- und Automatisierungslösungen-Anbieters Interroll, des Schokolade-Herstellers Lindt & Sprüngli und des Vakuumpumpen-Spezialisten VAT.

Nach der 2022 und zeitweise auch 2023 erfolgten Korrektur am Schweizer Aktienmarkt beträgt das auf unseren Schätzungen der Unternehmensgewinne für 2025 beruhende KGV von Schweizer Small & Mid Caps aktuell 20.9x. Dies entspricht einem Abschlag von -5% gegenüber dem Durchschnitt der vergangenen 10 Jahre (Grafik 4). Ende 2021 war es noch ein Aufschlag von rund 35%.

Zu Unrecht unbeachtet

Viele Schweizer KMU sind in ihrer Branche auf dem Weltmarkt führend. Doch am Aktienmarkt stehen sie häufig im Schatten globaler Riesen wie Nestlé, Roche oder dem Luxusgüter-Konzern Richemont. Aus unserer Sicht zu Unrecht. Denn nicht nur im langfristigen Performance-Vergleich mit diesen SPI-Schwergewichten, sondern auch mit ihrer eigenen Firmenqualität dürfen sie sich sehr wohl sehen lassen.

Im Weltmarkt an die Spitze zu gelangen, setzt eine starke Marke, eine klare Langfrist-Strategie und eine kompetente Unternehmensführung voraus. Darüber verfügen zahlreiche von uns favorisierte Schweizer KMU. Viele von diesen zeichnen sich zudem durch eindrückliche Innovationskraft, eine starke Bilanz mit nur geringer Verschuldung und eine vorbildliche, die Belegschaft motivierende Firmenkultur aus – der goldene Schlüssel zu erstklassigen Produkten und Dienstleistungen, die auf der ganzen Welt grossen Anklang finden.

Dank diesem Set an Qualitätsmerkmalen erlangten zahlreiche Schweizer Firmen mit ursprünglich geringer Marktkapitalisierung aus den verschiedensten Branchen über die letzten 30 Jahre die globale Marktführerschaft – so zum Beispiel die seit 1874 existierende Schindler Aufzüge AG, die 1845 gegründete Chocoladefabriken Lindt & Sprüngli AG, die 1962 entstandene Chemie Holding Ems AG und die 1954 ins Leben gerufene, heute auf Zahn-Implantologie spezialisierte Straumann Holding AG.

Anfänglich betrieben die meisten Unternehmen mit Schweizer Wurzeln ihr Geschäft ausschliesslich in ihrem Heimmarkt, allenfalls noch im benachbarten Ausland. Ihr wachsender Erfolg bestärkte sie, den Schritt hinaus in die weite Welt zu wagen. Häufig bauten sie hierbei nicht nur eine lokale Verkaufspräsenz auf, sondern brachten auch eigene Produktionsstätten in die Nähe ihrer Kunden. Diese Strategie gereichte ihnen während der pandemiebedingten Unterbrüche in den weltweiten Lieferketten zum Vorteil.

Inzwischen holen viele Unternehmen aus westlichen Industrieländern ihre nach Fernost ausgelagerte Produktion wieder in ihre Nähe zurück. Dieser sogenannte «Nearshoring»-Trend eröffnet den Schweizer KMU ebenfalls gute Chancen, neue Kunden und mehr Marktanteile zu gewinnen, sofern sie zu konkurrenzfähigen Kosten produzieren.

Wissensvorsprung dank Firmennähe

All dies macht Schweizer Nebenwerte in unseren Augen zu einem attraktiven Anlage-Segment. Für unser Investment-Haus Vontobel sind sie zudem eine interessante Nische. Denn im Aktien-Research für lokale Titel auf der «Sell-side» (Brokerage), einem Geschäft, dessen Profitabilität in den letzten zwei Dekaden stark geschwunden ist, sind inzwischen nur noch wenige Anbieter übrig, die abermals weniger Research zu den Schweizer Small & Mid Caps zur Verfügung stellen, seit die strengere Gesetzgebung MiFID II (Markets in Financial Instruments Directive) in Kraft ist.

Die global agierenden Broker-Häuser indessen konzentrieren sich beim Research zu Schweizer Aktien überwiegend auf jene mit dem grössten Handelsvolumen, sprich die 20 SMI-Titel. Im Schnitt widmen sich heute auf der «Sell-side» 25 Analysten einem im SMI vertretenen, aber nur zwei Analysten einem im SPI Extra vertretenen Unternehmen. Das Resultat sind häufig ungenaue Konsens-Schätzungen für die Schweizer Small & Mid Caps, was der Markteffizienz abträglich ist, weil die Kurse dieses Informationsdefizit spiegeln.

Erfolgreich kombiniert: hauseigenes Research und aktives Management

Wir als international agierendes Investment-Haus auf der «Buy-side» verwalten unsere Portfolios aktiv auf der Basis unserer eigenen Fundamental-Analysen, Bewertungsmodelle und Risikosysteme innerhalb von Conviction Equities. Unser auf Schweizer Aktien spezialisiertes Team hat im Schnitt über 18 Jahre Anlageerfahrung. Drei von uns waren einst «Sell-side»-Analysten. Über all die Jahre haben wir uns innerhalb unserer Branche ein starkes Netzwerk aufgebaut.

Zu den rund 120 Schweizer KMU, die wir bis ins Herz analysieren, pflegen wir engen Kontakt. Immer wieder treffen wir Vertreter aus deren Konzernleitung wie den CEO, den CFO oder auch Bereichsleiter zu Interviews und besichtigen ihre Produktionsstätten vor Ort  (siehe Viewpoint: Auf Firmenbesuch – Unternehmenskultur spricht Bände). Um stets über die jüngsten Innovationen und den Wettbewerb im Bild zu sein, besuchen wir auch wichtige Fachmessen, auf denen jeweils zahlreiche Firmen der gleichen Branche anzutreffen sind. Mit allen Unternehmen, in die wir schliesslich investieren, halten wir ausserdem regelmässige Governance-Calls ab, an denen Vertreter ihres Verwaltungsrats, meist dessen Präsident, teilnehmen.

Mit aktiv verwalteten Vermögen von rund 2.9 Milliarden Schweizer Franken in Schweizer Small & Mid Caps per Ende Februar 2025 gehören wir hierzulande zu den Marktführern. Dies und unser langfristiger Leistungsausweis in diesem Segment beweisen, dass sich aktives Portfoliomanagement mit Schweizer Nebenwerten lohnen kann – vorausgesetzt, die akribische Qualitätsprüfung vor der Titelauswahl verkommt niemals zur Nebensache.