Augen auf Opportunitäten bei EM-Unternehmensanleihen

Ein Paradies für aktive Anleger

Unternehmensanleihen aus Schwellenländern sind eine relativ neue Anlageklasse. Gleichzeitig sorgen Emerging Markets (EM) oft für spektakuläre Schlagzeilen. Irgendwo auf der Welt findet immer ein wesentliches Marktereignis statt. Aus diesen Gründen betrachten viele Anleger Unternehmensanleihen aus Schwellenländern immer noch als exotische Anlageklasse, und nur wenige setzen entsprechende Titel zur Portfoliooptimierung ein.

Dies wird in Grafik 1 deutlich, in der die gesamte Marktkapitalisierung der Referenzwerte von EM-Staatsanleihen in Hartwährung und EM-Unternehmensanleihen in Hartwährung (schwarzer Balken) und die Grösse der Morningstar-Peergroup der jeweiligen Kategorie (blauer Balken) verglichen werden. Die Grafik zeigt, dass sich nur wenige Anleger darauf spezialisieren. Dabei ist zu berücksichtigen, dass viele Unternehmensanleihen nicht in Referenzwerten enthalten sind, so dass die Gesamtgrösse der Anlageklasse, wenn man sowohl Benchmark- als auch Nicht-Benchmark-Anleihen einbezieht, über 2 Billionen US-Dollar beträgt.

Da die Anlageklasse auf viele Anleger noch exotisch wirkt, bieten Unternehmensanleihen aus Schwellenländern relativ hohe Spreads für die damit verbundenen Risiken, insbesondere wenn man die Diversifizierungsvorteile der Anlageklasse berücksichtigt. In einem Niedrigzinsumfeld erhält die Höhe des Spreads (die angebotene Rendite gegenüber einer vergleichbaren Staatsanleihe mit ähnlicher Laufzeit) einer bestimmten Anleihe grössere Bedeutung, insbesondere für einkommens- und renditeorientierte Anleger. Unserer Ansicht nach ist der Zeitpunkt für ein Engagement in EM-Unternehmensanleihen derzeit optimal. Sie weisen eine höhere Rendite und damit höhere Erträge als ihre Pendants in den Industrieländern auf und bieten Potenzial für einen Kapitalzuwachs, wenn sich die Kreditqualität verbessert.

Die Anlageklasse verfügt über keine spezialisierte Anlegerschaft, und viele Anleger in dieser Anlageklasse unterliegen sowohl verhaltensbedingten als auch regulatorischen Beschränkungen, die zu einer Marktsegmentierung und Preisüberreaktionen führen. Aktive Manager können die ausnutzen. Daher betrachten wir diese Anlageklasse als ein wahres Paradies.

Risikoärmstes Schwellenländersegment

Da Unternehmen zahlungsunfähig werden können, betrachten viele Anleger EM-Unternehmensanleihen als äussert riskant. Folglich konzentrieren Sie sich bei ihren Engagements in Schwellenländern entweder auf Staatsanleihen, da diese als weniger riskant angesehen werden, oder auf Aktien zur Ausnutzung von Kurssteigerungen (oder Beta). In den aufstrebenden Märkten liegen die Dinge jedoch etwas anders. Zahlreiche Gründe sprechen dafür, dass die Anlageklasse der EM-Unternehmensanleihen das Segment mit dem geringsten Risiko in Schwellenländern ist und daneben erhebliches Kurspotenzial bietet. Wie gesagt, ein wahres Paradies für aktive Anleger.

Zunächst einmal sind die Anlageklassen der Staats- und Unternehmensanleihen in vielerlei Hinsicht komplementär, da die Zusammensetzung der Referenzwerte unterschiedlich ist. Der Index für Staatsanleihen umfasst mehr Länder, darunter viele Frontier-Märkte, in denen es normalerweise nur wenige Unternehmen mit internationalen Anleihen gibt. Der Referenzwert für Unternehmensanleihen hingegen ist stärker auf Unternehmen in Ländern mit besserer Kreditqualität ausgerichtet. Dadurch ist das Ausfallrisiko des Corporate Index geringer als beim Index für Staatsanleihen. Tatsächlich weist der Index für Unternehmensanleihen ein durchschnittliches Investment-Grade-Rating auf (BBB-) verglichen mit einem Rating von BB+ für den Staatsanleihen-Index.

Zum anderen können Staatsanleihen, insbesondere solche mit besserer Bonität, aufgrund der geringeren Wahrscheinlichkeit einer Umstrukturierung längerfristige Finanzierungen gewinnen und Wertpapiere mit längeren Laufzeiten ausgeben. Daher wird das geringere Ausfallrisiko durch ein höheres Zins- oder Durationsrisiko im Index der Staatsanleihen kompensiert. Anleger sollten sich daher überlegen, ob sie das Ausfallrisiko oder das Zinsrisiko bevorzugen. Auf der anderen Seite ist die Duration eine weitere Komponente, in der sich die Indizes der Staats- und Unternehmensanleihen gegenseitig ergänzen.

Und obwohl es stimmt, dass Unternehmensanleihen aus Schwellenländern auf Einzelwertebene eine hohe Volatilität aufweisen können, überwiegen die Vorteile. Wie sagt man so schön: «Diversifikation ist das Einzige, was es beim Anlegen umsonst gibt». Wir stimmen dem Sprichwort nicht zu, aber es ist nicht von der Hand zu weisen, dass Unternehmensanleihen aus Schwellenländern mit einem Volumen von über zweieinhalb Billionen US-Dollar (einschliesslich Anleihen ausserhalb des Referenzwerts) eine breite Diversifizierung bieten. Die Diversifikation erfolgt nicht nur über Länder und Branchen, sondern auch über die Art der Unternehmen. Auf der einen Seite stehen staatsnahe Einrichtungen, die politische Ziele erfüllen und nicht unbedingt von einer Gewinnabsicht getrieben sind. Auf der anderen Seite haben wir die privaten Unternehmen.

Aufgrund der allgemein höheren Wachstumsraten in den Schwellenländern verzeichnen viele private Unternehmen starke Zuwächse und bieten viele interessante Anlagemöglichkeiten. Für viele Unternehmenseigentümer stellt der Anleihenmarkt eine attraktive Finanzierungsquelle dar, ohne dass sie ihre Kontrolle verwässern müssen. Da die Anleihegläubiger zudem vor den Aktionären bezahlt werden, sind die mit Anleihen verbundenen Finanzierungskosten für Unternehmen niedriger als die Finanzierung durch Eigenkapital. Anleihegläubiger profitieren von Kurssteigerungen, wenn sich die Kreditqualität der Unternehmen verbessert und sich die Spreads verengen.

Allerdings kommt es natürlich auch zu Phasen höherer Volatilität, und auf Emittentenebene können Unternehmensanleihen riskant sein. Diese Ereignisse bilden den Aufhänger für reisserische Schlagzeilen, die dazu führen, dass weniger erfahrende Anleger Reissaus nehmen und in der Folge die Kurse die Fundamentaldaten nicht mehr widerspiegeln. In diesen Momenten kommen die Fähigkeiten von aktiven Managern bei der Anleihenauswahl zum Tragen. Wenn die Volatilität nachlässt und die Kurse sich den Fundamentaldaten annähern, werden diese Manager mit erheblichen Kurssteigerungen belohnt.carry.

Zusammenfassend lässt sich sagen, dass der Markt für EM-Unternehmensanleihen insgesamt die risikoärmste Anlageklasse der Schwellenländer darstellt. Die Volatilität der zugrunde liegenden Wertpapiere ermöglicht es aktiven Managern allerdings, neben dem höheren «Carry» auch Kurspotenzial ausnutzen.

Werde ich für das eingegangene Risiko entschädigt?

«Werde ich für das eingegangene Risiko entschädigt?» ist die zentrale Frage jedes Anlegers. Um diese Frage zu beantworten, wird ein gängiger Indikator der risikobereinigten Rendite herangezogen, nämlich die Sharpe Ratio. Je höher die Sharpe Ratio, desto höher die Überschussrenditen, die Anleger mit dem von ihnen eingegangenen Risiko erzielen. Unternehmensanleihen aus Schwellenländern können im Vergleich mit anderen Anlageklassen ähnliche und manchmal bessere risikobereinigte Erträge erzielen. Ferner ist zu beachten, dass Unternehmensanleihen aus Schwellenländern in den letzten Jahren einen wesentlichen Anstieg der Sharpe Ratio aufwiesen – im Gegensatz zu anderen Anleihensektoren.

Da die Renditen vieler Fixed-Income-Segmente in den negativen Bereich gefallen sind und die Märkte noch immer mit den Corona-bedingten Drawdowns des Vorjahres zu kämpfen haben, ist jetzt ein guter Zeitpunkt, um das Profil von EM-Unternehmensanleihen und ihre Vorteile neu zu bewerten. Unternehmensanleihen aus Schwellenländern sollten nicht als Anlagen mit hohem Risiko betrachtet werden, sondern vielmehr als zentraler Bestandteil eines diversifizierten ertrags- oder performanceorientierten Portfolios.

Fazit

In einem ertragsarmen Umfeld bilden Unternehmensanleihen aus Schwellenländern einen der wenigen Bereiche mit höheren Renditen als die Industrieländer und das bei einem unserer Meinung nach angemessenen Risikoniveau. Eine sich verbessernde Kreditqualität (die typischerweise mit hohem Wachstum verbunden ist) führt zu einem Kapitalzuwachs, während Kupons im Niedrigzinsumfeld gleichzeitig eine seltene Ertragsquelle darstellen. In einer Phase, in der die Sorge um steigende Zinsen steigt, bietet die geringere Zinssensitivität der Anlageklasse einen zusätzlichen Vorteil.

Schwellenländeranleihen bieten höhere Spreads, und jeder Anleger muss selbst beurteilen, ob die angebotene Gegenleistung gerechtfertigt ist. Dies hängt von Ihrer eigenen Risikotoleranz und der Fähigkeit Ihres Anlagemanagers ab, gute Risiken von schlechten zu unterscheiden. Anleger mit dieser Kompetenz haben die Chance, Überrenditen zu erzielen. Anleger sollten die mit Kursüberreaktionen verbundene Volatilität nicht fürchten. Im Gegenteil – sie sollten Sie als Chance sehen, in Zusammenarbeit mit Experten für die Kreditauswahl Erträge zu erzielen, die nicht mit dem breiteren Markt korrelieren. Unser aktiver Bottom-up-Ansatz ermöglicht es uns, die Werte von Unternehmensanleihen aus Schwellenländer zu erschliessen und damit die Portfoliorenditen und damit verbundenen Erträge deutlich zu steigern.